金瑞期貨研究所

　　一個以商品套期保值和套利研究為核心競爭力、并致力于穩(wěn)步拓展金融衍生品風險管理研究的創(chuàng)新型團隊。金瑞研究以豐富的實踐經(jīng)驗和專業(yè)的理論水準為基礎，致力于提供“專業(yè)化、個性化、精細化”服務，形成了國內(nèi)外宏觀研究、金融期貨、有色金屬、黑色金屬、能源化工、農(nóng)產(chǎn)品(000061,股吧)和金融工程研究在內(nèi)的全方位研究體系，為客戶定制風險管理和財富保值解決方案。

    一、有色金屬

　　貴金屬

　　當前市場矛盾：市場風險偏好是否能夠持續(xù)回升。

　　我們的觀點：美聯(lián)儲三號人物Williams表示美聯(lián)儲需要耐心。如果形勢出現(xiàn)變化，美聯(lián)儲將重新評估縮表進程。如果條件不再那么向好，將調整貨幣政策。Williams并不認為美國通脹壓力出現(xiàn)令人擔憂的跡象。聯(lián)儲官員現(xiàn)在均表現(xiàn)為加息需要耐心，傳達出鴿派情緒。但同時也要避免美聯(lián)儲的矯枉過正，在美聯(lián)儲的鴿派安撫市場情緒之后，美股市場已經(jīng)迎來了連續(xù)的反彈，數(shù)據(jù)持續(xù)向好之后又會增加美聯(lián)儲加息的概率，這種情況下美股可能又會經(jīng)歷一次反復。美國1月份密歇根大學消費者信心指數(shù)為90.7，大幅低于預期96.8，創(chuàng)下一年來的歷史新低，顯示了消費者的信心不足。這和12月上升的失業(yè)率相互吻合，12月份的失業(yè)率也從3.7%上升至3.9%，由于美國的消費占據(jù)GDP的主導地位，消費信心下滑傳達了一個不好的信號。將繼續(xù)關注最終消費是否會持續(xù)惡化或迎來修復，這將影響美股的風險偏好情緒。目前市場的風險偏好持續(xù)回升，短時間內(nèi)仍將延續(xù)，黃金很難獲得突破。

　　操作建議：觀望

　　風險點：無

　　銅

　　當前市場矛盾：今年市場將始終圍繞三點因素進行博弈，宏觀下行周期銅需求會有多壞？刺激政策落地對消費及信心會帶來多大提振？偏緊的供應端能否支撐價格？

　　我們的觀點：基本面而言銅近期缺乏亮點，價格反彈更多的是跟隨宏觀預期擺動。毫無疑問宏觀環(huán)境較此前出現(xiàn)了回暖，但宏觀情緒的緩和并非是前期壓制經(jīng)濟的幾大痛點有了明顯改善。一季度美國經(jīng)濟會確認是否會進入衰退期，將是全球資產(chǎn)配置重要的變盤點。一旦美國經(jīng)濟衰退確認，全球避險情緒將再度升溫。得益于降稅預期再起以及海關清關受限，滬銅前端期限結構由Contango轉為小幅Back，預計近強遠弱格局將長期維持，推薦買近拋遠入場。

　　操作建議：賣出CU1902C50000繼續(xù)持有，買近拋遠進場

　　風險提示：一月底之前中美經(jīng)貿(mào)談判完全順利解決，政府釋放08年"四萬億"級別的利好政策。

　　鋁

　　當前市場矛盾：成本走向與政策預期。

　　我們的觀點：上周滬鋁受宏觀情緒主導，價格重心順利突破13500一線，短期基本面并未發(fā)生明顯變化，一方面前期鋁廠減產(chǎn)的影響逐漸顯現(xiàn)，加之節(jié)前下游備貨需求的集中釋放，鋁價在宏觀利好的帶動下企穩(wěn)反彈；另一方面，氧化鋁持續(xù)疲弱，成本端的下行趨勢并未改變，因而鋁價雖反彈但并未反轉，而隨著市場備貨收尾，消費轉淡，價格重心難以進一步抬升。

　　鉛

　　當前市場矛盾：低庫存與弱消費博弈。

　　我們的觀點：1月供應層面隨著年底沖量計劃結束有所緩解，再生鉛原生價差收窄甚至持平，顯示前期的供過于求的矛盾短期緩解，再生鉛成本支撐強化。由于消費延續(xù)淡季，一季度累庫仍有預期，這將限制鉛價反彈幅度，預計滬鉛低位回升的幅度受抑制相對有限。后續(xù)重點觀察去庫持續(xù)性。

　　操作建議：價差進一步收窄嘗試買1903拋1904，上周價差130元。

　　風險點：成本支撐坍塌，累庫超預期。

　　鋅

　　當前市場矛盾：冶煉高利潤刺激下季節(jié)性累庫節(jié)奏和幅度。

　　我們的觀點：冶煉由于搬遷及環(huán)保和意外檢修等問題，即使在高利潤的刺激下也無法一季度釋放更多產(chǎn)量，這就使得Q1庫存積累遠低于往年;目前市場各方靜待矛盾演變：供應問題的解決與消費的回歸哪個率先到來.目前而言，鋅價難以擺脫窄幅震蕩的格局.

　　鎳

　　當前市場矛盾：新增NPI何時釋放以及不銹鋼檢修幅度。

　　我們的觀點：NPI產(chǎn)能大量投放的預期依舊成立，后期NPI將仍處于利潤壓縮的過程，短期雖然受制于NPI投產(chǎn)延后及鋼廠減產(chǎn)力度不及預期，宏觀環(huán)境修復提振鎳價。但價格反彈后NPI利潤好轉不銹鋼利潤再度惡化，鎳供需走差概率較大，限制鎳價上行空間。

　　操作建議：Ni1905逢高沽空。

　　風險點：NPI產(chǎn)能持續(xù)推遲。

　　錫

　　當前市場矛盾：需求的持續(xù)性。

　　我們的觀點：上周滬錫沖高回落，15萬元整數(shù)關口壓力十分明顯，近期現(xiàn)貨價格隨盤面上揚，高價刺激了部分庫存的流出，而持貨商回籠資金的意愿較強，加之煉廠復產(chǎn)后市場流通貨源相對充裕，整體呈現(xiàn)供略大于求的局面，后續(xù)出廠報價還有進一步下調的空間；境外方面，LME錫錠庫存繼續(xù)下降，上周倫錫高位震蕩，市場預期似有反轉的跡象，印尼天馬公司相關人士表示并不清楚當?shù)厮綘I冶煉廠出口何時解禁，然而貿(mào)易部公布的數(shù)據(jù)顯示去年12月印尼錫錠出口量環(huán)比大增51%，倫錫或面臨階段性回調的風險，進一步拖累內(nèi)盤走勢。

　　操作建議：逢高沽空。

　　風險點：消費超預期，緬甸礦進口大幅下滑。

　　二、能源化工

　　原油

　　當前市場矛盾：全球原油供需是否過剩。

　　我們的觀點：基本面謹慎向好，主要利空因素來自于對需求增長的擔憂。OPEC月報數(shù)據(jù)顯示OPEC已大幅減產(chǎn)，并接近80萬桶/天的減產(chǎn)目標，提振市場對于減產(chǎn)實施的信心。因普遍預期全球原油需求增速放緩，后期預計OPEC+將可能有進一步減產(chǎn)的可能。美國原油產(chǎn)量大幅增長，但是本周在線鉆井平臺數(shù)量下降，短期內(nèi)預計產(chǎn)量增速放緩。

　　操作建議：適當做多原油合約。

　　風險點：美國訴訟OPEC違反反壟斷法，以打壓油價。

　　燃料油

　　當前市場矛盾：下游需求能否改善。

　　我們的觀點：上周波羅的海綜合運價指數(shù)止跌回穩(wěn)，17日上漲2.09%，但此趨勢能否維持尚有待觀察。上周新加坡渣油商業(yè)庫存下降2.8%，燃料油進口下降159萬噸，出口量下降53萬噸，表明當前亞太地區(qū)燃料油市場供需兩弱的局面。國內(nèi)市場雖然期貨價格受油價指引大幅上升，但現(xiàn)貨端表現(xiàn)平平，下游需求持續(xù)低迷，市場整體觀望情緒較重。春節(jié)臨近，需求端很難有明顯改善，未來價格以穩(wěn)定為主。

　　操作建議：多FU1905-FU1909。

　　風險點：船舶脫硫裝置數(shù)量增長超預期。

　　瀝青

　　當前市場矛盾：國際原油價格走勢。

　　我們的觀點：上周五OPEC公布月報顯示，12月原油大幅減產(chǎn)，再加上宏觀層面的利好使WTI繼續(xù)上漲，瀝青市場獲得有力支撐，預期本周期貨價格隨油價指引穩(wěn)中向好。現(xiàn)貨端受成本上漲利潤下滑帶來的壓力，各個煉廠陸續(xù)上調價格。北方需求持續(xù)清淡，但南方部分項目施工的剛性需求對價格有所支撐，2019年初基建投資加碼的信號比較明確，預期未來可能會繼續(xù)小幅上調。

　　紙漿

　　當前市場矛盾：外盤提漲幅度。

　　我們的觀點：針漿葉外商報盤普遍漲價10-20美元，引發(fā)內(nèi)盤期貨大漲。傳言闊葉漿外盤漲幅更大，具體成交尚有待考證，但是總體外商推漲情緒較濃。今日國內(nèi)漿價零星上調，紙漿出貨情況較好。木漿下游行情平平，市場交投清淡。終端需求偏弱勢。臨近春節(jié)期間，原料備貨將結束，結合外盤漲價，短期內(nèi)預測漿價平穩(wěn)運行。

　　操作建議：賣出1906，買入1909。

　　風險點：二季度需求仍未有改善跡象。

　　PTA

　　當前市場矛盾：成本端及原油價格波動。

　　我們的觀點：原油價格波動繼續(xù)影響PTA價格走勢，PX加工費堅挺支撐PTA價格。供需方面，上周雖有裝置短暫停產(chǎn)但已恢復重啟，下游聚酯及織機開工繼續(xù)下滑，且下游已前期備庫，PTA現(xiàn)貨加工費或繼續(xù)下滑。關注節(jié)后聚酯復工預期疊加較低庫存，供需邊際好轉或存在做多機會。

　　操作建議：多頭持有，或多PTA空MEG。

　　風險點：原油價格回落。

　　乙二醇

　　當前市場矛盾：原油價格波動。

　　我們的觀點：港口進口繼續(xù)到港，加上終端陸續(xù)進入放假狀態(tài)，未來1個月仍處于壘庫狀態(tài)。乙二醇煤頭制成本虧損，油頭制有利潤但處于較低水平。近期原油表現(xiàn)對乙二醇價格形成支撐，但價格表現(xiàn)仍舊偏弱，不排除極端破位的情況，警惕原油價格回落。

　　操作建議：EG6-9反套持有。

　　風險點：煤制開工率下降較快，EG壘庫不及預期。

　　甲醇

　　當前市場矛盾：原油價格波動。

　　我們的觀點：到港船貨繼續(xù)進入，疊加下游消費偏空，庫存處于累庫狀態(tài)，現(xiàn)貨價格較難上漲。短期原油強勢帶動下價格反彈，但期貨升水現(xiàn)貨幅度較大，短期以震蕩思路對待，警惕原油價格回落。

　　橡膠

　　當前市場矛盾：主產(chǎn)國對橡膠的保價措施是否執(zhí)行。

　　我們的觀點：膠價持續(xù)處于成本附近區(qū)域，主產(chǎn)國醞釀減少種植面積等保價措施，市場觀望情緒增加，是否有措施執(zhí)行待觀察。基本面偏空，以及近期下游消費表現(xiàn)低迷，短期膠價在宏觀帶動下，繼續(xù)以震蕩思路對待。

　　PVC

　　當前市場矛盾：春節(jié)后庫存累積是否超預期。

　　我們的觀點：目前社會庫存依然處于低位，受下游春節(jié)備貨影響，庫存可能持續(xù)低位徘徊，價格短期受到支撐，但春節(jié)后我們預計下游開工或出現(xiàn)推遲，需求不振，出現(xiàn)類似于18年春節(jié)后的狀況，將導致庫存累積，去庫存進程緩慢。根據(jù)近一個月以來的社會庫存數(shù)據(jù)看到出現(xiàn)累庫跡象，我們認為春節(jié)后可能出現(xiàn)下跌行情，在6000下方尋求支撐點。

　　操作建議：短期觀望，中長期逢高沽空。

　　風險點：春節(jié)后需求較好，庫存累積不及預期。

　　PE

　　當前市場矛盾：港口去庫存化進度

　　我們的觀點：港口庫存方面，聚乙烯去庫存速度放緩，貿(mào)易商積極清庫存，伊朗部分貨源延期，預計累庫存趨勢延后，高壓庫存繼續(xù)下降，未來進口供應繼續(xù)充裕，預計上行空間有限，弱勢運行或震蕩走弱仍是主流。其中LLDPE主流價格區(qū)間為8900-9250元/噸。

　　PP

　　當前市場矛盾：博弈需求前景。

　　我們的觀點：當前需求比較穩(wěn)定，部分下游及終端存在一定備貨需求。但中長線來看，春節(jié)前后下游的開工下降預期強，需求持續(xù)性及增量堪憂，會不會出現(xiàn)集中補庫也存在變數(shù)，年底供需矛盾有放大的風險。總體看，長假前，PP可能會保持整理態(tài)勢為主，關注美油，美股，中美貿(mào)易談判結果，現(xiàn)貨供應量以及后續(xù)資金及政策變化等。

　　三、黑色建材

　　螺紋鋼/熱卷

　　當前市場矛盾：博弈節(jié)后需求。

　　我們的觀點：當前螺紋鋼季節(jié)性壘庫強度不及去年同期，疊加宏觀穩(wěn)增長政策托底意向明顯，節(jié)后供需預期邊際改善，鋼貿(mào)商對冬儲的抵觸情緒有所好轉。我們認為，隨著春節(jié)臨近，冬儲或有增加，不排除前期被動冬儲的貿(mào)易商轉向主動冬儲，對鋼價形成支撐。但隨著期貨拉漲，Rb1905貼水已明顯收窄，短期Rb1905進一步上漲的空間可能受限，3700-3800元/噸一線或存壓力。

　　操作建議：Rb1905輕倉試多，關注3700-3800元/噸壓力。

　　風險點：螺紋壘庫超預期。

　　鐵礦石

　　當前市場矛盾：鋼材需求前景左右鐵礦石價格。

　　我們的觀點：盡管近期市場對低品礦需求有所增加，但中高品仍是主流需求，港口中高品礦現(xiàn)貨價格保持堅挺平穩(wěn)，低品礦反替代中高品礦的跡象不明顯，以中高品為標的物的期貨價格依舊受鋼材需求預期左右。在期螺走勢偏強以及鋼廠節(jié)前補庫的支撐下，短期鐵礦石期貨價格也偏強運行。

　　操作建議：I1905偏多操作，關注550元/噸一線壓力。

　　風險點：供需預期發(fā)生顯著變化，人民幣升值超預期。

　　玻璃

　　當前市場矛盾：博弈需求前景。

　　我們的觀點：春節(jié)臨近，大多數(shù)地區(qū)玻璃下游采購減少，廠家出貨放緩，優(yōu)惠政策開始零星出現(xiàn)，但力度不大，貿(mào)易商少量囤貨，短期現(xiàn)貨價格或震蕩偏弱；但期貨主力合約博弈節(jié)后需求，發(fā)改委表示今年將制定出臺促進汽車消費的措施，這一定程度上提振玻璃消費預期。我們認為短期Fg1905或震蕩為主。

　　操作建議：觀望或輕倉試多Fg1905。

　　風險點：供需預期發(fā)生顯著變化。

　　硅鐵/錳硅

　　當前市場矛盾：博弈鋼廠利潤改善采購增加。

　　我們的觀點：硅鐵受蘭炭影響部分區(qū)域小幅上調報價，但多數(shù)維持平穩(wěn)，錳硅市場繼續(xù)盤整運行，成交一般。目前部分鋼廠已經(jīng)開始2月份招標，價格與1月份相差不大，短期鐵合金現(xiàn)貨價格或平穩(wěn)運行。期貨價格在期螺走強的帶動下，短期或震蕩偏強，但持續(xù)性仍有待鋼廠利潤改善。

　　焦煤

　　當前市場矛盾：煤礦停產(chǎn)、檢查等后續(xù)舉措對市場的影響程度。

　　我們的觀點：國家煤礦安監(jiān)局責令部分煤礦停產(chǎn)進行安全論證，神木礦難事故導致榆林、內(nèi)蒙古、鄂爾多斯(600295,股吧)等供給收緊，整體供給偏緊。而下游焦化廠及鋼廠焦煤庫存高位，采購意愿不強。全國煤礦安全生產(chǎn)工作會議要求開展高風險煤礦安全“體檢”，強化安全風險管控、隱患排查治理和重大災害治理等，政策后續(xù)執(zhí)行情況對市場的影響程度，將左右市場走勢。目前價格將維持震蕩格局。

　　操作建議：區(qū)間操作。

　　風險點：煤礦復查提前，政策限產(chǎn)影響不及預期。

　　焦炭

　　當前市場矛盾：下游需求不明朗。

　　我們的觀點：焦企、鋼廠庫存維持高位，供應相對寬松。鋼市需求預期較悲觀，冬儲增加有限。雖有宏觀逆周期政策、降準、刺激消費政策出臺，但對焦炭及下游鋼材市場影響程度未知。上游焦煤由于煤礦停產(chǎn)安全論證，供應收緊，價格堅挺，短期對焦炭價格形成支撐，預計震蕩運行。

　　動力煤

　　當前市場矛盾：神木礦難對市場短期供給影響程度。

　　我們的觀點：電廠煤炭庫存處季節(jié)性高位，持穩(wěn)運行，采購需求不高。神木煤礦事故后，榆林地區(qū)大部分煤礦處于停產(chǎn)（多為民營中小型煤礦，國有大型煤礦受影響較小），產(chǎn)地坑口漲價并蔓延到鄂爾多斯等地，節(jié)前供應緊張。此外，內(nèi)蒙古要求準旗煤礦按核定產(chǎn)能領取煤管票，鄂爾多斯市煤炭局要求對煤礦進行安全大檢查。政策影響范圍擴大，預計短期煤價偏強震蕩。

　　操作建議：輕倉做多。

　　風險點：煤礦復產(chǎn)提前，政策執(zhí)行不達預期。

　　四、農(nóng)產(chǎn)品

　　白糖

　　當前市場矛盾：博弈海外減產(chǎn)能否支撐糖價。

　　主要邏輯：印度方面，馬邦西部地區(qū)由于蔗農(nóng)抗議糖廠僅支付部分蔗款而進行暴力抗議，影響了該地區(qū)甘蔗的收割和運輸，而該地區(qū)產(chǎn)量占比在整個印度超過15%，這一消息對糖價形成了一定的支撐，但原糖價格仍在13美分左右震蕩，剛好達到印度糖出口的基本條件，進一步說明印度糖對全球價格的壓力之大。國內(nèi)方面主產(chǎn)區(qū)的開榨糖廠繼續(xù)增加，但春節(jié)備貨在本周即將全部結束，銷售轉弱，預計短期將跟隨外盤震蕩下行。

　　操作建議：輕倉試空。

　　風險提示：印度天氣不佳產(chǎn)量受影響；國內(nèi)終端需求轉好。

　　棉花

　　當前市場矛盾：貿(mào)易談判能否改善棉花下游需求。

　　主要邏輯：籽棉收購進入后期，市場中優(yōu)質貨源減少，市場中優(yōu)質籽棉價格低于棉農(nóng)心理預期，持貨商挺價意愿增強，籽棉價格保持穩(wěn)定，現(xiàn)貨市場棉籽和皮棉價格均有小幅上漲。昨日鄭棉出現(xiàn)較大幅度上漲主要是因為商務部發(fā)聲，應美國財政部長、貿(mào)易部長邀請，劉鶴副總理將于1月30-31日訪美，中美對貿(mào)易協(xié)商的樂觀情緒自外盤傳遞到鄭棉市場。但由于短期內(nèi)皮棉終端需求不佳，銷售壓力仍大，軋花廠開工率處于偏低位置，使皮棉價格存在壓力，短期內(nèi)或將震蕩偏強。

　　風險提示：無

　　玉米

　　當前市場矛盾：囤糧主體變現(xiàn)意愿。

　　我們的觀點：臨近春節(jié)，部分囤貨主體變現(xiàn)需求放大，主產(chǎn)區(qū)售糧明顯增多，而下游深加工企業(yè)庫存處于階段性高位，采購積極性減弱。加之，中美貿(mào)易談判順利，國家放開玉米進口預期增加，利空情緒影響市場。

　　操作建議：輕倉做空C1905。

　　風險點：節(jié)前補庫需求增加，支撐期價。

　　豆粕

　　當前市場矛盾：貿(mào)易戰(zhàn)采購量及疫情發(fā)展狀況。

　　我們的觀點：巴西豆產(chǎn)量低于預期但美豆庫存龐大，全球大豆供應壓力較大，在這種情況下貿(mào)易戰(zhàn)采購量將影響豆粕價格，并且非洲豬瘟仍在蔓延，生豬存欄下降速度高于預期，水產(chǎn)養(yǎng)殖處淡季，豆粕需求有限，價格承壓。

　　操作建議：輕倉空M1905。

　　風險點：南美天氣炒作，減產(chǎn)預期加劇。

　　雞蛋

　　當前市場矛盾：節(jié)前備貨需求與補欄積極性博弈。

　　我們的觀點：春節(jié)備貨開啟，雞蛋貿(mào)易商走貨加快，庫存持續(xù)回落。蛋雞養(yǎng)殖利潤回落，老雞淘汰率增加，育錐雞補欄增加。中美貿(mào)易關系緩和后，飼養(yǎng)成本也大幅回落，目前看來春節(jié)備貨有推漲動能，但漲幅或有限。