第一部分 前言概要

拍賣炒作和現貨強弱是引導二季度期價走勢的關鍵因素，而現貨目前仍是賣方市場。就拍賣來說，近幾年拍賣成交情況和期價走勢高度相關，國家近期也有意為拍賣降溫，預計后期拍賣成交或溢價仍有走弱的可能，這樣拍賣將難以支持現貨和近月繼續走強。反過來，若拍賣再次超預期走強，那么現貨及近月還有走強動力，近月基本跟隨拍賣為主。就供需來看，每周100%成交，一個月將產生1600萬噸供應，加之渠道的一部分新糧，基本能滿足市場需求。主要是目前市場看漲惜售，導致階段性供需錯配，有效供給在強烈看漲情緒主導下顯得不足，而市場缺口也因此放大，而市場情緒又受拍賣成交影響。目前深加工利潤差開機下降，養殖暫時還沒有明顯恢復，需求暫無亮點。若拍賣逐步降溫帶動市場情緒降溫，進而導致屯糧貿易商出貨及拍賣糧出庫，那么有效供給將快速增加，現貨有回調動力。短期來看，拍賣炒作已現拐點，需求仍需恢復，期現價格短期再大幅上漲動力不足，待出庫考驗及養殖明顯回暖后，上漲才有更堅實的支撐。淀粉總體仍是供應過剩，而受疫情影響淀粉需求仍然低迷，玉米受拍賣推動價格偏強運行，淀粉企業加工利潤虧損，只能通過提價維持一定利潤。短期受淀粉提價及停機供應減少驅動，淀粉階段性將較玉米走強，淀粉玉米價差仍有擴大的可能。

圖1：淀粉玉米09價差（元/噸）

數據來源：銀河期貨、wind資訊

圖2：玉米09基差（元/噸）

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圖3：玉米淀粉09基差（元/噸）

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圖4：玉米91價差（元/噸）

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第二部分 基本面情況

一、黑龍江多雨寡照、玉米面積或減少

玉米生長情況：東北地區、華北、西北大部春玉米處于七葉至拔節期；西南地區東部處于拔節至吐絲期；廣西中西部處于乳熟期，局部進入成熟階段。全國春玉米一、二類苗占比分別為32%、68%，一類苗較上周增加1個百分點，二類苗較上周減少1個百分點。華北東部和南部、黃淮、西北地區東南部大部夏玉米處于播種出苗階段，部分進入三葉期；西南地區處于七葉至拔節期。

目前東北產區，特別是黑龍江地區多雨低溫寡照天氣持續了較長時間，不利玉米生長，可能影響到產量。不過目前才處于生長初期，且當前總體漲勢較好，現在就判斷減產為時過早。

圖5：近30天全國氣溫距平

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圖6：近30天全國降水距平百分率

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圖7：春玉米發育期

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圖8：夏玉米發育期

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4月下旬降溫雨雪天氣導致旱地作物播種推遲，前期東北玉米主產區東部偏澇的特征明顯，影響洼地玉米播種并可能考慮轉播大豆。不過黑龍江東部地區不是大豆傳統優勢種植區，預計實際玉米改種大豆影響有限。從種植收益來看，今年大豆價格大漲，大豆玉米價差快接近07年高點，加上大豆補貼更多，優勢產區大豆種植更有優勢，前期大豆種子暢銷也是印證。今年大豆面積預計有較大增幅，相應壓縮玉米種植面積。

據國內權威機構預測，今年我國氣候狀況偏差，極端天氣氣候事件偏多，降水總體呈“南北多、中間少”的空間分布，今年夏天全國總體上將“澇重于旱”，特別是東北北部地區，雨水偏多2-5成。黑龍江去年8月中下旬也是多雨寡照導致單產下降，今年面積減少，后期預計仍將是多雨寡照天氣，單產是在去年的基礎上恢復還是持平，仍有待觀察。

圖9：大豆玉米價差

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圖10：黑龍江各地區大豆產量及比例

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二、拍賣成交火爆，帶動現貨走強

5月20號市場一直期盼的臨儲拍賣政策終于落地，拍賣底價及周度拍賣量均和去年維持一致，底價不變符合市場預期，周度拍賣量400萬噸高于市場預期，20號當晚期價的快速跳水也是對這個拍賣量高于預期的反應。本年度拍賣前，臨儲玉米還剩余5600萬噸，絕大部分為2015年玉米，一半都在黑龍江，且主要在物流較為不便的地方，質量也偏差，超期時間加長，周度拍賣量不變可能與去庫緊迫性增加有關。目前拍賣經過五輪，成交率都是100%，累積成交量接近2000萬噸，目前臨儲玉米剩余約3600萬噸，以目前成交率，最快9周即可全部成交。

圖11：5月28號臨儲玉米競價銷售公告

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圖12：拍賣底價（元/噸）

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從溢價來看：前四拍溢價接連走高，第四拍如市場預期一樣，成交更為火爆，溢價更是較上周大幅提高80元/噸左右，最高溢價一度逼近300元/噸，拍賣熱情極度高漲。不過第四拍當日期價沖高回落，這次期價并沒有因為拍賣溢價再次走高而大幅走高。究其原因，主要有兩個，一方面，拍賣題材炒作較長時間，事不過三，短期市場預期已經從之前的不一致，到目前高度一致看好拍賣溢價走高，情緒也有謹慎變為樂觀，這時候變成多頭出貨的好時機，09合約今日在沖高之后，也出現多頭快速減倉。

第五拍開始前，國家出臺調控措施，具體是提高參拍保證金，縮短付款時間，降低杠桿，減少資金的投機操作，從而為拍賣降溫。第五拍，拍賣溢價也較第四拍有所下降。政策面國家想為拍賣降溫，讓玉米更多流向實體企業，溢價逐步走低將是大趨勢。繼續關注后續拍賣情況，若拍賣仍然高漲，調控力度有加強可能。

每周400萬噸拍賣，全部成交就是每月1600萬噸的供應量，而目前每月消費量均值在2300萬噸左右，約占每月70%的供應量，而貿易商因為看漲惜售，手中也囤了一些新糧，拍賣量多必然使得市場有效供給增加，后期一旦拍賣糧順利出庫，在目前深加工開機下滑，養殖需求暫無太大起色情況下，新陳糧將能滿足市場需求，目前更多的是看漲情緒導致的缺口被放大。

圖13：國際臨儲玉米競價交易結果

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圖14：6月24號臨儲玉米保證金、付款期及出庫期變更對比

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圖15：吉林臨儲玉米溢價

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圖16：黑龍江臨儲玉米溢價

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就拍賣底價來看：底價不變，折北港現貨1880元/噸，對應09盤面1980元/噸附近，而目前北港價格在2100元/噸以上，北港現貨價格較拍賣底價給出了200元/噸以上的升水，盤面較拍賣底價給出了100元/噸左右的升水。現貨較期貨高估，這與拍賣的拉動有關。拍賣火爆，而這一信息明確且透明，導致市場看漲熱情高漲，貿易商惜售，現貨強勢帶動期價走強，現貨帶期貨。從往年拍賣來看，拍賣成交率及溢價將是引導期價走勢的風向標，市場對供需的預期都會反應到拍賣上，而拍賣成交信息公開透明，市場獲取信息快，市場對拍賣反應敏感。結合前面的分析，我們認為，拍賣高成交之后，市場供應將得到有效補充，短期偏情緒炒作，中長期還得等待需求端的回暖再能消化這么高的成交量。因此我們預計拍賣溢價成交有繼續回落的可能，期價再大幅上漲空間不大，震蕩蓄勢將是主基調。

三、大麥進口政策出現變化，進口替代品性價比提高，總體進口預計小幅增加

中國將允許美國大麥進口，從往年來看，中國進口大麥的主要來源國并沒有美國。由于中澳關系緊張，對澳大麥征收雙反稅，2019/20年度澳麥進口基本停滯。允許美國進口將部分彌補總體大麥進口的減少，也有利于執行一階段協議，預計美國出口量及期末庫存合計為200萬噸左右，那么進口的上限不超過200萬噸。考慮到進口主要來源國澳洲大麥大幅減少，本年度大麥總進口預計減少，而截止目前大麥總進口也較去年同期減少89萬噸。美國有較大的高粱出口潛力，國內高粱進口有望出現恢復性增加，年度同比可能增加200萬噸左右。國內玉米價格大幅上漲，導致目前進口利潤豐厚，部分企業轉向采購進口玉米，南方一些規模飼料企業進口谷物采購合同可以保證其到9月份的原料供應，這無疑會替代部分國內用量。

圖17：允許符合要求的美國大麥進口

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圖18：對澳大利亞大麥雙反裁定

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圖19：中國作物年度大麥進口及澳麥占比（萬噸）

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圖20：美國大麥出口-期末庫存（萬噸）

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圖21：玉米及替代品進口（萬噸）

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圖22：玉米及替代品進口（萬噸）

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從海關5月數據來看，目前進口量同比仍減少47.56萬噸，主要是大麥和玉米減少。大麥受中澳關系影響減少，美國進口將部分彌補，全年進口預計減少100萬噸左右。玉米和高粱自美進口預計將恢復性增長，玉米受配額（一年配額720萬噸，有消息稱玉米將首次全額發放配額）所限，最多增加270萬噸，高粱預計增加200萬噸左右，預計總進口增幅不到400萬噸。如果DDGS恢復進口或者玉米有配額外進口，視情況調整。不過市場觀點認為玉米即使超出配額進口，轉為儲備可能更大。進口端在變量上對國內影響仍將有限。

四、成本推動淀粉大幅提價，開機下降供應壓力減輕

本年度受疫情影響，淀粉消費明顯下降，截止5月份，本年度淀粉累積消費量1667萬噸，同比減少7.59%，即使疫情目前已經得到較好控制，但消費仍是同比減少，5月減幅甚至擴大，并未出現期望中的報復性反彈。就分類消費來看，淀粉糖累積消費量934萬噸，同比減少5.7%，造紙累積消費量195萬噸，同比減少8.88%，食品累積消費量128萬噸，同比減少15.23%。5月除食品減幅有所縮窄，其它減幅有擴大趨勢。常態化疫情防控條件下，餐飲等消費下降不可避免，淀粉需求降幅預計仍將繼續增加。

二季度淀粉現貨價格大幅提漲，主要受原料玉米成本大幅上漲推動。長春淀粉現貨價格較上季度上漲290元/噸，濰坊淀粉現貨價格較上季度上漲230元/噸。由于邠淀粉企業虧損停機疊加季節性檢修，二季度淀粉開機明顯低于去年同期，隨著虧損幅度不斷加大，開機下降仍將持續。截至目前，淀粉行業開機率為66.27%，較上季度下降9.36%。淀粉庫存總量達88.6萬噸，較上季度減少14.27萬噸，二季度，在臨儲成交火爆的背景下，原料玉米價格持續上漲，玉米淀粉價格也跟隨走高，下游在低位簽單尚可，導致庫存有所下降。

從加工利潤來看，截止目前，山東、河北、河南、遼寧、吉林、黑龍江淀粉加工利潤分別為-97.46元/噸、-54.5元/噸、29元/噸、52元/噸、96.5元/噸、96元/噸，環比上季度變化-42.72元/噸、-57元/噸、-91.6元/噸、+105元/噸、+154.5元/噸、-28元/噸，二季度華北淀粉加工利潤有較為明顯的回落，主要由于市場看漲熱情高漲，貿易商捂糧待漲，導致深加工利潤大幅減少。東北地區玉米價格相對穩定，淀粉上漲幅度高于玉米，導致淀粉加工利潤明顯恢復。

吉林和黑龍江酒精加工利潤分別為-7元/噸、191元/噸，較上季度分別變動-164，-74。目前酒精企業開機率為60.91%，較上季度上升0.97%，原料玉米價格持續走高，而酒精價格疲軟，導致酒精加工利潤大幅走弱，低于去年同期，上量有限也使得企業原料玉米用量不足，以上因素促使酒精企業不得不大面積停機檢修，使得二季度中期酒精企業開機大幅下降，不過伴隨著后期利潤回暖，開機再次回升，但又臨近季節性檢修，開機或再次下降。

圖23：淀粉月度消費量（萬噸）

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圖24：淀粉糖月度消費量（萬噸）

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圖25：造紙月度消費量（萬噸）

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圖26：食品月度消費量（萬噸）

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圖27：淀粉周度開機率（%）

數據來源：天下糧倉

圖28：酒精周度開機率（%）

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圖29：淀粉加工利潤（元/噸）

數據來源：天下糧倉

圖30：酒精加工利潤（元/噸）

數據來源：天下糧倉

圖31：周度庫存（萬噸）

數據來源：天下糧倉

由于原料玉米成本較高，深加工利潤差，為減少虧損減少玉米用量，深加工企業下調開機，不利玉米需求。從提貨來看，養殖需求仍較差。今年養殖需求走勢和去年相反，去年伴隨著存欄下降，提貨前高后低，今年自低位逐步恢復，提貨預計前低后高，不過短期恢復仍較緩慢，恢復加快預計需要等到三季度。而目前港口庫存不高，同樣也封住了現貨回調的空間。

第三部分 行情展望

玉米：

拍賣炒作和現貨強弱是引導二季度期價走勢的關鍵因素，而現貨目前仍是賣方市場主導。就拍賣來說，近幾年拍賣成交情況和期價走勢高度相關，而國家也有意為拍賣降溫，預計后期拍賣成交或溢價仍有走弱的可能，這樣拍賣將難以支持現貨和近月繼續走強。反過來，若拍賣再次超預期走強，那么現貨及近月還有走強動力，近月基本跟隨拍賣為主。

就供需來看，每周100%成交，一個月將產生1600萬噸供應，加之渠道的一部分新糧，基本能滿足市場需求。主要是目前市場看漲惜售，導致階段性供需錯配，有效供給在強烈看漲情緒主導下顯得不足，而市場缺口也因此放大，而市場情緒又受拍賣成交影響。目前深加工利潤差開機下降，養殖暫時還沒有明顯恢復，需求暫無亮點。若拍賣逐步降溫帶動市場情緒降溫，進而導致屯糧貿易商出貨及拍賣糧出庫，那么有效供給將快速增加，現貨有回調動力。短期來看，拍賣炒作已現拐點，需求仍需恢復，期現價格短期上漲動力不足，待出庫考驗及養殖明顯回暖后，上漲才有更堅實的支撐。

淀粉：

淀粉總體仍是供應過剩，而受疫情影響淀粉需求仍然低迷，玉米受拍賣推動價格偏強運行，淀粉企業加工利潤虧損，只能通過提價維持一定利潤。短期受淀粉提價及停機供應減少驅動，淀粉階段性將較玉米走強，淀粉玉米價差仍有擴大的可能。

【交易策略】：

1．單邊：區間震蕩，關注前高附近阻力。

2．套利：繼續關注玉米91反套。

3．期權：觀望。