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總結與操作建議：

5月份，PTA跟隨原油，重心震蕩上行。展望6月份，主要產油國同意延長減產協議至7月末，同時在5月到6月無法實現100%減產的國家需要在7月至9月進行補償，OPEC+減產決心堅定，中長期國際油價重心有望繼續抬升。對PTA而言，其成本重心將繼續上移。從供需來看，6月份PTA供需有望實現寬松平衡，但月底恒力250萬噸/年的新增產能有望投放，屆時供需有走弱的預期。目前PTA加工費在800-900元/噸之間，高加工費下，PTA工廠生產積極性高，供應壓力暫難緩解。此外，近期受漢邦石化220萬噸/年的裝置停車的影響，PTA迎來小幅去庫，據悉該套裝置或在6月中重啟，中下旬PTA或重回小幅累庫狀態。需求端來看，聚酯環節表現穩健，庫存不高，利潤尚可；終端織造行業外貿訂單有所恢復，但據悉并不穩定，需求恢復預期有待觀察。綜上，6月份前期PTA供應壓力尚可，但中下旬壓力或逐漸增大，尤其是月底新產能投放壓力；需求端目前表現穩健，PTA前期有望實現寬松平衡，但下旬或重回小幅累庫。整體期價重心將在原油的帶動下，抬升至3600-3900元/噸，可逢低適當買入，波段操作為宜。期權操作上，建議賣出虛值看跌期權，推薦賣出TA009P3600。

第一部分行情回顧

一、能化品種漲跌幅統計

圖1-1 主要能化品種漲跌幅統計

數據來源：Wind、方正中期期貨研究院整理

2020年5月份，除甲醇外，國內能化商品重心均有不同程度的上移。一方面，國內各項社會生產活動有序進行，內需逐步釋放；另一方面，海外多國逐步解除封閉管理措施，外需環比4月實現弱恢復。隨著OPEC+自5月開始執行減產協議，WTI原油和布倫特原油領漲，推動能化品種成本重心上移，而需求弱跟進也在一定程度上提拉了價格重心。目前來看，與國際原油以及“基建”題材比較靠近的INE原油、PVC、瀝青等品種漲幅靠前，而自身庫存已至高位且仍在累庫甲醇5月表現相對偏弱。

二、PTA期貨走勢

圖1-2 PTA期貨走勢圖

數據來源：Wind、方正中期期貨研究院整理

2020年5月份以來，PTA期貨價格震蕩上行，整體運行區間為3400-3800元/噸。5月份，產油國紛紛執行減產計劃，供需改善之下，國際原油價格修復性反彈。而油價的上漲，從成本端推動了PTA期貨價格的上漲。從PTA自身供需來看，5月份PTA前期累庫，后期小幅去庫。由于上游PX的讓利，PTA加工費在5月份回升至700-1000元/噸的水平，高加工費下，企業生產積極性高，盡管下游聚酯開工延續高位運行，但5中上旬PTA仍延續累庫，5月下旬，受漢邦石化220萬噸/年的裝置臨時停車的影響，PTA供應壓力稍有緩解，月末PTA迎來小幅的去庫。但去庫幅度在1-4萬噸/周，整體去庫力度非常小，未對期價產生明顯的拉動，期價的上行動力目前仍來自成本端原油。

第二部分宏觀經濟環境

一、經濟觸底恢復

圖2-1 CPI當月同比

數據來源：國家統計局、方正中期期貨研究院整理

圖2-2 PPI當月同比

數據來源：國家統計局、方正中期期貨研究院整理

圖2-3 制造業PMI

數據來源：國家統計局、方正中期期貨研究院整理

圖2-4 M1、M2同比

數據來源：國家統計局、方正中期期貨研究院整理

價格指標持續回落，關注通縮風險。中國4月CPI同比增長3.3%，不及預期的3.7%，也低于前值4.3%；4月PPI同比增長-3.1%，弱于預期的-2.5%，也低于前值-1.5%。，CPI和PPI短期分化繼續擴大，二者全面回落將拖累二季度GDP平減指數。CPI邏輯較為清晰，豬肉價格、能源價格回落仍是主線，尤其是豬肉價格將隨著補庫的推進而回落，漲速依然易下難上，導致CPI下半年回落可能性大。基數作用、包括原油等商品價格暴跌、需求復蘇偏慢都是PPI持續走弱的原因。從內生角度看，庫存周期倒退至去庫存，不利于PPI回升。PPI的回升可能下半年才出現，通縮風險依然大于通脹。而該情況有助于貨幣政策繼續維持寬松的方向，但節奏是否改變需要持續關注。

5月份，中國制造業采購經理指數（PMI）為50.6%，比上月回落0.2個百分點。從分類指數看，在構成制造業PMI的5個分類指數中，生產指數、新訂單指數和供應商配送時間指數均高于臨界點，原材料庫存指數和從業人員指數均低于臨界點。生產指數為53.2%，雖比上月回落0.5個百分點，但高于臨界點，表明制造業生產繼續改善。新訂單指數為50.9%，比上月上升0.7個百分點，表明制造業市場需求有所增加。原材料庫存指數為47.3%，比上月下降0.9個百分點，表明制造業主要原材料庫存量減少。從業人員指數為49.4%，比上月回落0.8個百分點，表明制造業企業用工景氣度低于上月。供應商配送時間指數為50.5%，比上月上升0.4個百分點，表明制造業原材料供應商交貨時間有所加快。

二、美國制造業低位企穩

美國5月制造業環比出現明顯改善。美國5月ISM制造業PMI錄得43.1，該數據表現不及43.7的預期，高于41.5的前值，美國5月制造業活動脫離11年低位，出現低位企穩的明顯跡象；各分項亦出現低位企穩的明顯跡象，ISM就業指數、產出指數、庫存指數和新訂單指數表現均優于前值，特別是庫存指數已經升至榮枯線上方，然而表現不及預期讓市場有所失望。供應商交付則出現下滑，在一定程度上拖累制造業表現。

三、央行創新直達實體經濟的新工具

6月1日，人民銀行等部門發布一系列支持小微企業融資的措施。央行創設了兩項直達實體經濟的新工具：第一，普惠小微企業信用貸款支持計劃，購買符合條件的小微企業貸款。購買貸款的資金，放貸銀行應于購買之日起滿一年時按原金額返還。這相當于為銀行提供了1年的零成本融資。因此，這一工具的操作方式更類似于1年期的回購，而不是直接購買。同時，信用風險依然由商業銀行承擔，貸款不能出表。第二，普惠小微企業貸款延期支持工具，為支持小微企業延期還本付息提供激勵，激勵資金約為地方法人銀行延期貸款本金的1%。該工具通過利率互換的形式使央行提供的激勵規模與延期貸款的本金規模、期限等靈活匹配。央行創新直達實體經濟的新工具，從政策目的上來說，是為了讓更多的中小企業都能夠存活下來，穩定就業，實現保市場主體、保就業目標的最終政策目標。

第三部分 PTA成本分析

一、原油修復性上漲

圖3-1 國際原油價格走勢

數據來源：Wind、方正中期期貨研究院整理

圖3-2 OPEC原油產量及增速

數據來源：Wind、方正中期期貨研究院整理

圖3-3 美國原油產量及增速

數據來源：Wind、方正中期期貨研究院整理

圖3-4 美國商業原油庫存

數據來源：Wind、方正中期期貨研究院整理

2020年5月份，隨著OPEC+執行減產協議，中國原油消費的快速恢復，海外多國公共衛生事件逐步得到控制，國際原油供需邊際有所改善，油價也進行了一輪修復性反彈。展望6月份，OPEC+于6月6日召開會議，就減產事宜達成協定。OPEC+同意將970萬桶/日的原油減產規模延長至7月底；同時，5月和6月未能百分百完成減產配額的國家，將在7月至9月額外減產作為彌補。此外，OPEC+將每月舉行一次會議直至2020年12月，以保證減產的公平、及時和公正。從中長期來看，產油國堅定的減產決心會進一步提升油價。但需要注意的是，目前原油需求尚未完全恢復，油價如果上沖過高會刺激頁巖油快速復產，因此后期對美國鉆機數量進行密切關注。且近期美國抗議活動較多，多州新增確新冠確診病例創新高，美國原油需求的恢復速度或較為緩慢。綜上，短期油價受OPEC+會議的影響有所沖高，但利好消化后油價有回落的壓力；中期來看，若海外疫情能夠被逐步有效控制，在OPEC+減產的助力下，油價重心將繼續抬升。

二、PX延續低迷

圖3-5 PX產量

數據來源：PEC、方正中期期貨研究院

圖3-6 PX開工率

數據來源：PEC、方正中期期貨研究院

圖3-7 PX庫存量

數據來源：卓創、方正中期期貨研究院

2020年5月，PX產量為169.02萬噸，環比增加1.4萬噸，同比增速為46.38%。截至4月底PX庫存至250.78萬噸，社會庫存再創新高。我們預計5月份PX庫存水平變動不大，庫存高壓仍在。這是因為5月份PX產量略有增加，而同時下游PTA在高加工費刺激下產量繼續增加，供需兩旺之下，PX庫存變動不大。

表3-1 亞洲PX裝置變動情況

數據來源：卓創、方正中期期貨研究院整理

圖3-8 PX價格

數據來源：卓創、方正中期期貨研究院

圖3-9 PX-Nap價差

數據來源：卓創、方正中期期貨研究院

展望6月份，供應端來看，盡管目前“PX-NAP”價差已被壓縮至160美元/噸附近，但是目前國內裝置暫時未見減產或停產的動作，因此預計6月PX產量將與5月持平。需求端來看，下游PTA加工費目前處于900元/噸以上的水平，部分PTA工廠已推遲裝置檢修計劃，但是隨著氣溫的升高，夏季PTA裝置意外檢修的頻率可能會增加。因此，PX需求方面或穩中有降。綜上，受制于高庫存壓力，PX目前在聚酯產業鏈中議價權最低，短期價格或延續低迷，中長期價格的提升有賴于原油的抬升。

第四部分 PTA供應分析

一、現貨震蕩走高

圖4-1 PTA內盤價

數據來源：卓創、方正中期期貨研究院

圖4-2 PTA外盤價

數據來源：卓創、方正中期期貨研究院

5月，PTA現貨受成本驅動震蕩攀升。月初，由于歐美經濟部分重啟，加之美國和歐佩克原油產量下降明顯，利好因素推動油價攀升，在原油推動下PTA價格震蕩上揚。供需面來看，因利萬聚酯PTA裝置故障突發停車導致PTA現貨市場活躍度提升，隨后漢邦石化220萬噸/年的PTA裝置計劃外檢修，使得市場存在一定預期差變化，疊加PTA供應商回購現貨，推高現貨市場成交基差，多重利好帶動下PTA期現貨進一步上揚。但是，由于市場缺乏重大利好消息繼續推動油價走高，油價面臨較強上方壓力；并且伴隨著供應商結束回購，疊加下旬聚酯產銷平淡，使得PTA現貨市場交易積極性有所下滑，尾盤PTA進入區間震蕩格局。截至5月底PTA內盤價格至3500元/噸，較月初上漲8.7%；外盤價格至430美元/噸，較月初上漲2.4%。

二、國內供應處高位

圖4-3 PTA月度產量

數據來源：卓創、方正中期期貨研究院

圖4-4 PTA開工率

數據來源：卓創、方正中期期貨研究院

2020年5月，PTA產量為423萬噸，較4月份增加9萬噸，同比增速為9.84%。5月份，PTA產量繼續攀升的原因主要是加工費過高。具體來看，5月份PTA加工費主要在700-1000元/噸之間運行，在產能過剩的背景下，這樣的加工費水平顯然是過高的。但高加工費主要是因為上游PX脹庫，議價權低，成本端讓利，而下游聚酯需求以及利潤都較好，PTA絕對價格處于歷史低位，原料提價，下游聚酯對于PTA價格接受程度尚可。高加工費下，PTA工廠生產積極性大幅提升，除利萬聚酯PTA裝置出現故障停車、漢邦石化PTA裝置停車外，其余PTA裝置生產積極性均較高。展望6月份PTA供應，由于目前PTA加工費仍處于高位，生產企業檢修意愿低，預計PTA供應將繼續處于高位。此外，6月底附近恒力250萬噸/年的PTA裝置存投產預期，PTA供應壓力將進一步增大。

圖4-1 國內PTA裝置動態

資料來源：卓創、方中期期貨研究院整理

表4-2 2020年第二季度PTA裝置檢修計劃

資料來源：卓創、方中期期貨研究院整理

三、進出口維持平衡

圖4-5 PTA進出口情況

數據來源：卓創、方正中期期貨研究院

2020年4月，PTA進口量為4.04萬噸，同比下降53%；出口量為8.11萬噸，同比增加19%。整體來看，2020年1-4月，PTA凈出口量為8.71萬噸，出口和進口差額不大，且體量較小。目前凈出口對我國PTA整體供需格局影響不大，國內PTA仍以自給自足為主，進出口依存度都不高。

第五部分 PTA下游需求分析

一、紡服行業低位緩慢修復

圖5-1 服裝鞋帽、整、紡織品類零售額

數據來源：卓創、方正中期期貨研究院

圖5-2 紡織服裝出口總額

數據來源：Wind、方正中期期貨研究院

4月為紡織織造行業的寒冬，5月環比弱改善。從內需來看，2020年1-4月服裝鞋帽、針、紡織品類社會消費品零售總額為3057億元，同比下降29%，內需下滑嚴重。從外需來看，2020年1-4月，全國紡織品服裝累計出口666.2億美元，較去年同期下降12.07%。其中，紡織品累計出口373.12億美元，同比增加2.9%，服裝累計出口293.09億美元，同比下降22.30%，外需受損嚴重。從4月份的出口數據來看，紡織服裝行業內外需仍處于寒冬中，不過隨著國內經濟活動逐步恢復正常，內需跌幅逐步收窄。根據5月份織造行業的運行動態來看，外貿訂單已有所下達，外需較4月份出現了一定程度的改善，但據悉外貿訂單穩定性和持續性目前仍較差。隨著美國、歐洲等地區陸續解封，市場對未來外貿訂單的改善存在一定的預期，未來預期能否兌現需要密切關注。

二、織造環比弱改善

圖5-3 盛澤地區坯布庫存

數據來源：Wind、方正中期期貨研究院

圖5-4 輕紡城(600790,股吧)成交量

數據來源：CCF、方正中期期貨研究院

圖5-5 江浙織機負荷

數據來源：卓創、方正中期期貨研究院

終端坯布庫存高企。截至2020年6月4日，盛澤地區坯布庫存在42天。目前來看，庫存水平較月初43天的水平略有下降。盡管5月份內外需較4月份有明顯的一定的恢復，但依舊弱于往年同期。此外，隨著國際油價強勢反彈修復，在利率較低的宏觀經濟氛圍下，產業鏈上下游投機備貨心理較強，坯布庫存未見明顯去化。

輕紡城成交量處于近5年以來低位。截至2020年6月4日，輕紡城成交量為797萬米。5月份成交情況依舊比較清淡，盡管織造需求環比有弱改善，但同比往年，依舊處于偏弱的狀態。

織機負荷明顯回升。截至2020年6月4日，江浙織機開工率回升至66.3%，較5月初51%的開工率水平提升近15個百分點。從終端的情況來看，盡管5月需求有弱改善，其中家紡等面料走貨相對順暢。目前市場中投機備貨需求仍占主導地位，實際訂單量環比雖有改善，但同比往年下滑了近5成左右。因此，后續仍需關注實體需求能否恢復，若能恢復，則現在投機的囤貨，在未來會逐步消化；若不能恢復，則現在的投機囤貨會對未來市場的供應施壓。

三、聚酯需求較好

圖5-6 聚酯產量

數據來源：CCF、方正中期期貨研究院

圖5-7 聚酯裝置負荷

數據來源：卓創、方正中期期貨研究院

圖5-8 滌綸長絲庫存

數據來源：Wind、方正中期期貨研究院

聚酯產量穩步提升。2020年5月，聚酯產量為458萬噸，環比增加了34萬噸，較去年同期增加了6.5萬噸。目前來看，聚酯產量不管是環比還是同比都出現了一定的增加，這在一定程度上保持了對PTA穩定的需求。聚酯產量增加的原因主要有以下幾點：第一，聚酯產能逐步投放。2020年5月份聚酯產能提升至6007萬噸，主要是因為大連逸盛35萬噸/年的聚酯瓶片裝置、重慶萬凱60萬噸/年的聚酯瓶片裝置以及新鳳鳴(603225,股吧)中益30萬噸/年的長絲裝置投產。第二，5月國際油價強勢修復反彈，在“買漲不買跌”的心理下，市場各方投機備貨需求高漲，聚酯產銷放量，庫存始終保持在合理健康的水平中。第三，下游織造行業需求環比4月有所恢復。

聚酯工廠庫存壓力不大。截至2020年6月4日，滌綸長絲DTY、POY、FDY庫存分別為28.5天、15天和13.5天；滌綸短纖庫存為5.03天。聚酯整體庫存均處于比較中性合理的水平。一方面，需求有弱改善；另一方面，油價上漲，市場投機備貨心理強烈，聚酯產量放量，庫存水平合理。

綜上，目前聚酯環節運行較為健康，除了POY之外，其他主流聚酯產品均有較為可觀的生產利潤，這意味著6月份聚酯環節開工率有望延續，PTA需求保持穩定。

四、PTA高位延續累庫

圖5-9 PTA社會庫存

數據來源：Wind、方正中期期貨研究院

截至2020年6月5日，PTA社會庫存379萬噸。盡管5月底受漢邦石化220萬噸/年的PTA裝置停車的影響，PTA社會庫存有所下降，但是整體去庫幅度非常小，不足以扭轉中長期PTA供需過剩的行業格局。展望6月份，供應端，漢邦石化何時重啟具有不確定性，目前來看，由于PTA加工費處于高位，暫時沒有新增檢修跟進，6月底恒力250萬噸/年的PTA裝置即將投產，屆時供應壓力將進一步加劇。需求端來看，聚酯高負荷有望延續，需求較5月份變動不大。因此，PTA6月份供需有望實現寬松平衡。但隨著新裝置的投產，遠期庫存仍有繼續向上累積的動力。

第六部分供需平衡表

表6-1 PTA供需平衡表

數據來源：CCF、方正中期期貨研究院

2020年5月，PTA供過于求，繼續累庫，但累庫幅度有所收窄。從供應端來看，5月份PTA產量為423萬噸，環比增加9萬噸，5月份PTA受利萬聚酯、漢邦石化裝置檢修的影響，產量增幅收窄。而下游聚酯在投機需求的帶動下，表現強勁。5月聚酯產量為403萬噸，環比增加了31萬噸。展望6月份PTA供需平衡表，供需均延續高位，整體有望實現寬松平衡。此外，對于中長期PTA社會庫存走勢，我們認為PTA高庫存現狀難以化解，大幅去庫需要等待行業高成本產能逐步退出市場。

第七部分技術分析

圖7-1 PTA主連日線走勢

資料來源：文華財經、方正中期期貨研究院

從技術形態上來說，PTA“W”型筑底后，圍繞3700一線震蕩運行。目前PTA除了現有高庫存壓力外，供需邊際并未見明顯的矛盾，5月以來整體累庫速度明顯放緩，月底在漢邦裝置停車下，社會庫存略有下降。在供需邊際無新增矛盾外，期價的波動緊跟成本端原油走向。我們認為國際原油中長期走勢向上，但就PTA而言，由于自身社會庫存過高，同時6月底又將面臨恒力250萬噸/年的新PTA裝置投產壓力，期價中長期雖跟隨油價，但漲幅會小于原油。預計6月份，PTA運行重心會隨著油價提升至3600-3900。

第八部分套利分析

圖8-1 PTA基差