作者|東海期貨 趙飛

　　編輯|八月

　　趙飛 | 東海期貨能化組研究員

　　新南威爾士大學（UNSW）碩士，兩年能源化工行業央企工作經歷，現任東海期貨能化組研究員，對聚烯烴及能化產業鏈有深入的了解，擅長以國際宏觀、商品基本面，產業調研等多視角進行研究，致力于用衍生品工具和投資策略服務實體經濟，推動產業穩步發展。

　　核心觀點

　　?.  受油價暴跌的帶動，能化板塊整體回調，PVC價格也創下新低，隨著市場情緒穩定，我們認為PVC的估值有望逐步修復。

　　?. 考慮到目前上游利潤不佳，短期內負荷難有較大提升，而需求端正在逐步恢復，因此中下旬出現庫存拐點仍然可期。

　　?.作為主要下游應用之一，PVC高達60%左右的需求與房地產開發密切相關，隨著房地產行業的逐漸復工，房地產相關產品對于PVC的需求支撐仍在。

　　?. 3月中下旬庫存拐點有望重現，建議多單逢低買入，波動區間6100-6400，風險因素：電石價格，疫情惡化等。

　　一、行情回顧

　　3月初，歐佩克減產會議以失敗告終，這也意味著歐佩克與非歐佩克為期39個月的聯合減產將于3月底結束而不再延期，供應過剩問題重新浮現，疊加全球疫情擴散引發市場對需求前景的擔憂，國際油價出現斷崖式下跌，PVC期貨價格也隨之回調，主力合約一度創下5995的年內低點，我們將對未來行情的演變進行分析

　　二、基本面分析

　　1、上游持續虧損，估值有待修復

　　從生產成本來看，2月份電石價格較為堅挺，3月初，隨著運輸恢復，電石到貨緩解，價格有所下滑，但仍然處于相對高位，對電石法PVC成本有一定支撐。隨著PVC價格的大幅下滑，山東地區外采電石法裝置持續虧損，繼續下跌空間有限。從生產工藝來看，國內PVC產能以電石法為主，占比約為80%，主要分布在煤炭資源豐富的西北以及華北地區，而與原油相關度較高的乙烯法工藝占比僅達到20%左右，對整體供應影響較小。然而，受油價暴跌的帶動，能化板塊整體回調，PVC價格也創下新低，隨著市場情緒穩定，我們認為PVC的估值有望逐步修復。

　　2、累庫速度放緩，拐點有望重現

　　受春節放假影響，社會庫存從1-3月份開始持續累積，其中華南市場庫存增幅明顯，華東增幅略小，截至3月6日，華東及華南樣本倉庫庫存環比增加6.67%，同比高5.31%，但是華東及華南主要倉庫已經處于滿倉狀態，后期顯性庫存繼續增幅有限。

　　從歷史來看，庫存高點一般出現在3月下旬，而今年春節假期提前到1月份，因此庫存高點或出現在3月中下旬，但能否有效去庫，還是要關注供需兩端：供應端來看，隨著疫情影響減弱，開工負荷有所提升，3月初開工率提升到75%附近，接近歷史同期高位，未來進一步提升空間有限，并且3月份仍有部分裝置檢修，其中陽煤恒通30萬噸裝置計劃3月中旬開始檢修一個月，青島海晶40萬噸裝置計劃3月中旬檢修20天等，考慮到目前上游利潤不佳，短期內負荷難有較大提升，而需求端正在逐步恢復，因此中下旬出現庫存拐點仍然可期。

　　3、下游開工提升，需求逐漸恢復

　　進入2月下旬之后，各級政府開始積極推動企業復工，國務院總理李克強總理主持召開國務院常務會議時強調，要在全力以赴抓好疫情防控同時，分類有序推動企業復工復產。考慮到疫情已經出現拐點，并且員工2月底逐漸到崗之后，可能需要隔離一周左右的時間來恢復生產，我們預計3月中旬附近，下游企業開工將有較快的提升。

　　作為主要下游應用之一，PVC高達60%左右的需求與房地產開發密切相關，其中房屋開工之后，需要安裝排水，排污管道，而房屋銷售之后，門窗，管材，型材等廣泛應用于室內裝修，數據顯示，2019年，由于資金端的壓力和土地價格的高企，房屋新開工面積增速有所下滑，但是仍然保持增長態勢，雖然國家地產的調控政策逐漸加碼，但是從去年四季度的表現來看，地產行業韌性較強，考慮到PVC需求一般滯后房屋新開工6個月左右，我們認為，隨著房地產行業的逐漸復工，房地產相關產品對于PVC的需求支撐仍在。

　　綜合來看，雖然在油價暴跌的帶動下，PVC價格出現了大幅回調，但是跟原油相關度高的乙烯法工藝在國內產能中占比較低，我們認為，隨著市場情緒穩定，PVC的估值有恢復的預期。供應端來看，PVC價格回調導致外采電石法工藝利潤欠佳，疊加部分裝置的檢修預期，短期內上游負荷提升有限，而隨著疫情的逐漸控制，下游企業開工有望明顯加快，我們認為，3月中下旬庫存拐點有望重現，建議多單逢低買入，波動區間6100-6400，風險因素：電石價格，疫情惡化等。

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