周艾琳

　　近期，A股迎來連續震蕩調整，北向資金隨之出現持續凈流出。不過，這一態勢在昨日得以改觀。

　　截至4月29日收盤，三大股指持續殺跌，滬指六連陰，創業板指跌2.55%。盡管如此，當日北向資金凈流入45.33億元，結束此前連續五個交易日凈流出，其中滬股通凈流入38.19億，深股通凈流入7.14億。

　　除了持續發酵的“真假外資之辯”，目前各界最為關心的問題還包括：在估值調整后，北上資金會否繼續流入？股指期貨的進一步常態化將如何影響市場？

　　“真外資”占主導

　　此前，北上資金持續凈流出。4月26日，外資通過陸股通連續第五個交易日凈賣出，4月以來凈流出金額超過200億元，創下2015年8月以來單月最大凈流出。

　　瑞銀中國證券業務主管房東明近期在接受第一財經記者采訪時表示，4月北向資金呈現凈流出狀態，但對市場影響很有限，外資的整體占比僅2%～3%，對市場方向性沒有很大影響。“之所以外資近期凈流出，主要是A股今年漲幅已經較高，不僅是外資，中資機構對此也有類似的判斷。目前而言，多空勢力相對均衡。”

　　此外，不論真、假外資，只要在合規的基礎上進行投資，是真是假實則無妨。“只要不是集體用賬戶操縱，其實通過陸股通投資A股并不會被監管，在香港配資再通過陸股通投資A股也不少見。”一位此前在香港券商任職的私募高管對記者表示，“香港是自由港，各種加杠桿的做法比內地更豐富，窩輪、新股配資等有很長的歷史，當然，從事融資和配資業務的都是監管批準的持牌機構，經歷了亞洲金融風暴等事件的香港監管經驗也更豐富，只要合規，就不會限制相關配資、融資行為。”

　　房東明稱，券商一般會根據基金的戰略，為投資組合提供融資，保證金（margin）比例為25%，即4倍杠桿。“機構大多具備較強的風控能力，無需太過擔憂。但如果是個人客戶，則可能會存在投資者適當性的問題。”

　　香港投行的主經紀商業務（PB）則主要是給對沖基金（及其他買方）提供資金借貸、股票借貸，類似內地的融資融券，但融資融券主要針對散戶，PB主要針對機構。美國一大半對沖基金都是多空策略，其中主要是以量化為主的市場中性策略。

　　盡管全面統計較難，但部分數據也顯示，北向資金中“真外資”占據了主導。從資產持有的角度，通過北向資金的托管席位，可以輔助判斷相應的資金性質。境外的配置型機構資金，大多通過外資托管銀行席位入場；國際主流對沖基金，基本是通過外資投行的PB系統托管；而絕大多數國內游資，則是托管于中資機構。

　　國盛證券統計了陸股通重倉的前100大個股的托管機構。統計結果顯示：前100大陸股通重倉股中，絕大部分資金來源于外資托管機構；前十大托管機構的統計中，外資機構托管金額占比超過97%（占陸股通總持股比重也在90%以上）。前50大陸股通重倉股中，只有3家中資托管機構占比在10%以上；前100大陸股通重倉股中，只有10家中資托管機構占比在10%以上，有3家中資托管機構占比超過20%，分別為順鑫農業(000860)（50.8%）、華域汽車(600741)（31.0%）和方正證券(601901)（29.9%）。

　　北向資金有望持續流入

　　在經歷了回調后，機構普遍認為，北向資金和境內資金后續仍會逐步加倉，A股并不存在趨勢性大幅回調下跌的可能性。

　　“目前經濟基本面回暖，估值將獲得一定支持。例如，當前消費數據超預期，房地產相對穩中有升，只是基建不如預期強勁，汽車行業面臨拐點，但此前市場擔憂的貿易不確定性、經濟大幅放緩、去杠桿力度過大等風險已基本消除。”房東明對記者稱，當前的調整是良性的，MSCI將于5月底進行對A股的第一階段擴大納入，預計全年將會有670億美元的外資凈流入。

　　他還提及，近期瑞銀經濟學家將2019年中國GDP增速預測從6.1%上調至6.4%，瑞銀策略師預計今年滬深300指數企業盈利增長7.3%（此前預測為5.4%）。由于國內政策刺激（如信貸擴張和減稅）、經濟增長企穩、貿易談判前景趨好、A股納入MSCI等都有助于提振投資者信心，該機構將滬深300指數年末目標位從3800點上調至4150點。

　　據記者了解，近期外資最為關注的是中國刺激政策會否出現調整。央行日前已回應稱，沒有收緊或放松貨幣政策的意圖。此外，第一財經記者采訪多位經濟學家后也發現，他們普遍認為，計劃內的刺激措施會繼續實施，例如減稅、降費等，在7月政治局會議后，至多會發生變化的部分可能是計劃外的刺激政策，例如“增支”。

　　就板塊方面，根據一季度數據，公募基金加倉幅度最大的板塊是飲料制造、畜禽養殖、化學制藥和保險，配置上分別環比上升3.4、0.9、0.6和0.6個百分點；被公募減倉幅度最大的板塊是銀行、建筑裝飾、電力和石油開采，分別環比下降了1.9、1.5、0.7和0.6個百分點。

　　股指期貨正常化有助A股發展

　　近期，A股衍生品市場進一步完善，機構認為，這將有助于進行風險管理，豐富量化對沖機構的策略組合，也有望吸引外資進一步流入。

　　繼2017年2月、2017年9月、2018年12月之后，股指期貨交易第四次“松綁”。4月19日，經證監會同意，中金所作出進一步調整股指期貨交易的安排。

　　近兩年來，股指期貨長期深度貼水。“如果要做空對沖（賣出期貨），價格比理論價值還要低，即期貨頭寸對沖成本較高，從而使策略出現虧損（期貨深度貼水，表明期貨顯著低于現貨，由于期貨經常會向現貨靠攏，繼續做空面臨多頭入場大幅拉升的危險，因此做空成本很高）。”房東明對記者表示，早前在股指期貨實施限制措施之后，許多量化對沖產品大幅降低倉位以減少虧損。

　　由于中國境內“融券”的實操難度較大，因此也有不少中資機構（包括量化機構）開始關注境外融券的可能性。在香港，融券往往以“掉期”的形式進行，做多即“longswap”，做空即“shortswap”。在房東明看來，如今股指期貨限制措施逐步解除，貼水有望逐步收窄甚至轉為升水，境內很多機構的市場中性策略通過股指期貨也能實施，這類量化對沖基金很可能增加倉位，這會為市場帶來可觀的資金流入。