余蘭蘭 | 建信期貨農產品(000061)研究員

　　農業經濟管理碩士，2013年7月起從事農產品類研發工作，主要負責油脂油料、蘋果、紅棗等品種研究，注重產業基本面的數據搜集、分析和研究，日常著重于從季節性入手尋找投資機會。多次在期貨日報、新浪財經等媒體發表文章。曾獲得鄭州商品交易所高級分析師，期貨日報、證券日報“最佳農產品分析師”稱號。

　　核心觀點

　　.棕櫚油供需狀況仍然是整個油脂的核心，目前來看，大格局不變

　　. 鑒于主產國印尼和馬來西亞產量和出口數據周度、月度公布，行情波動會非常頻繁，市場預期不斷調整導致期價起起伏伏。

　　. 由于進口利潤改善，后期可能仍有買船。預計國內棕櫚油庫存仍可能進一步增加。

　　操作建議，P1905短線操作為宜；套利方面，P59反套。

　　2019年開局的棕櫚油期價走勢先揚后抑，就像過山車一樣，經歷過長達兩個月的筑底之后，油脂從4500左右歷經一個月漲至高點4860，之后震蕩兩周，在馬來西亞產量和出口數據表現不佳之后開啟快速下跌，一切再次回到原點。棕櫚油主力合約P1905在1月份上漲近300點，漲幅接近6.60%；2月份回吐近200點，跌幅為4.56%。3月份伊始，棕櫚油再次陷入震蕩走勢。

　　二、基本面因素分析

　　2.1 全球棕櫚油供需壓力小于上一年度

　　從USDA公布的最新數據來看，2018/19年度全球棕櫚油產量預期為7348.6萬噸，較上年度增加302.9萬噸，產量增速下降至4.30%，明顯慢于上一年度，且低于10年平均值。全球棕櫚油產量以十年年均5.19%的增長率持續增加，增幅主要是由印尼和馬來西亞主導，這兩個國家在全球棕櫚油總產量中所占比例約為85%，2018/19年度棕櫚油產量增幅分別為200萬噸和81.7萬噸，占到棕櫚油產量增幅總量的95.8%。印尼仍然是世界上最大的棕櫚油生產國和出口國。

　　2018/19年度全球棕櫚油消費為7074.4萬噸，較上年度增加456.8萬噸，增幅為6.90%。印尼2018/19年度棕櫚油產量料為4150萬噸。印尼在燃料混合20%生物柴油(B-20政策)推動該囯今年的棕櫚油工業消費增加，但毛棕櫚油出口關稅制度調整或令該國在2020年轉向B-30政策面臨挑戰。（關注大宗內參，不錯過每篇精彩好文！）

　　棕櫚油供需狀況仍然是整個油脂的核心，目前來看，大格局不變，2018/19年度全球棕櫚油供應壓力小于上一年度，庫消比下降0.5%至15.62%，雖低于上一年度，但仍然高于十年平均值。就像我們年報中預計的那樣，棕櫚油去庫存之路任重道遠。

　　印尼作為最大的棕櫚油主產國，雖然數據滯后，但是供需狀況備受矚目。2018年下半年印尼產量基數非常高，給市場造成很大的壓力。

　　調査顯示,印尼1月棕櫚油產量料較前月下滑,符合植物油產量周期,出口預計小幅提升。對兩家棕櫚油組織以及一家囯營棕櫚油硏究公司的調查中值顯示,全球頭號棕櫚油生產囯--印尼1月棕櫚油產量為360萬噸,較前月的390萬噸下滑7.7%。棕櫚油產量通常會在每年第一季度下滑。調查顯示,印尼1月棕櫚油出口預計為304萬噸,去年12月為290萬噸。印尼和馬來西亞棕櫚油FOB價差縮窄也間接表明印尼棕櫚油庫存壓力在減小。

　　2.3 馬來西亞庫存高企，棕櫚油期價再次承壓

　　年初市場資金一直在炒作馬來西亞減產去庫存，再加上1月份及2月份初出口數據強勁，推動棕櫚油期價不斷上行。

　　鑒于主產國印尼和馬來西亞產量和出口數據周度、月度公布，行情波動會非常頻繁，市場預期不斷調整導致期價起起伏伏。

　　數據顯示，馬來西亞2月棕櫚油產量環比下滑11.1%至154萬噸;2月份產量繼續季節性下滑，這也是連續第四個月下滑。沙撈越州的產量降幅最大，其次是沙巴州和馬來半島。不過，盡管2月份的棕櫚油產量可能創下7月份以來的最低水平，但是和歷史同期相比，仍將是2000年以來的同期最高產量水平。馬來西亞減產之路或將再次后移，這與年初市場預期大相徑庭，特別是單產和出油率數據都還表現良好，產量端壓力還需要時間消化。出口下降21.4%至132萬噸；出口不佳可能是受主要需求國節假日以及庫存充足影響，后期出口情況仍然是市場關注的焦點。2月末該國棕櫚油庫存環比增加1.3%至305萬噸。報告公布前的一項調查結果顯示，分析師此前預期2月末庫存下滑1.7%至295萬噸;產量下降8%至160萬噸;出口下降14%至144萬噸。最終公布的數據與預期相比，產量下滑超過預期，但出口下滑嚴重，導致最終庫存再次上升至300萬噸以上，報告偏空，棕櫚油期價再次承壓。只是之前市場對2月份庫存增加和需求下降已有預期，期價早已回吐，或跌無可跌。

　　2.4 生物柴油和天氣是潛在利多

　　馬來西亞將把運輸行業的生物燃料摻混率提高到10%，工業行業的生物燃料摻混率提高到7%。印尼政府今年9月份將生物燃料摻混率提高到20%，但是在全球生物燃料價格波動的情況下，印尼政府計劃進一步提高國內生物燃料消費，消化更多的毛棕櫚油供應。除了改善全國B20生物燃料配給外，政府還在研究將生物燃料摻混率從20%提高到30%，甚至提高到100%。

　　由于棕櫚油價格下跌，原油上漲，目前生物柴油生產利潤尚可，這算是油脂期貨難得的利多因素。兩國的生物柴油政策也在持續推進中，只是這些政策對棕櫚油需求短期效益有限，需要時間累積，但是對于夯實油脂底部作用明顯，除非原油價格繼續大幅回落，否則油脂繼續下調的空間有限。

　　聯合國全球氣象組織（WMO）稱，到今年5月份出現厄爾尼諾現象的幾率為50-60%，但是即使出現厄爾尼諾，也不會太強。WMO近來證實，2015年、2016年、2017年和2018年為歷史上溫度最高的年份。但是即便2019年只是出現弱的厄爾尼諾，很可能會造成2019年溫度高于2018年。WMO表示可以基本排除今年除夕拉尼娜現象的幾率。只是我們需要注意的是，盡管厄爾尼諾形成概率不高，且不會很強，但即便是微弱的厄爾尼諾也可能使2019年的氣溫超過2018年。厄爾尼諾現象是影響棕櫚油價格最大的氣候因素，一般都會持續關注。前身為MDA Earthsat的氣象預報公司Radiant Solutions的高級農業氣象學家Kyle Tapley表示今后兩三個月,全球重要棕櫚油生產國--印尼和馬來西亞天氣也將比正常水平更加干燥，可能將在今年稍晚影響棕櫚油產量。

　　中國國內油脂市場供需格局好于去年，特別是豆油和菜油去庫存較為成功，棕櫚油進口理性，油價跌破前低可能性較小。國內方面，由于豬瘟所導致的豆油去庫存，使得豆油庫存水平不斷下降，國內豆油商業庫存較去年同期的141.585萬噸降至目前的130萬噸，減少了11.585萬噸，降幅達8.18%。考慮到中國大豆壓榨利潤因為豆粕需求疲軟而下滑甚至是虧損，大豆壓榨數據較上一年度下調，長期來看，豆油供應會小于去年，且庫存很難回到去年同期高位。再加上中國臨儲菜油退出的缺口難以被進口菜籽和進口菜油完全填補，豆油會有比較好的表現，基差也相對堅挺。

　　2.6 國內棕櫚油庫存上升，供應充裕

　　國內棕櫚油庫存繼續上升。國內港口食用棕櫚油庫存總量77.68萬，較上月同期的59.49萬噸增18.19萬噸，增幅30.58%，較去年同期67.74萬噸增9.94萬噸，增幅14.67%。3月進口量預計34-39萬噸，（其中24度22-26萬噸，工棕12-13萬噸），4月進口量預計42萬噸（其中24度30萬噸，工棕12萬噸）。由于進口利潤改善，后期可能仍有買船。預計國內棕櫚油庫存仍可能進一步增加。

　　三、總結及投資建議

　　雖然基本面分析中沒有涉及到宏觀分析，但這點其實也不容忽視，一直在不停擾動整個油脂油料市場。2月28日晚間開始謠傳加拿大菜系商品GMO證書事件，導致近日菜油期價持續大幅上漲，若該事件遲遲不解決，對于棕櫚油來講當然是不可或缺的利多。全球棕櫚油供需格局仍需偏寬松，但壓力小于上一年，棕櫚油價格底部會不斷抬升。經過前期的回調，目前棕櫚油價格再次處于絕對低位，跌破前低可能性非常小，4500附近是入場做多P1905的好機會。只是當前主產國馬來西亞和印尼的出口節奏、產量數據情況不佳，短期內沒有非常明顯的上漲驅動，棕櫚油更多的跟隨豆油和菜油反彈，預計在4500-4800區間內震蕩。豆棕1905價差將會反季節性進一步走擴，但會受馬來西亞短期出口和產量數據影響。

　　操作建議，P1905短線操作為宜；套利方面，P59反套。 

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