中信建投期貨黑色組

本報告完成時間 | 2022年07月03日

本期策略

利多因素：

1.穩增長政策逐步發力，終端低價補庫需求顯現；

2.雙焦整體庫存低位且仍在下滑；

3.焦化廠限產加大，聯合抵制第二輪降價；

利空因素：

1.疫情改善后，地產、基建亦難有起色；

2.日均鐵水產量高位，仍有下滑空間；

3.288口岸日通關量回升至500車以上；

不確定性風險：

疫情形勢嚴峻、終端需求不及預期、進口蒙煤增量、海運煤增量、鐵水減量超預期等

正文

01 行情回顧

6月，鐵水減量疊加焦煤進口增量預期，雙焦盤面觸頂后轉頭，跌勢洶洶。

本周，山西部分鋼廠繼續調降焦價第二輪200元/噸，焦企聯合抵制，主流鋼廠暫無回應；山西煉焦煤大礦三季度長協價大部分維穩，優質低硫主焦煤價格上調80元/噸；鐵水減量持續兌現，蒙煤進口增量不斷，雙焦盤面再次走弱。

截至7月1日，盤面焦煤主力合約收盤價2280.5點，環比上月-18.9%，呂梁低硫主焦煤匯總價3000元/噸，環比上月-150元/噸；盤面焦炭主力合約收盤價3009點，環比上月-18%，日照港(600017)準一級冶金焦出庫價2980元/噸，環比上月-400元/噸。

本周，焦炭出口外貿訂單價格、蒙5#原煤報價延續下跌態勢。

02 宏觀數據

6月PMI表現符合預期。今日國家統計局公布的6月制造業PMI讀數為50.2%，明顯高于5月的49.6%，位于榮枯線水平以上。6月制造業PMI整體符合預期。

制造業PMI供應商配送指數依然是反彈最明顯的分項，從上月44.10%到51.30%，回歸榮枯線以上，符合市場預期。6月上海地區物流恢復通暢，截止到6月28日，全國整車貨運流量指數月均值錄得102.9，環比5月均值回升7.8%。但目前整車貨運流量指數仍低于3月表現，預計7月供應商配送指數將繼續復蘇。

生產指數與新訂單指數均結束三個月來低于榮枯線的情況，其中：生產端復蘇快于需求端的格局暫未改變，內需表現好于外需，外需雖有明顯提升但仍低于榮枯線水平。中型企業PMI重回榮枯線以上，從業人員指數有所回升。我們預計6月城鎮調查失業率或回至5.6%附近，三季度城鎮調查失業率水平將恢復至“5.5%以內”的政策目標。服務業PMI反彈7.2個百分點至榮枯線以上，建筑業PMI達到56.6%的相對高景氣區間。

03 雙焦基本面數據

3.1 上游持續累庫至近五年較高水平

焦煤：6月，洗煤廠、煤礦庫存有所累積，港口庫存顯著增加，下游焦鋼庫存大幅下滑。

本周，煤礦、洗煤廠被動累庫放緩，鋼廠庫存降幅走擴，焦化廠降庫放緩，港口累庫幅度收窄；整體庫存下滑，焦煤庫存驅動向上。值得注意的是，煤礦、洗煤廠庫存接近五年最高水平，而焦化廠庫存創近五年新低。

焦炭：6月，港口累庫顯著，鋼廠大幅降庫，焦化廠庫存略有下滑。

本周，焦企被動累庫放緩，鋼廠庫存轉增，港口顯著去庫；整體庫存轉降，且低于往年同期，焦炭庫存驅動向上。

3.2 焦鋼企業繼續減產，焦鋼產量比轉增

6月，鋼材負反饋開始向上傳導，焦化廠、鋼廠高爐產能利用率顯著下滑，而洗煤廠產能利用率稍有改善，源于入洗成本有所下調。

本周，鋼廠高爐、焦化廠產能利用率延續下滑。鋼廠利潤嚴重倒掛，限產逐步增多；中西部地區焦企限產20-30%，焦鋼產量比轉增；洗煤廠入洗成本較高，開工積極性較弱。

3.3 焦煤利潤回吐進行時

利潤能否從原料煤端傳導至下游，有賴于兩方面：其一，爐料需求是否持續羸弱；其二，主焦煤供應端能否有明顯增量。對于前者，鋼廠虧損擴大，鐵水減量預期增強。至于后者，國內供應增量數據不透明，在預期之外，跟蹤進口增量更為現實；對于進口蒙煤，甘其毛都口岸日通關量恢復至500車以上，后續有望增加至600車/日。與此同時，甘其毛都口岸已啟用AGV無人駕駛車輛技術，蒙煤進口增量預期進一步增強。

總體而言，排除短期的政策預期后，年內經濟下行壓力較大，蒙煤進口增量確定性較強，利潤再分配進程雖有阻力，但趨勢難改。

3.4 終端需求不容樂觀

3.5 雙焦基差小幅走弱，盤面焦化利潤走擴

基差方面，山西部分鋼廠繼續調降焦價第二輪200元/噸，焦企聯合抵制，主流鋼廠暫無回應；山西煉焦煤大礦三季度長協價大部分維穩，優質低硫主焦煤價格上調80元/噸；鐵水減量持續兌現，蒙煤進口增量不斷，雙焦盤面再次走弱，當前煤焦基差小幅走弱，符合上周判斷（基差歷史分位：JM09 95%，J09 61%）。

現實：焦炭方面，鋼廠利潤稍有修復，限產逐步增多，以按需采購為主；焦企利潤仍處于虧損狀態，生產積極性差，中西部地區焦企限產20-30%，廠內焦炭庫存累積，焦鋼產量比轉增。焦煤方面，鋼廠繼續第二輪提降，市場觀望情緒漸濃，礦方銷售壓力漸顯；焦企已開始適量采購低價原料煤；洗煤廠入洗成本較高，開工積極性較弱。

需求預期：1）價格下移后，終端補庫需求邊際好轉，但持續性不強；2）假設剩余月份產量平控，則2-4季度的日均鐵水產量約為223萬噸；更樂觀一點，假設全年產量平控，則日均鐵水產量約為232至235萬噸。但最新數據235萬噸，仍有下降空間。3）6月底-7月份唐山及周邊共計7家鋼企10座高爐計劃檢修減產，日均影響鐵水產量3.47萬噸。

供應預期：1）288口岸若發現陽性，通關車數將下降至350車；每周無陽性則恢復通關，預計年內日通關增至600輛；中盤重啟后，補充查干哈達堆場庫存，然通關仍受防疫政策限制；甘其毛都口岸已啟用AGV無人駕駛車輛技術，蒙煤進口增量預期進一步增強；2）中澳關系有緩和跡象，澳煤重新通關擔憂漸起，但暫無確切消息。

對標現貨2970，焦炭盤面基本平水，焦炭倉單均價3295，相當于盤面超跌320；焦炭現貨第二輪調降200元仍在博弈，預計跌三輪，焦炭短期下方空間有限。鐵水減量預期持續兌現，而對于①需求持續不及預期，②蒙煤增量顯著，這二者任何一個若無法如期兌現，雙焦盤面反彈概率較大；目前二者的邊際變化均利空煤焦。我們預計短期內基差仍將走弱。

期差方面，近期鐵水下降預期兌現，進口增量擔憂四起，近月合約恐慌情緒增強。然01合約流動性不足，不推薦跨期套利。

比價方面，煤焦比1.319，位于歷史中高位（73%）；鋼焦比1.417，位于歷史中位（60%）。鐵水減量逐步兌現，多鋼廠利潤頭寸繼續盈利；焦煤超額利潤回吐進行時，多焦化利潤持續盈利。

全國社會面新增低位震蕩，穩增長預期下的反彈基本見頂；在“就業優先”的政策基調下，預計疫情改善后地產、基建亦難有起色；鋼廠開始減產，鐵水逐步減量。鋼廠繼續第二輪提降，市場觀望情緒漸濃，礦方銷售壓力漸顯；焦企已開始適量采購低價原料煤；蒙煤主要口岸日通關量逐日增加，疫情邊際好轉或帶來新增通關量。我們預計鐵水減量預期持續兌現，而對于①需求持續不及預期，②蒙煤增量顯著，這二者任何一個若無法如期兌現，雙焦盤面反彈概率較大；目前二者的邊際變化均利空煤焦。操作上，單邊仍偏空對待，JM09支撐位2220，焦炭盤面緊跟港口準一價格，前空設好止盈，中長線等待反彈加空機會。

利潤能否從原料煤端傳導至下游，有賴于兩方面：其一，爐料需求是否持續羸弱；其二，主焦煤供應端能否有明顯增量。排除短期的政策預期后，年內經濟下行壓力較大，焦煤超額利潤回吐為大概率事件；近期利潤再分配進程雖有阻力，但趨勢難改。套利策略，建議繼續推薦多焦化利潤/鋼材利潤頭寸，設好止盈。

建投黑色團隊

黑色金屬分析師：張少達

期貨投資咨詢從業證書號：Z0017566

研究助理：唐惠珽

期貨從業資格證書號：F3080720