要點(diǎn)提示：

1．市場(chǎng)焦點(diǎn)從南美轉(zhuǎn)移至北美；

2．豆油庫(kù)存有望回升；

3．棕櫚供應(yīng)將逐步增加；

4．菜油庫(kù)存處于同期高位。

市場(chǎng)展望與投資策略：

隨著南美收獲工作的進(jìn)行，減產(chǎn)幅度仍有一定的下調(diào)空間，但北半球春播在即，市場(chǎng)目光轉(zhuǎn)向美國(guó)。需求方面，因中國(guó)疫情重燃，影響市場(chǎng)需求，近段時(shí)間美豆出口數(shù)據(jù)表現(xiàn)較差，大豆市場(chǎng)多空交織，接下來(lái)重點(diǎn)關(guān)注北美產(chǎn)區(qū)天氣以及國(guó)內(nèi)疫情形勢(shì)。

棕櫚油進(jìn)入增產(chǎn)周期，供應(yīng)將逐漸增多，而馬來(lái)西亞勞工荒的問題也正逐步解決，當(dāng)前供應(yīng)端主要存在的問題不在于棕櫚油本身，而是在俄烏沖突帶來(lái)的葵花油出口和產(chǎn)量銳減上，作為替代性強(qiáng)的油脂，接下來(lái)的走勢(shì)還需關(guān)注俄烏形勢(shì)，而印尼多變的出口政策對(duì)短期行情也有較大影響。

油脂基差普遍處于高位，但接下來(lái)不管是豆油還是棕櫚油，供應(yīng)都有望增加，基差有一定的下行空間。棕櫚油波動(dòng)率處于高位，操作上建議嘗試賣出期權(quán)策略。

一、行情回顧

3月油脂市場(chǎng)以跟隨外圍大宗商品走勢(shì)為主，俄烏沖突令能源價(jià)格大起大伏，對(duì)植物油價(jià)格影響較大，油脂整體下跌。南美干旱導(dǎo)致減產(chǎn)支撐CBOT大豆，美豆高位震蕩；印尼提高棕櫚油出口專項(xiàng)稅，取消對(duì)出口量的限制，東南亞棕櫚油進(jìn)入增產(chǎn)周期，均在一定程度上利空棕櫚油。

圖表1：CBOT大豆期價(jià)（美分/蒲式耳）、油脂期價(jià)（元/噸）

數(shù)據(jù)來(lái)源：華安期貨投資咨詢部；WIND

數(shù)據(jù)來(lái)源：華安期貨投資咨詢部；WIND

二、供需分析

1．市場(chǎng)焦點(diǎn)從南美轉(zhuǎn)移至北美

圖表2：全球大豆供需平衡表調(diào)整

資料來(lái)源：華安期貨投資咨詢部；USDA

美國(guó)農(nóng)業(yè)部發(fā)布3月份全球產(chǎn)需預(yù)測(cè)顯示，2021/22年度美國(guó)大豆出口增加和期末庫(kù)存下降。美豆出口增加了4000萬(wàn)蒲式耳至20.9億蒲式耳，因南美產(chǎn)量下降導(dǎo)致出口量減少。美豆期末庫(kù)存預(yù)計(jì)為2.85億蒲式耳，下調(diào)4000萬(wàn)蒲式耳。

2021/22年度全球大豆供需預(yù)測(cè)包括產(chǎn)量、壓榨量、出口量和期末庫(kù)存下降。全球大豆產(chǎn)量減少1010萬(wàn)噸至3.538億。巴西大豆產(chǎn)量減少700萬(wàn)噸，降至1.27億，阿根廷減少150萬(wàn)噸，降至4350萬(wàn)噸，巴拉圭減少100萬(wàn)噸，降至530萬(wàn)噸，烏拉圭減少60萬(wàn)噸，降至200萬(wàn)噸。全球大豆壓榨量下調(diào)500萬(wàn)噸，中國(guó)和南美大豆壓榨量低于預(yù)期，烏克蘭葵花籽壓榨量也減少220萬(wàn)噸。受烏克蘭葵花籽壓榨和產(chǎn)品出口影響的主要市場(chǎng)包括印度和歐盟。這些市場(chǎng)葵花籽產(chǎn)品供應(yīng)減少，部分需求被印度進(jìn)口大豆油和歐盟進(jìn)口油菜籽的增加所抵消。

圖表3：美豆周度出口（萬(wàn)噸）、進(jìn)口大豆升貼水（美分/蒲式耳）

數(shù)據(jù)來(lái)源：華安期貨投資咨詢部；USDA

數(shù)據(jù)來(lái)源：華安期貨投資咨詢部；WIND

USDA周度出口報(bào)告數(shù)據(jù)顯示截至3月17日的一周，美國(guó)2021/22年度大豆凈銷售量為41.2萬(wàn)噸，較之前一周下降67%，較四周均值低70%。近期因中國(guó)多地疫情重燃，以及下游生豬養(yǎng)殖利潤(rùn)繼續(xù)惡化，導(dǎo)致對(duì)進(jìn)口大豆的需求減少，美豆出口數(shù)據(jù)較差。

3月31日晚美國(guó)農(nóng)業(yè)部發(fā)布的播種意向報(bào)告顯示，美國(guó)農(nóng)戶計(jì)劃今年將大豆播種面積提高到創(chuàng)紀(jì)錄的9095萬(wàn)英畝，報(bào)告出臺(tái)前分析師預(yù)期為8870萬(wàn)英畝，去年播種面積8720萬(wàn)英畝，這個(gè)預(yù)估數(shù)據(jù)料創(chuàng)歷史記錄。而同時(shí)公布的季度庫(kù)存報(bào)告顯示，3月1日美國(guó)所有部位的大豆庫(kù)存19.3億蒲，同比增長(zhǎng)24%，數(shù)據(jù)雙雙利空CBOT大豆。

咨詢機(jī)構(gòu)AgRural發(fā)布報(bào)告顯示，截至3月18日，巴西大豆收割工作已經(jīng)完成69%，去年同期為59%。主產(chǎn)區(qū)馬托格羅索州和南馬托格羅索州，收獲幾乎已經(jīng)完成。巴西國(guó)家商品供應(yīng)公司（Conab）在3月報(bào)告中繼續(xù)下調(diào)270萬(wàn)噸產(chǎn)量至1.227億噸。受旱情影響，巴西南部產(chǎn)量損失嚴(yán)重，但中部和北部產(chǎn)量較好。不過馬托格羅索州在收獲期間遭遇暴雨，令大豆產(chǎn)量和質(zhì)量有一定程度受損。

布宜諾斯艾利斯谷物交易所（BAGE）發(fā)布的周度報(bào)告稱，截至3月23日的一周，阿根廷中部農(nóng)業(yè)區(qū)已經(jīng)開始收獲大豆，單產(chǎn)差異很大，其中旱情最嚴(yán)重的北部地區(qū)單產(chǎn)介于每公頃2噸到4噸之間，低于過去五年的平均水平。目前該交易所預(yù)計(jì)阿根廷新作產(chǎn)量為4200萬(wàn)噸，低于上年的4310萬(wàn)噸。因近來(lái)谷物價(jià)格飆升，阿根廷本土價(jià)格也大幅拉高，為對(duì)抗通脹與平抑價(jià)格，阿根廷于3月中旬叫停豆油和豆粕出口登記，隨后將出口稅從31%提高到33%，然后恢復(fù)了出口登記。

國(guó)際大豆市場(chǎng)焦點(diǎn)將從南美轉(zhuǎn)向北美，美豆4月將開始春耕工作，后續(xù)關(guān)注產(chǎn)區(qū)天氣。

2．豆油庫(kù)存有望回升

2-3月因油廠采購(gòu)少，進(jìn)口大豆到港量較少，導(dǎo)致沿海地區(qū)部分油廠缺豆停機(jī)。截至3月28日，國(guó)內(nèi)進(jìn)口大豆港口庫(kù)存為673萬(wàn)噸，而去年此時(shí)，庫(kù)存為799萬(wàn)噸。不過自3月下旬開始，大豆到港數(shù)量有所回升，而接下來(lái)的兩個(gè)月巴西大豆將大量到港。據(jù)Mysteel農(nóng)產(chǎn)品(000061)數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，4月份進(jìn)口大豆到港量預(yù)計(jì)為770萬(wàn)噸，5月進(jìn)口大豆到港量預(yù)計(jì)為870萬(wàn)噸。

圖表4：進(jìn)口大豆港口庫(kù)存（萬(wàn)噸）、全國(guó)重點(diǎn)油廠豆油庫(kù)存（萬(wàn)噸）

數(shù)據(jù)來(lái)源：華安期貨投資咨詢部；Wind；鋼聯(lián)數(shù)據(jù)

因油廠近期壓榨量持續(xù)降低，豆油庫(kù)存也一直低位徘徊，截至3月25日，重點(diǎn)地區(qū)油廠商業(yè)庫(kù)存為75.31萬(wàn)噸，較此前一周下降0.61萬(wàn)噸。而疫情重燃，部分地區(qū)有封鎖，將令物流受阻，豆油庫(kù)存有望緩慢回升。

小結(jié)：隨著南美收獲工作的進(jìn)行，減產(chǎn)幅度仍有一定的下調(diào)空間，但北半球春播在即，市場(chǎng)目光轉(zhuǎn)向美國(guó)。需求方面，因中國(guó)疫情重燃，影響市場(chǎng)需求，近段時(shí)間美豆出口數(shù)據(jù)表現(xiàn)較差，大豆市場(chǎng)多空交織，接下來(lái)重點(diǎn)關(guān)注北美產(chǎn)區(qū)天氣以及國(guó)內(nèi)疫情形勢(shì)。

3．棕櫚供應(yīng)將逐步增加

俄烏沖突不僅令原油價(jià)格如過山車般起起伏伏，棕櫚油緊跟步伐上上下下，同時(shí)因?yàn)樯婕岸頌踹@兩個(gè)合計(jì)占據(jù)78%葵花油出口市場(chǎng)的國(guó)家，全球植物油市場(chǎng)更是風(fēng)聲鶴唳。除此之外，印尼常常變換的出口政策也令市場(chǎng)頭疼不已。1月下旬印尼要求出口商將計(jì)劃出口棕櫚油數(shù)量的20%在國(guó)內(nèi)按照固定價(jià)格銷售，到3月上旬，這一范圍被更改為30%，而新規(guī)出臺(tái)僅過一周，印尼又取消對(duì)棕櫚油產(chǎn)品的出口數(shù)量限制，改為提高出口專項(xiàng)稅，用于補(bǔ)貼未來(lái)六個(gè)月食用油批發(fā)銷售。目前市場(chǎng)又有消息稱印尼可能還會(huì)提高棕櫚油出口征稅。

圖表5：馬來(lái)西亞棕櫚油月度產(chǎn)量（萬(wàn)噸）、棕櫚油庫(kù)存（萬(wàn)噸）

數(shù)據(jù)來(lái)源：華安期貨投資咨詢部；MPOB

數(shù)據(jù)來(lái)源：華安期貨投資咨詢部；MPOB

MPOB月報(bào)公布2月底棕櫚油庫(kù)存為151.8萬(wàn)噸，環(huán)比下降2.12%，創(chuàng)下七個(gè)月來(lái)新低；2月份棕櫚油產(chǎn)量為113.7萬(wàn)噸，環(huán)比下降9.26%。東南亞棕櫚油目前已經(jīng)進(jìn)入增產(chǎn)周期，據(jù)SPPOMA數(shù)據(jù)顯示，3月前25日馬棕油產(chǎn)量環(huán)比增加15.33%，但與此同時(shí)，船運(yùn)機(jī)構(gòu)數(shù)據(jù)顯示馬棕油出口環(huán)比下降4%左右，高價(jià)令印度、中國(guó)等消費(fèi)大國(guó)轉(zhuǎn)而采購(gòu)豆油、葵花油等。

近期馬來(lái)西亞種植園工業(yè)部長(zhǎng)表示，馬來(lái)西亞油棕櫚種植園將在5-6月迎來(lái)一批海外務(wù)工人員，將有助于緩解勞工荒的問題，而馬棕油產(chǎn)量有望提升200萬(wàn)噸左右。

小結(jié)：棕櫚油進(jìn)入增產(chǎn)周期，供應(yīng)將逐漸增多，而馬來(lái)西亞勞工荒的問題也正逐步解決，當(dāng)前供應(yīng)端主要存在的問題不在于棕櫚油本身，而是在俄烏沖突帶來(lái)的葵花油出口和產(chǎn)量銳減上，作為替代性強(qiáng)的油脂，接下來(lái)的走勢(shì)還需關(guān)注俄烏形勢(shì)，而印尼多變的出口政策對(duì)短期行情也有較大影響。

4．菜油庫(kù)存處于同期高位

據(jù)USDA數(shù)據(jù)，21/22年度烏克蘭油菜籽產(chǎn)量為301.5萬(wàn)噸，不僅在其本土糧食產(chǎn)量排名第六，同時(shí)也是全球第六大油菜籽產(chǎn)出國(guó)，21/22年度全球油菜籽出口排名前三位的國(guó)家分別是加拿大（530萬(wàn)噸）、澳大利亞（480萬(wàn)噸）和烏克蘭（270萬(wàn)噸）。而2021年加拿大因高溫干旱造成油菜籽產(chǎn)量大幅減產(chǎn)三分之一，烏克蘭出口的這270萬(wàn)噸菜籽分量實(shí)在不算低了。

受加拿大油菜籽出口量腰斬的的影響，2022年上半年全球菜籽供應(yīng)處于偏緊的狀態(tài)，缺口約在300萬(wàn)噸上下。若俄烏沖突持續(xù)，則烏克蘭菜籽產(chǎn)量前景則不容樂觀。

圖表6：進(jìn)口菜籽庫(kù)存（萬(wàn)噸）、沿海油廠菜油庫(kù)存（萬(wàn)噸）

數(shù)據(jù)來(lái)源：華安期貨投資咨詢部；鋼聯(lián)數(shù)據(jù)

數(shù)據(jù)來(lái)源：華安期貨投資咨詢部；鋼聯(lián)數(shù)據(jù)

相對(duì)豆棕油，菜油的漲跌都相對(duì)“克制”，處于被動(dòng)跟漲跟跌中，一方面因?yàn)槿�球菜籽供�?yīng)緊張的問題，要得到緩解最快也在下半年，為菜油提供一定支撐，另一方面，高價(jià)確實(shí)傷害到了菜油消費(fèi)。鋼聯(lián)數(shù)據(jù)顯示，截至上周，沿海油廠菜油庫(kù)存為6.25萬(wàn)噸，菜油庫(kù)存整體庫(kù)存水平依然偏高，雖然近期有下滑的趨勢(shì)，但依舊處于近三年高位。

5．基差、波動(dòng)率分析

三大油脂現(xiàn)貨價(jià)格大幅升水期貨，基差也一直處于近年高位。

圖表7：張家港四級(jí)豆油-豆油主力合約基差（元/噸）、廣州24度棕櫚油-棕櫚油主力合約基差（元/噸）

數(shù)據(jù)來(lái)源：華安期貨投資咨詢部；iFind同花順

數(shù)據(jù)來(lái)源：華安期貨投資咨詢部；iFind同花順

2-3月到港大豆數(shù)量較少，造成部分油廠缺豆停機(jī)，大豆壓榨量下降，豆油供應(yīng)整體偏緊，造成基差一度達(dá)到1290元/噸的高點(diǎn)。不過隨著南美大豆上市，自3月下旬開始，大豆到港量將明顯增加，豆油供應(yīng)壓力不大，且受疫情影響需求轉(zhuǎn)差，基差有望小幅下滑。棕櫚油價(jià)格偏強(qiáng)運(yùn)行，造成進(jìn)口利潤(rùn)不佳，近幾個(gè)月以來(lái)棕櫚油買船都不多，港口庫(kù)存一直處于低位，貿(mào)易商挺價(jià)意愿較強(qiáng)，但下游成交也多以剛需為主，基差也一直高位徘徊。隨著東南亞進(jìn)入增產(chǎn)周期，供應(yīng)將逐漸增多，棕櫚油基差仍有下降空間。

圖表8：武漢進(jìn)口四級(jí)菜油-菜油主力合約基差（元/噸）、20日棕櫚油波動(dòng)率（元/噸）

數(shù)據(jù)來(lái)源：華安期貨投資咨詢部；iFind同花順

數(shù)據(jù)來(lái)源：華安期貨投資咨詢部；iFind同花順

國(guó)內(nèi)進(jìn)口菜籽及菜油利潤(rùn)倒掛，沿海油廠菜籽買船不積極，同時(shí)下游需求也較差，處于供需兩不旺格局，基差也較為穩(wěn)定。

棕櫚油05合約歷史波動(dòng)率54.71%，較一個(gè)月之前上漲26個(gè)百分點(diǎn)，場(chǎng)內(nèi)平值看漲/看跌期權(quán)隱含波動(dòng)率為36.98%和37.37%，受俄烏沖突引發(fā)能源價(jià)格大漲大跌的影響，棕櫚油價(jià)格波動(dòng)較大，不過近期俄烏談判進(jìn)展順利，建議嘗試賣出波動(dòng)率策略。

三、市場(chǎng)展望與投資策略

隨著南美收獲工作的進(jìn)行，減產(chǎn)幅度仍有一定的下調(diào)空間，但北半球春播在即，市場(chǎng)目光轉(zhuǎn)向美國(guó)。需求方面，因中國(guó)疫情重燃，影響市場(chǎng)需求，近段時(shí)間美豆出口數(shù)據(jù)表現(xiàn)較差，大豆市場(chǎng)多空交織，接下來(lái)重點(diǎn)關(guān)注北美產(chǎn)區(qū)天氣以及國(guó)內(nèi)疫情形勢(shì)。

棕櫚油進(jìn)入增產(chǎn)周期，供應(yīng)將逐漸增多，而馬來(lái)西亞勞工荒的問題也正逐步解決，當(dāng)前供應(yīng)端主要存在的問題不在于棕櫚油本身，而是在俄烏沖突帶來(lái)的葵花油出口和產(chǎn)量銳減上，作為替代性強(qiáng)的油脂，接下來(lái)的走勢(shì)還需關(guān)注俄烏形勢(shì)，而印尼多變的出口政策對(duì)短期行情也有較大影響。

油脂基差普遍處于高位，但接下來(lái)不管是豆油還是棕櫚油，供應(yīng)都有望增加，基差有一定的下行空間。棕櫚油波動(dòng)率處于高位，操作上建議嘗試賣出期權(quán)策略。

華安期貨 李偉何濛