鎳期貨一季度月行情回顧與二季度展望

　　方正中期期貨 楊莉娜

　　摘要：

　　鎳期貨第一季度重心上移，價格創出歷史新高。因國內外持續去庫存至較低庫存水準，預期供需錯配延續，地緣政治因素又成為進一步導火索，倫鎳創出歷史新高10萬美元，滬鎳價最高到達了26.77萬元，在倫鎳暫停期間保持了相對獨立的領先調整節奏。在倫鎳恢復正常交易后，二者波動節奏再度趨近。但LME鎳交易流動性低，高波動持續，一度再回40000美元上方，滬鎳也創出歷史新高281250元，此后回落。

　　從宏觀角度來看，全球流動性保持充裕，通脹高企，受聯儲3月加息和鮑威爾鷹派講話影響，美債美元均表現強勁。對于聯儲貨幣政策，基于經濟放緩與政治沖擊等因素，我們認為5、6月將會各加息25BP，2022年加息6次可能性大，加息7次有點激進，5月開始縮表。美元強勁，以及地緣因素變化繼續對有色形成復合影響，高位波動延續。國內物流受到疫情擾動，但預期基建發力，以及房地產觸底對有色需求仍有較好的支撐預期。

　　從供需來看，礦石端價格堅挺，成本高企，對鎳生鐵有成本支持。電解鎳在異常波動期間交投轉淡，但低庫存，進口利潤為負，仍令現貨供應偏緊。國內鎳鐵產量波動，進口增長顯著。硫酸鎳價格沖高回落，高價之下，企業消耗庫存為主，減少采購，鎳豆溶解制取硫酸鎳不經濟，供需兩淡，但在較強的動力電池需求增長預期和較高原料價格之下，市場分歧加大。

　　后期關注要點：菲律賓鎳礦石出口量，貿易順暢度；印尼鎳鐵產能的釋放達產及回流變化；國內外電解鎳庫存變化，以及注銷倉單占比變化；不銹鋼價格和需求預期；新能源汽車發展及增速提振，硫酸鎳供需相對變化，國外鎳濕法及高冰鎳供應變化進展等。國內外經濟及貨幣政策變化節奏，地緣形勢，鎳弱預期強現實中，以時間換空間逐漸降重心。LME倫鎳在25000美元上方仍是偏強格局，滬鎳主力合約重心料會逐漸趨于下移，波動區間150000-250000元。

　　第一部分 鎳期現貨走勢回顧

　　鎳期貨第一季度重心上移，價格創出歷史新高，并幾乎翻倍。因國內外持續去庫存至較低庫存水準，預期供需錯配延續，地緣政治因素又成為進一步導火索，倫鎳一度創出歷史新高10萬美元，但單日上漲110%，脫離基本面，交易所取消當日交易，并進行了一系列風控調整，規則變化，3月16日重啟交易后以47980美元為起點，經過四天擴板跌停，逐漸回歸正常交易。滬鎳價最高到達了26.77萬元，在倫鎳暫停期間保持了相對獨立的領先調整節奏。在倫鎳恢復正常交易后，二者波動節奏再度趨近。但LME鎳交易流動性低，高波動持續，一度再回40000美元上方，滬鎳也創出歷史新高281250元，此后回落。

　　第二部分 流動性收縮階段兌現 通脹壓力較大 地緣引發劇震

　　一、加息兌現 通脹影響加息節奏

　　美聯儲3月加息25bp，市場反映相對平淡，因為加息預期已經在資本市場充分定價。而未來的加息路徑和節奏，則可能在逐漸變得激進，通脹正在促使美聯儲調整政策節奏。

　　從過去一年的情況來看，充裕的流動性，疫情對供給端的多方面擾動，疊加能源供給壓力的增加，令大宗商品波動率普現增加。從對交易和投資的影響來看，交易價格的大幅波動使交易變得更加困難，也使對沖變得更加昂貴。它迫使投資人針對投資組合的一定程度的波動性來削減風險敞口。更大的波動性也會通過期權定價產生更高的對沖成本。然而，在強勢通脹，加息周期以及商品價格三者的因素的共同影響下，商品價格快速上漲往往會沖擊實體經濟需求，而需求端的衰減，將給擁擠的大宗商品多頭交易帶來巨大的風險。

　　二、 國內保持穩健的貨幣政策與積極的財政政策

　　國內總體來看貨幣政策依然保持穩健的，但在積極根據情況進行調整。年初以來銀行持續加大信貸投放力度，降低實體經濟融資成本，1-2月國內經濟數據表現良好，合計前兩個月金融數據，體現了金融持續加大對實體經濟的支持力度。但2月新增信貸和社融不及預期，反映出有效需求仍然偏弱。

　　后期預期積極的財政政策將會繼續發力支持。

　　三、地緣風險對有色金屬鎳的影響

　　2月22日，俄烏沖突升級，多國對俄羅斯開展制裁；2月26日，俄多家主要銀行被禁止使用環球同業銀行金融電訊協會（SWIFT）系統，對俄的國際貿易活動產生嚴重影響；3月3日烏克蘭宣布已暫停天然氣出口；3月7日，三大海運公司對俄羅斯海運業務實施的暫停措施。

　　俄羅斯是世界第五的鎳礦儲量國、世界第一的鎳板出口國，俄鎳板是LME主要的鎳交割品。據安泰科，2021年全球電解鎳產量在80萬噸左右，可以在LME交割的品牌產量只有70萬噸，其中近俄鎳就占這70萬噸的近27%，而俄羅斯本國鎳消費量很低，每年絕大部分產量都出口到中國和歐美市場，是全球電解鎳現貨市場的主力。目前市場主要使用的產品，無論是鎳生鐵還是硫酸鎳均不是標準交割品，但是到2025年這部分產量有望占全球份額近80%，而電解鎳占比可能會降至18%以下。

　　隨著制裁的加碼，多國開始限制和審查載有俄羅斯相關貨物的船只途徑靠港，俄鎳的交易和運輸均受到阻礙與延誤。LME鎳庫存本就已經處于持續降庫存之中，俄鎳貿易受阻進一步加劇歐洲鎳現貨緊張情況，LME鎳現貨升水一度飆升至685美元/噸。俄烏事件以來，國內采購俄鎳此前因為開證等結算問題進度緩慢。 據INSG數據，2021年俄鎳出口至歐洲5.4萬噸，出口至中國4.6萬噸，出口至美國0.47萬噸。俄鎳22年預計產量21萬噸。據SMM最新了解，當前俄鎳從鹿特丹發運到歐洲長單客戶正常，采用電子貨幣結算。近期LME warrant 價格在升水45-80美金/噸。雖然整體物流速度有放緩，但俄鎳有固定船運合作，因而歐洲純鎳供應影響遠低于預期。國內情況，目前國內買家（長單）與俄鎳采用人民幣結算，價格仍參照美金，運輸正常。此前國內進口虧損巨大，保稅提單無報價。

　　從當前的發展來看，歐美對俄制裁措施仍在持續，能源、有色金屬的貿易和流通障礙依然存在，對相關商品的不利影響依然會影響價格表現。對區域經濟影響來說，對歐洲影響會相對最大，后續歐洲內部對于俄羅斯相關大宗商品的貿易及流通的態度仍會存在變化的可能性。

　　第三部分 供需端擾動存在 供需平衡動態變化

　　鎳供需短期偏緊延續。結構性緊張，尤其是電解鎳供應不足，持續降庫，為2-3月的大幅上漲行情埋下伏筆。而印尼也有鎳生鐵產能轉產高冰鎳消息，疊加我國鎳生鐵產量波動下滑，也令鎳生鐵供給短期表現偏緊。中期來看，鎳生鐵，高冰鎳產能處于釋放之中，而電解鎳供給彈性一般且疊加地緣因素干擾流通，總體偏緊格局仍將延續，貿易鏈條重新調整變化，可能年中才會逐漸趨向平衡。供需格局變化依然需要時間。

　　從更長的發展預期來看，值得注意的是鎳的產業結構處于快速變革之中。據安泰科，從產品結構變化來看，2012年全球原生鎳產量約185萬噸，其中電解鎳占比51%，鎳鐵占比38%，鎳鹽占比11%。而到了2021年，在全球原生鎳產量中，電解鎳產量占比33%，近十年占比不斷下降，其他的產品如鎳生鐵（主要是中國和印尼生產）占比近50%，其余就是傳統鎳鐵和鎳鹽。而在未來全球鎳的產品結構中，電解鎳的占比還要下降，鎳生鐵和硫酸鎳的產量比重還要提高，預計到2025年，電解鎳占比將下降到17.7%，鎳生鐵和鎳鐵占比提升至56.7%，鎳鹽占比升至25.5%。

　　第四部分 鎳產業鏈上游變化

　　一、上游供應預期季節性改善 但價格偏高運行

　　1、菲律賓鎳礦石供應趨增 價格堅挺

　　自2020年印尼禁礦實施后，菲律賓就成為我國最大的鎳礦石來源國。11-3月本處于菲律賓傳統的雨季供應自然下滑，國內庫存持續偏低。進入4月傳統出口旺季，國際鎳礦石供應情況有所改善，預期菲律賓鎳礦石發貨量將會增加。

　　二、國內港口庫存

　　國內鎳礦港口庫存持續保持在較低的水準，國內因利潤有保障會加快生產，隨著海運費上漲，以及臺風擾動造成的到港延遲，鎳礦石整體重心延續偏高運行。而國內鎳鐵廠生產利潤存在，生產熱情較高，對于鎳礦石需求繼續保持強勁，反過來看繼續提振鎳礦石采購熱情和價格重心。

　　第五部分 國內鎳生產情況

　　一、國內電解鎳供應

　　2022年第一季度產量預計4.01萬噸，同比增1%。國內電解鎳總體供應相對平穩。

　　二、鎳鐵供應情況

　　鎳礦石定價以LME鎳價為基準，持續偏高，鎳鐵生產原料成本較高，鎳生鐵價格上漲，偏強運行。

　　鎳鐵生產國內總體同比下降，一方面落后產能淘汰，高能耗高成本產能加快淘汰，進口印尼鎳鐵競爭加劇，另一方面印尼禁礦出口后國內礦石持續低庫存，逐漸令國內生產進一步下滑。2022年第一季度鎳生鐵產量折金屬10.43萬噸，同比降9.1%。

　　三、貿易數據顯示進口結構性分化

　　電解鎳進口結構分化。俄鎳進口呈現下滑態勢，而免稅鎳豆則逐漸增加其影響力。挪威大板也有增加。鎳礦石同比增長但依然供不應求。鎳鐵進口持續增長，但不及預期，也不能滿足國內需求。

　　2022年1-2月，中國鎳礦進口總量279.8萬噸，同比減少3.89%。其中，中國自菲律賓進口鎳礦總量210.31萬噸，同比減少11.05%；自印尼進口鎳礦總量4.80萬噸，同比減少71.34%；自其他國家進口鎳礦總量64.70萬噸，同比增加70.43%。

　　2022年1-2月中國鎳鐵進口總量71.64萬噸，同比增加7.81萬噸，增幅12.23%。其中，自印尼進口鎳鐵量62.21萬噸，同比增加9.89萬噸，增幅18.89%。

　　2022年1-2月，中國精煉鎳進口總量37009.67噸，同比增加17290噸，增幅87.68%。

　　第六部分 庫存震蕩走低

　　電解鎳整體庫存去庫存狀態，LME庫存持續下滑，其中仍以鎳豆為主要部分，降庫存也以鎳豆為主，流出主要是因為硫酸鎳供應不足，鎳豆溶解需求增加。當前LME鎳庫存已經接近7萬噸附近，而國內鎳庫存在1萬噸以內，社會庫存低迷，整體電解鎳庫存偏緊。

　　第七部分 鎳下游需求較好 但成本壓力增加

　　一、不銹鋼產量顯著回升

　　不銹鋼第一季度預計產量771萬噸，同比下降7.7%。年前山東、河南等地區鋼廠受冬奧影響減產，但年后鋼廠復工較快，國內不銹鋼粗鋼總產量月環比增加。3月份國內鋼廠基本在正常生產狀態，加之江蘇兩個新建項目陸續達產，三系別產量月環比均有明顯提升。

　　2022年2月份印尼不銹鋼粗鋼產量為34.4萬噸（300系），月環比減23.56%，年同比增4.24%，主要表現在印尼青山減產。2022年3月份印尼不銹鋼粗鋼排產43萬噸（300系），預計月環比增25.0%，年同比增10.8%。

　　2022年2月，中國不銹鋼進口量約32.13萬噸，環比減少6.23萬噸，降幅16.24%；同比增加13.48萬噸，增幅72.29%。2022年1-2月，中國不銹鋼進口量累計約70.49萬噸，同比增加27.17萬噸，增幅62.72%。2022年2月，中國不銹鋼出口量約28.17萬噸，環比減少11.9萬噸，降幅29.69%；同比增加2.4萬噸，增幅9.31%。2022年1-2月，中國不銹鋼出口量累計約68.24萬噸，同比增加8.58萬噸，增幅14.39%。

　　二、新能源電池對鎳需求增長料超預期

　　1、新能源汽車增產顯著

　　今年2月，國內新能源汽車產銷量為36.8萬輛和33.4萬輛，環比下滑18.6%和22.6%，同比增長197.5%和184.3%。1-2月份，我國新能源汽車市場延續良好發展勢頭，產銷規模遠高于去年同期水平。新能源汽車行業克服全球原材料價格上漲、疫情多點爆發等不利影響，延續上年高速發展勢頭，繼續保持高水平生產供應穩定，市場認可度不斷提高，1-2月份累計市場滲透率17.9%，出口10.5萬輛，同比增長381.7%。

　　2、硫酸鎳產需變化

　　2022年第一季度硫酸鎳產量折金屬量78400噸，同比增48.6%。從原料占比上看，鎳豆及鎳粉使用占比受經濟性影響明顯下滑，部分企業鎳豆3月份起停止繼續采購，暫停溶解產線。原料供應擔憂增加，企業排產視情況而定。

　　2022年1-2月中國鎳的硫酸鹽進口總量6810.01噸，當年累計增加3932.03噸，同比增加136.62%。

　　2022年1-2月，鎳濕法冶煉的中間品總量8.95萬噸，同比增加3.28萬噸，增幅57.84%。

　　第八部分 鎳價走勢預期

　　滬鎳重心震蕩抬升，主力合約主要波動區間料在150000-250000之間。

　　鎳2022年第二季度重點關注：

　　1、供應端是否有新的擾動因素。印尼鎳生鐵產能投產進度。中間品產量、高冰鎳產量釋放速度。當前來看，印尼高冰鎳在加快產能釋放，后續國內高冰鎳產能處理跟進有待關注

　　2、關注印尼鎳生鐵鎳鐵生產出口變化，近期有新產能釋放，但也有鎳生鐵轉產高冰鎳發生。后續鎳生鐵供應是否相對變緊張有待關注。

　　3、鎳庫存的持續下降是否緩解。4月的LME鎳庫存變化。

　　4、不銹鋼產量第一季度同比回落，庫存壓力不大，鎳生鐵價格偏高，出口也有一定利潤空間，因此后續不銹鋼排產可能較好，對鎳生鐵相關需求可能保持。下游需求消化情況是正向反饋鏈條延續關鍵。

　　5、新能源題材提振。國內外新能源汽車生產及消費增長速度與預期高增長預期差。美國新能源汽車相對發力預期會有所體現。硫酸鎳自身供需變化，對鎳豆影響。目前鎳豆溶解經濟性變差，已經出現有放棄溶解產線出售鎳豆的情況。后續建議相關廠家新年度更多尋求直接硫酸鎳購買，而非鎳豆自溶，但如果相對經濟性好轉，也可適當采購。硫酸鎳原料多樣化布局，分散原料極端走勢帶來的風險。

　　6、美聯儲加息節奏變化及縮表計劃。關注俄烏局勢演化，持續的制裁措施，割裂有色商品市場交易帶來的波動，雖然都可以通過時間和貿易流向逐漸調整，但對實體需求的影響還會繼續存在。

　　LME倫鎳在25000美元上方仍是偏強格局，滬鎳波動區間在150000-250000之間。

　　風險因素：宏觀面調整；產能釋放意外進展；隱性庫存。

　　產業操作建議：鎳價需要有一個逐漸恢復正常交易秩序的過程。由于鎳的礦產端，鎳的濕法中間品等鎳的產業鏈重要環節定價基準仍以LME價格為主，而LME鎳價異常波動已經干擾了產業鏈的定價秩序，而調整和形成新的定價需要一定新的過程，因此產業鏈很多交易呈現停滯，等待修復進行新的產業安排。由于鎳高價為全實體產業鏈所不能接受，因此價格需要回歸修復，建議套保以賣出套期保值為主，匹配需求，勿超量。而且LME交割品不足風險仍存在波動風險，需控制頭寸和做好風控措施。不銹鋼產業利潤以及需求變化，顯示不銹鋼產業鏈壓力暫不顯著，而成本支持階段較強，料會呈現反復波動，關注后續實物需求變化，若無持續庫存壓力，不銹鋼整體的壓力會緩解，按需保值為主，勿過量。