第一部分 行情回顧及邏輯梳理

一、走勢回顧

圖1：11號糖

資料來源：大越期貨整理

國際原糖價格繼續在高位震蕩。原油價格受到俄烏沖突影響走高，乙醇價格走高，支撐白糖價格偏強。雖然各主產國天氣改善，白糖產量同比增加，同時全球疫情緩解，各國消費提高，基本面總體維持緊平衡。白糖近期走勢緊跟原油價格波動，國際局勢繼續影響價格走勢。全球通脹加劇，白糖價格易漲難跌。

圖2：白糖指數

資料來源：大越期貨整理

國內白糖和國際原糖價格走勢大趨勢一致，在觸及6180附近高位之后出現回調，同時現貨價格堅挺，下跌空間有限，繼續維持高位震蕩。目前國內外價差逐漸縮小，達到平水附近。進口保護政策結束，配額外進口緩慢放開，走私糖減少，都使得國內外價格走勢趨于一致。2022年開年后，國內新糖大量上市，各地疫情反復，銷售相對疲軟，短期繼續橫盤整理。

二、邏輯梳理

21/22年度全球白糖供應增加，全球天氣適合甘蔗生長，主產國泰國產量恢復，巴西干旱緩解。消費端來看，2022年疫情緩解，歐美各國相繼放松封鎖，消費回升。21/22年度供需缺口比前期減少，未來趨于平衡。全球貨幣放水，導致歐美通脹加劇，白糖作為民生物資，價格易漲難跌。俄烏沖突導致原油價格處于高位，支撐白糖價格，外糖價格高位震蕩。

國內來看，正值新糖大量上市時期，主產區新糖價格較往年提高，新糖報價目前平均在5750附近，鄭糖合約05臨近交割，目前期現價差接近平水，未來關注09合約走勢。白糖走私減少，國內供需缺口主要靠正規渠道進口彌補，目前原糖進口價格稅后高于國內現貨價格，配額外進口動力不足。國內外價差縮小，走勢趨于一致，同漲同跌，白糖下有支撐，短期上漲乏力，繼續維持寬幅震蕩。

第二部分 基本面分析

一、供需數據

1、全球白糖缺口減小，供需平衡表利多轉為平衡。21/22年度全球庫存預期小幅增加。

數據來源：布瑞克

2、中國供需情況變化不大，中長期消費穩定提高，產量基本不變，進口彌補了國內缺口，庫存消費比同比略有下降。

數據來源：布瑞克 單位：千噸

二、供需格局分析：新糖成本增加，價格同比上漲

1、全球白糖供需略寬松，供需平衡表維持平衡。

全球白糖基本面從前期的利多轉為平衡，原糖在20美分/磅附近壓力較大，巴西和泰國產量恢復，疫情后期產量和消費同時提高。

2、國內產量基本維持穩定，需求略微增加，庫存維持穩定。

20/21榨季我國食糖供需處于緊平衡格局，21/22榨季可能繼續維持目前狀態。從數據上來說庫存消費同比降低。由于疫情邊境管控嚴格，走私下降，正規渠道進口價格優勢不明顯，新糖現貨成本支撐，外糖價格走強，短期國內價格下行空間有限。

國產糖分為甜菜糖和甘蔗糖，近幾個榨季總產量變化不大，但隨著內蒙古甜菜糖產量增長，甜菜糖在國產糖中的占比持續提高。

3、進口近期有所回落，主要外糖價格偏高，稅后價格高于國內現貨。

原糖價格在19.5美分/磅附近，加上海運價格增加。進口方面，配額內征稅15%，進口還有利潤，但配額有限。配額外征稅50%，雖然可以放開進口，但由于目前進口價格高于國內現貨，進口量有限。2022年1-2月份進口量同比回落。

圖：白糖月度進口量

圖表來源：大越整理

近年來打擊走私糖卓有成效，走私糖數量逐年減少。疫情封鎖邊境，特別是中緬邊境幾次疫情爆發之后，管控更嚴，白糖走私頑疾有望得到根本性解決。

總結：從國內白糖供需情況來看，2021年白糖消費提高，期末庫存下降。進口減少，現貨價格略有回落，白糖供需處于緊平衡狀態。短期由于新糖大量上市，供應增加，套保積極，短期期貨價格承壓。同時由于外糖價格走高，現貨價格支撐，下方支撐明顯。總體維持寬幅震蕩走勢。

三、產業狀態

1、本榨季國內糖合理成本在5500元/噸。

國產糖量占新榨季供給接近65%，本榨季國產糖產糖率下降導致成本有所提升。其中，廣西成本從上榨季的5200元/噸提升至5500元/噸；國產糖成本均在5500元/噸上方，處于成本頂部。配額外進口糖作為供應占比15%的糖源，目前進口成本已經超過國內現貨價格。

2、原糖進口成本支撐國內糖價。

ICE原糖價格目前在19.5美分/磅附近，配額外進口成本接近6600元/噸；ICE原糖價格變動0.5美分/磅，進口成本相應變動133元/噸。國際糖價高度依賴南巴西天氣、匯率、原油價格帶動，目前在19.5美分/磅附近震蕩。

3、庫存：新榨季開始，新糖庫存開始積累，同比持平。

國儲大約700萬噸，近幾年變化不大，臨期輪儲為主，對價格影響不大。

四、宏觀環境及資金：歐美通脹趨勢明顯。

各國央行貨幣放水，流動性寬松，白糖作為民生物資，價格受到支撐。

五、關鍵變量

1、走私糖情況

目前走私糖減少，合規渠道進口增加。若預防疫情控制后，邊境開放，走私糖死灰復燃，則會破壞已經成型的內外價格估值體系，這個變量要重點關注。

2、未來天氣情況

關注白糖主產國天氣情況，泰國天氣良好，產量恢復，出口增加；巴西天氣前期無重大變化，關注后期產量。

3、關注原油價格情況

俄烏沖突導致原油價格大漲，關注巴西和印度糖制乙醇比率。

第三部分 期貨市場表現及技術面

1、基差：主力合約2205即將到期交割，期現價差接近平水。09合約小幅升水。

2、合約價差：白糖遠月升水減少，新糖開榨，企業大量套保所致。

3、進口價差：外糖價格大幅走高，國內白糖跟漲。配額外進口成本高于國內現貨。進口糖價格優勢不明顯。

4、倉單情況：截至2022年3月30日倉單37609張，376090噸。老倉單到期注銷，新倉單目前在加速申報過程中。糖企近年來防風險意識較強，注冊倉單套保動力較足。期貨前期升水，套保賣壓較大。

第四部分 綜述及操作策略

一、價格分析

1、影響因素：泰國產量恢復，出口增加。巴西天氣轉好產量增加，原油價格走高，白糖全球產量有所增加。消費端全球疫情緩解，消費回暖。供需基本面從略微短缺向供應平衡轉移。國內新榨季開始，供應增加，短期套保壓力較強。

2、行情節奏：國內短期受疫情影響消費，新糖上市，供應增加等因素，短期偏弱。但成本支撐，通脹因素制約價格下跌空間，總體維持寬幅震蕩行情。

3、演變邏輯：基本面維持平衡。關注俄烏沖突導致的原油價格走高，全球通脹等。

4、技術分析：白糖下有支撐上有壓力，短期維持高位震蕩。

二、操作策略

白糖09合約：主力合約預計在5750-6050區間震蕩。

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