供應持續過剩 鉛價易跌難漲

　　摘要：

　　2021年鉛價整體呈現低位寬幅震蕩走勢，再生鉛產能持續擴張，國內鉛錠高庫存拖累鉛在有色金屬中表現最弱。自2019年以來鉛市進入供應過剩局面，原生鉛產量保持基本穩定，再生鉛產能持續大幅擴張，并占據主導地位，而需求端保持平穩增長，因此鉛價整體易跌難漲。但受益于全球寬松的貨幣政策，且21年疫情影響減弱，海外消費修復帶動全球需求增速高于供給增速，全球鉛市過剩量收窄，鉛價跌勢暫緩，呈現寬幅震蕩走勢。另外國內外庫存走勢分化，令滬鉛多數時間表現弱于倫鉛。

　　對于2022年，以美聯儲為首的全球貨幣政策將逐步收緊，美元指數料震蕩走高，有色整體承壓。供需方面，國內外鉛精礦新增投擴建項目稀少，產量相對穩定，加工費料小幅抬升，原生鉛產量將受到白銀、硫酸等副產品價格影響。再生鉛產能擴張節奏未見放緩，將貢獻鉛錠市場主要增量，且生產受利潤指引下降。需求方面，明年汽車“缺芯”狀況或有改善，快遞、外賣行業及疫情下居民近距離出行方式轉變均將支撐電動車消費。同時，當前電動自行車及汽車高保有量下，鉛蓄電池需求有保障。但鋰電替代、新能源汽車高速發展、鉛消費缺乏新的增長點，鉛消費保持平穩低速增長。綜上，預計2022年全球鉛市維持過剩局面，鉛價整體易跌難漲，滬鉛主流運行區間13500-16500，倫鉛主流運行區間2000-2550。可考慮在16000上方布局空單，或企業參與賣出保值。

　　第一部分 行情回顧

　　一、2021年鉛期貨市場行情回顧

　　2021年鉛價整體呈現低位寬幅震蕩走勢，再生鉛產能持續擴張，年中高庫存拖累鉛在有色金屬中表現最弱。另外國內外庫存走勢分化，令滬鉛表現多數時間弱于倫鉛。具體可以分為四個階段：

　　第一階段：1-7月鉛價震蕩走高。冶煉廠鉛精礦原料短缺與鉛錠累庫之間持續博弈，鉛價波動更多來自宏觀環境影響下的有色價格共振，鉛價自年初的15000附近震蕩上行至16000上方。

　　第二階段：7月底-9月下旬，再生鉛企業盈利，且近兩年再生鉛產能處于擴張期，7、8月再生鉛冶煉企業生產積極性高漲。鉛精礦供應改善，原生及再生鉛產量增長明顯。而需求端乏善可陳，國內庫存持續攀升，且遠高于往年同期水平，鉛價自16400高位持續回落，一度逼近14000。

　　第三階段：9月下旬-10月中旬，原生鉛冶煉企業迎來集中檢修，鉛價走低后再生鉛企業虧損，疊加限電限產等因素導致供給收縮，國內庫存自高位持續回落，鉛價快速走高。

　　第四階段：10月下旬-11月中旬。在保供穩價政策下，煤炭價格大幅下挫，工業品價格普跌。同時，再生鉛企業利潤再度修復，疊加擴產明顯，企業生產積極性抬升，產量回升。限電政策放松，11月中后原生鉛企業檢修逐步結束，11月精煉鉛產量增長近萬噸，需求改善但增量不及供給端增量，去庫放緩，鉛價自16300高位回落。

　　二、2021年鉛現貨及升貼水

　　2021年國內外鉛市場庫存表現分化，倫鉛在持續去庫下，0-3月現貨升水遠高于去年同期水平，8月還一度出現擠倉現象，導致現貨升水攀升至200美元/噸上方，刷新歷史新高。截止12月15日，LME鉛0-3升貼水年均價為12.04美元/噸，為過去13年以來最高值。3月以來國內庫存持續走高，累庫持續到9月中旬，庫存絕對水平遠高于往年同期水平，因此現貨市場呈現供大于求局面，現貨多數時間處于貼水狀態。截止12月15日，1#鉛升貼水年均價為-103.53元/噸，為2016年以來最低年均價。

　　第二部分 鉛市供給分析

　　一、全球鉛礦項目稀少 鉛精礦產量增長有限

　　全球鉛精礦產量在2013年達到峰值，此后新增鉛精礦項目稀少，且澳大利亞及加拿大等幾個大型礦山因資源枯竭而關閉，全球鉛精礦產量震蕩下行。據USGS數據，2019年全球鉛精礦產量為472萬噸，較2013年峰值下降77萬噸。2020年由于新冠疫情爆發，供給收縮，全球鉛精礦產量僅440萬噸，同比下降12.65%。2021年海外礦山生產恢復，帶動全球產量回升。據ILZSG數據，1-10月全球鉛精礦累計產量為389.31萬噸，累計同比增長3.77%，但低于2019年同期的440.7萬噸。

　　國內方面，據中國有色金屬工業協會數據，我國前三季度鉛精礦產量為105.25萬噸，同比增長6.27%。國內鉛精礦產量維持在低位，新增鉛礦項目較少，停產礦山復產難度大，且在產礦山品味下降，導致國內鉛精礦產量難有明顯增長。未來需關注能耗雙控對礦山生產的影響，SMM預計2021年我國鉛礦增長1-2%至210萬噸，2022年增長1%至212萬噸，2023年增長至213萬噸，增量微乎可微。

　　二、原生鉛產能基本穩定

　　鉛精礦加工費自2020年以來大幅下挫，截止12月國產50%鉛精礦加工費TC為1150元/金屬噸，進口60%鉛精礦加工費TC為85美元/干噸，處于歷史較低水平。盡管鉛礦加工費低迷，但白銀及硫酸價格處于高位，原生鉛冶煉廠利潤依然可觀，因此冶煉廠轉而將鉛作為副產品進行考慮，生產積極性較高，對鉛精礦有旺盛需求。據SMM統計，1-11月我國原生鉛累計產量291.61萬噸，累計同比增長1.55%。

　　對于2022年，SMM調研數據顯示，原生鉛冶煉企業預計產量增長3-5萬噸左右，主要來自產量恢復，如河南秦嶺整改后復工、馳宏鋅鍺(600497)呼倫貝爾工廠，湖南金貴冶煉產能恢復。從鉛礦供應來看，鉛精礦加工費難有明顯回升，副產品收益將對原生冶煉廠利潤及開工率產生重要影響。

　　三、再生鉛產能持續擴張 2022年產量料維持高增速

　　據SMM統計，2021年1-11月我國再生鉛累計生產367.2萬噸，同比增長55.01%。近兩年再生鉛產能持續擴張，貢獻我國鉛錠市場主要增量。據SMM統計2021年我國計劃新增再生鉛產能142萬噸，其中102萬噸已投產。2022年仍將有139萬噸產能擴張計劃，且超100萬噸有望實現投產。過去數年，環保督查話題縈繞再生鉛市場，但近兩年隨著再生鉛企業逐步規范，部分不符合環保要求的小企業退出市場，企業集中度提高，環保督查問題影響逐漸減弱。

　　另外，再生鉛行業生產以利潤為導向，因此鉛價與再生鉛產量相互制衡。當鉛價處于高位時，再生鉛企業利潤豐厚，生產積極性處于高位，產量釋放增多，供應增加下鉛價往往回落，進而導致再生鉛企業利潤壓縮甚至轉向虧損，從而壓縮產量，再度提振鉛價。近幾年再生產能擴張明顯，新投產企業加快現金回流，生產積極性較高，因此利潤與產量的關聯度下降。

　　四、精鉛供應保持高增速

　　據中國有色金屬工業協會數據，2020年我國精煉鉛產量合計644.31萬噸，同比增長9.41%，增量主要來自再生鉛，而原生鉛產能基本保持穩定，后續原生鉛產量更多受原料供應情況及副產品影響。從產量絕對水平來看，再生鉛產量超過原生鉛。從邊際增量來看，再生鉛產能擴張貢獻我國精煉鉛市場主要增量。據SMM數據，2021年1-11月我國精煉鉛累計生產658.81萬噸，同比增長25.7%。其中原生鉛累計產量291.61萬噸，累計同比增長1.55%。再生鉛累計生產367.2萬噸，同比增長55.01%。

　　據國際鉛鋅研究小組數據，1-10月全球鉛產量為1006.35萬噸，同比增長3.51%。預計2021年全球精煉鉛產量1241.7萬噸，同比增長4.74%。2022年全球精煉鉛產量1263.4萬噸，同比增長1.7%。

　　第三部分 鉛市需求分析

　　一、鉛蓄電池產量增速持續回落

　　新冠疫情爆發以來，鉛蓄電池產銷旺盛，居民對電動自行車需求提高。據國家統計局數據，2020年我國鉛酸蓄電池產量同比增長12.55%。2021年1-10月我國鉛酸蓄電池產量同比增長15.13%。

　　從消費領域來看，電動自行車及汽車高保有量支持鉛基礎消費不會出現坍塌，5G基站建設及儲能發展將提振鉛蓄電池消費。從長期來看，新能源汽車及鋰電飛速發展，將對鉛蓄電池造成沖擊。據資源強制回收產業技術創新戰略聯盟資料，2020年我國鋰電電動自行車在電動自行車行業的市場占有率在16%-20%之間，2030年預計提升至50%。鋰電池與鉛酸蓄電池在安全性、價格、能量密度及使用壽命等方面存在差異。不過鋰價大幅攀升，鋰電池成本抬升明顯，若進一步走高，則鉛蓄電池的成本優勢將突出，進而替代作用減弱。

　　二、“缺芯”狀況逐步緩解 汽車生產料改善

　　2021年芯片供應不足問題持續困擾汽車市場，全球多家車企均被迫減產。考慮到芯片市場需求旺盛而產能不足，今年供應緊張局面難以逆轉，但四季度后有所緩解。國內方面，1-11月汽車累計產量2317.2萬輛，累計同比增長3.5%，增速連續下滑。中汽協預計全年銷售2600萬輛，同比小幅增長。

　　三、疫情帶動電動自行車產銷高增速

　　隨著居民購買力的增加以及電動自行車的爬坡、中距離行駛功能的提升，我國電動自行車市場不斷擴展。國家統計局數據顯示，1-8月我國電動自行車產量為2388.8萬輛，同比增長19.5%。由于疫情因素，居民在短距離出行時傾向于選擇電動自行車，因此2020年以來電動自行車產銷明顯增長。中國自行車協會統計，近年我國電動自行車年銷量超過3000萬輛，社會保有量接近3億輛，千元以上自行車產量持續增長。SMM預計2021年我國電動自行車產量將進一步增長至將近3900萬輛。

　　四、摩托車產量增速持續下滑

　　中汽協數據顯示，1-9月我國摩托車產量為1515.01萬輛，同比增長17.93%。禁摩令的放松有利于摩托車產銷的回升，但增量相對有限。

　　五、5G加快建設提振移動通信設備基站產量

　　2019年7月以來，部分產量較大的通信設備廠家在7月變更了計量單位，導致后續數據出現明顯下滑，但其實由于5G商用來臨，而基站系統是5G網絡中最關鍵的基礎設施，對移動通信基站應用有較好提振。

　　第四部分 全球顯性庫存先揚后抑

　　今年以來，國內外交易所鉛庫存數據走勢分化，全球顯性庫存整體先增后降，9月下旬兩大交易所總庫存明顯高于近四年同期水平。截止12月24日，上期所鉛庫存為96321噸，較9月17日下降10.96萬噸。LME鉛庫存為54700萬噸，較去年同期下降2.99萬噸。

　　第五部分 供需平衡預測及解讀

　　2019年以來，全球精鉛市場進入過剩時代。從國際鉛鋅研究小組ILZSG數據來看，自2019年10月以來，多數月份鉛市呈現供大于求狀態。ILZSG數據顯示，2021年1-10月全球鉛市供應累計過剩3千噸。

　　ILZSG預計2021年全球精煉鉛需求預計將增加5.5%至1239萬噸，2022年增加1.7%至1,261萬噸。2021-2022年全球鉛礦供應料分別增長4.1%至468萬噸和增長2.8%至481萬噸。2021-2022年全球精煉鉛供應預計將超出需求，分別為過剩2.7萬噸和過剩2.4萬噸。

　　第六部分 期貨價格技術分析與展望

　　一、季節性分析

　　從鉛價歷史表現來看，6、7、8月鉛價往往有不錯表現。綜合平均漲幅及上漲次數來看，7月表現最佳。四季度出現大漲大跌行情次數較多，為高波動月份。2、3、4、12月份下跌次數較多。

　　二、技術分析

　　從滬鉛指數的月線圖上看，期價指數上市以來，經歷了長達四年半的下跌行情，隨后由于供給側結構性改革，期價出現了1年左右的上漲行情，創出了合約上市以來的新高，隨后期價進入了長達一年半之久的收斂三角形的震蕩整理，然后破位向下運行，于2020年3月見底開啟了一波小幅的反彈行情，從當前的走勢上看，期價有望走出一波震蕩上漲的行情。滬鉛主流運行區間13500-16500，倫鉛主流運行區間2000-2550。