摘要：

?12月，鐵礦石2205合約低位震蕩概率大。供應方面，四大礦山發運相對平穩，國產礦產量有所回落；需求方面，近期地產端金融政策邊際放松，終端需求預期向好提振了市場信心，投機需求有所恢復，鐵礦石價格迎來反彈。但12月鐵礦石需求端仍然受到環保限產政策的壓制，加上終端需求逐步進入淡季等因素，本輪反彈幅度有限。因此，在基本面寬松格局不變的情況下，鐵礦石盤面價格仍將受到壓制，走勢將以震蕩偏弱為主。

?截止11月25日，鐵礦石主力01收盤價為611.5元/噸，05合約收盤價為608.5元/噸，價差3元，已從高點120元大幅收斂。展望后市，01合約在終端需求淡季因素影響下難以走強，05合約則可能在地產需求修復預期下走勢相對偏強。應持續關注1-5反套空間。

?核心因素評定表

注：“★★★”主動推漲型因素或主動打壓型因素；“★★”支撐型因素或阻力型因素；“★”背景型因素。

一、行情回顧

11月，鐵礦走勢整體表現為觸底反彈。11月上旬，鐵礦石延續了10月底震蕩偏弱的走勢，至11月18日，鐵礦石主力合約價格低至509.5元/噸。從基差角度來看，盡管盤面持續貼水，但期貨仍保持緊密聯動，期貨價格在體現基本面的基礎上更反映了市場對未來的預期。11月初鐵礦石延續加速積累的趨勢，港口庫存以每周320萬噸左右的速度迅速積累。在鋼廠鐵水產量持續下滑的情況下，鐵礦石需求驟降，價格迅速下跌。

11月下旬，鋼廠月度產量數據創下新低，鋼廠供應端面臨的政策壓力有所緩解。加之前期原料價格不斷下跌，鋼廠即期利潤得到改善，市場預期12月鋼廠可能迎來集中復產。此外，由于當時的鐵礦石價格已經遠低于國產礦生產成本線，鐵礦也存在較強的成本支撐。在終端需求環境改善、金融政策矯正的影響下，市場信心得到提振，鐵礦石價格迎來反彈。

整體上，11月鐵礦石供應端仍維持相對偏穩的發運狀態，主要矛盾仍集中在需求端。從目前政策端對鋼廠的限產要求來看，我們認為限產最嚴的階段已經過去，在鐵礦石價格企穩，鋼廠庫存偏低的背景下，12月鐵礦石需求或有修復，盤面價格將以區間震蕩為主。

圖1：鐵礦石主力合約價格

資料來源：博易大師，海證期貨研究所

二、需求端：鐵礦石需求見底

2021年1-10月份，中國生鐵累計產量為7.34億噸，同比下滑3.2%。11月以來，鋼廠鐵水產量延續下滑態勢，鐵礦石港口庫存迅速攀升至1.5億噸水平，對盤面價格形成較大壓力。此外，建材成交低靡，螺紋價格持續下跌也導致整個黑色產業鏈情緒悲觀。

11月下旬，隨著建材價格低位企穩，終端采購意愿逐步回升。全國建材成交量的回升使得鋼材供需矛盾減輕，鋼廠庫存重回下降趨勢。另一方面，央行三季度貨幣政策提及“發揮好結構性貨幣政策工具牽引帶動作用”也釋放出一些積極信號，緩解了前期由房地產市場降溫帶來的悲觀預期。

圖2：中國生鐵累計產量

資料來源：Mysteel，海證期貨研究所

圖3：普氏指數

資料來源：Mysteel，海證期貨研究所

截止11月19日，全國鋼廠高爐產能利用率為58.69%，環比上升0.1%。由于鋼材價格持續下跌，高爐生產利潤一度接近負值，鋼廠存在主動檢修的動機。隨著原料價格下跌，鋼廠即期利潤明顯改善，在減產壓力減輕的背景下鋼廠將迎來復產。

圖4：全國鋼廠高爐產能利用率

資料來源：Wind，海證期貨研究所

三、供應端：礦山發運保持平穩

主流礦方面，截止11月19日，力拓發往中國鐵礦石總量約2.24億噸，同比減少4.27%；必和必拓發往中國鐵礦石總量約2.17億噸，同比減少3.13%；FMG發往中國鐵礦石總量約1.45億噸，同比減少0.68%；淡水河谷發往中國鐵礦石總量約2.45億噸，同比增加2.94%。澳洲、巴西發運延續回落趨勢。

圖5：四大礦山總發貨量

資料來源：Wind，海證期貨研究所

巴西方面，北部系統由于受到破碎機安裝的影響，產量同比有所縮減。東南部系統主要包含Itabira，Minas Centrais和Mariana等礦區，得益于無人駕駛的推廣，東南部礦區產量同比增加較為明顯。目前淡水河谷仍在從巴西尾礦壩災難中恢復，鐵礦石價格大幅波動將對淡水河谷產能恢復進程產生影響。2021年11月29日淡水河谷將公布2022年產量、資本支出和其他財務指引，該指引的中點值可能低于分析師的平均預期。

澳洲方面，由于海外鐵水產量明顯恢復，三大礦山發往中國比例明顯降低，必和必拓三季度發往中國比例為83.7%，同比下滑2.8%；力拓三季度發往中國比例為79.1%，同比增加1.1%。目前礦山營運狀況良好，從三大礦山產能投放的進度來看，未來仍有一定增產空間。

總體來看，今年淡水河谷生產經營持續恢復，盡管四季度淡水河谷存在復產低于預期的可能，我們認為這并不會打斷其產能恢復的節奏，年度發運量仍將高于去年。必和必拓和FMG雖然在三季度財報中上調了新財年目標，但考慮到2020年兩者產量均達到了較高水平，預計產量增長空間有限。展望明年，鋼廠仍將在“碳達峰，碳中和”政策壓力下執行限產，鐵礦石供需寬松的局面有望延續。

通過匯總計算，我們預測2021年四大礦山的產量為10.39億噸左右，同比約有1%的減量。

圖6：四大礦山產量預測

資料來源：Wind，海證期貨研究所

國產礦方面，截止10月份，國產礦的產量為8.23億噸，同比增長11.5%左右。下半年以來鋼廠嚴格限產，國產礦競爭力有所下降，國產礦產量同比增速回落。

從產能利用率數據來看，國產礦開工率明顯下滑。截止11月19日，全國126家礦山企業的產能利用率為57.49%，仍處于快速下滑的趨勢中。在鐵礦石供需寬松的基本面下，國產礦開工率難有回升。

圖8：國產礦山產能利用率

資料來源：Mysteel，海證期貨研究所

“十四五”期間，隨著國產鐵礦資源開發力度的加大，我國有望在“十四五”末初步建立起比較安全可靠的鐵礦資源保障體系，“保資源安全”這一痛點問題將有所突破。

圖9：國產礦產量

資料來源：Wind，海證期貨研究所

四、庫存端：港口庫存快速積累

鐵礦石庫存重點關注港口鐵礦石庫存和鋼廠鐵礦石庫存。截止11月23日，鐵礦石港口庫存為1.52億噸，保持累庫趨勢。近期港口庫存中樞從1.30億噸上升至1.50億噸的位置，鐵礦石延續供需寬松的格局。

圖10：鐵礦石港口庫存（萬噸）

資料來源：Wind，海證期貨研究所

最新數據顯示，全國鋼廠進口鐵礦石庫存總量為1518.56萬噸，環比增加7.35萬噸；燒結粉總日耗44.59萬噸；庫存消費比34.06，進口礦平均可用天數27天。

圖11：鋼廠進口礦燒結礦總庫存（萬噸）

資料來源：Wind，海證期貨研究所

五、十二月份操作策略

（1）波段操作

12月，鐵礦石2205合約低位震蕩概率大。供應方面，四大礦山發運相對平穩，國產礦產量有所回落；需求方面，近期地產端金融政策邊際放松，終端需求預期向好提振了市場信心，投機需求有所恢復，鐵礦石價格迎來反彈。但12月鐵礦石需求端仍然受到環保限產政策的壓制，加上終端需求逐步進入淡季等因素，本輪反彈幅度有限。因此，在基本面寬松格局不變的情況下，鐵礦石盤面價格仍將受到壓制，走勢將以震蕩偏弱為主。

（2）跨期對沖操作

截止11月25日，鐵礦石主力01收盤價為611.5元/噸，05合約收盤價為608.5元/噸，價差3元，已從高點120元大幅收斂。展望后市，01合約在終端需求淡季因素影響下難以走強，05合約則可能在地產需求修復預期下走勢相對偏強。應持續關注1-5反套空間。

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