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一、行情回顧

截止10月29日周五收盤，焦炭01合約以收盤價計相比9月下跌13.39%，報價2978.0元/噸，焦煤01合約收盤價計相比9月下跌27.75%，報價2268.0元/噸。截止11月2日收盤，焦炭01報3001.0元/噸，焦煤報2205.0元/噸。

焦炭與焦煤價格走勢相似呈現倒V型，主要分為兩個階段，第一階段為10月8日至19日的上漲階段，上漲的驅動在于動力煤大幅度上行，拉動各種煉焦煤價格上行，從而推動焦炭成本，疊加市場對焦炭采暖季的限產預期，雙焦市場大幅度拉漲。第二個極端為10月20日至10月29日，主要受部分動力煤價格管制影響，在發改委對煤企利潤管制情況下，市場以動力煤價格對焦煤進行定價，從而對焦炭進行定價，市場預期焦煤價格大幅度下行，焦炭成本崩塌，雙焦價格大幅度下行。

圖表1：焦炭、焦煤及相關品種當周市場交易表現（9.30-10.29）

數據來源：Mysteel、廣州期貨研究中心

二、雙焦市場現狀

（一）焦炭市場：

1．供需方面：供需雙弱，小幅度去庫

供給方面，截至10月29日，焦企及鋼廠合計焦炭日均產量為108.01萬噸，相較前周下降1.06萬噸/日；需求方面，鐵水產量小幅度回弱，247家鋼廠鐵水日均產量211.31萬噸/日，相較前周下降3.27萬噸/日，供需雙弱格局將繼續延續。

庫存方面，貿易商加速去庫，焦企按單生產，鋼廠按需采購。截至10月29日，Mysteel統計的焦炭總庫存（全樣本獨立焦化企業+247家鋼廠+四大港口）為977.12萬噸，較前周下降4.01萬噸。分環節看，全樣本獨立焦化企業庫存為120.78萬噸，下降2.05萬噸，247家鋼廠樣本焦化廠為729.34萬噸，下降7.86萬噸，天津等四大港口庫存合計127.00萬噸，上升5.90萬噸，總庫存相比20年同期下降約200.54萬噸。從庫存天數上看，230家焦化企業可用庫存天數為16.22天，247家鋼企可用庫存天數為14.99天，焦企庫存低于去年四季度而鋼廠庫存高于去年四季度。

2．價格利潤方面：政策調控下，下游觀望心態較重，利潤小幅度回調

截至10月29日，日照港(600017,股吧)準一級焦出庫價格為4220元/噸，較10月22日下降20元/噸。利潤方面，Mysteel煤焦事業部調研全國30家獨立焦化廠噸焦盈利數據顯示全國平均噸焦盈利258元（含副產品），較前周下跌11元/噸，當周煤價均有所上漲。

（二）焦煤市場：

1．供需方面：供需雙弱，庫存小幅度回升

供給端，煤礦權重開工率為105.1%，環比下降0.3個百分點，進口端蒙煤通關車輛受疫情影響回落至200-300車/日水平。據10月21日蒙古IKON網報道，后續蒙煤進口運輸或分為三段，其中最后一段通關煤炭將由口岸附近的集裝箱貨運港專門運輸出口至中國境內，從做好疫情防控的角度考慮，在運行初期，將會在集裝箱貨運港附近建設專用房，集中安排150-200名司機，夜間組織進行由查干哈達堆場至集裝箱貨運港的煤炭運輸任務，晝間組織進行由集裝箱貨運港至中國境內的煤炭運輸出口工作。后續月份甘其毛都口岸日通關600車的目標或短期內有望實現。

庫存方面，截至10月29日，焦煤總庫存為2824.27萬噸，環比上漲10.28萬噸。分環節來看，獨立焦企庫存為1330.75萬噸，下降3.35萬噸；247家鋼廠庫存為897.08萬噸，上漲7.07萬噸；港口庫存394.00萬噸，下降10.00萬噸。礦山庫存202.44萬噸，環比上漲16.56萬噸。政策不確定下，下游對高價采購相對謹慎。總庫存水平但較2020年同期保持約下降853.05萬噸的水平。從庫存可用天數看，獨立焦企焦煤庫存可用天數16.15天，247家鋼企焦煤庫存14.64天，較去年四季度高點均有4天左右的差距。

2．價格方面：中硫主焦煤偏穩，其余瘦煤有所下跌

截至10月29日，銷地低硫高灰蒙煤沙河驛自提價為3795元/噸，環比持平，產地柳林中硫主焦煤約3550元/噸，環比上漲100元/噸。國慶節后反彈上漲較多的配煤有所回落。

三、雙焦邏輯分析

（一）供需方面：供需仍偏緊，鋼廠補庫需求放緩

碳元素庫存折合煉焦煤同比下降1019.70萬噸，后續下游具有一定的補庫需求。目前焦炭供需或維持日耗平衡的趨勢，焦煤國內生產或保持穩定。后續碳元素的供應增量在于進口端，蒙煤端由于國內疫情防控政策趨嚴，通關數量由400車水平下降至200車水平，但環比呈現修復趨勢。澳煤端，部分港口將已報關澳煤方行，由于該部分貨源多為鋼廠訂購，補庫需求有所緩解，在下游利潤較差情況下，在冬儲前雙焦現貨或下行。但從量上看，粗鋼環比呈現修復態勢，疊加冬儲需求，扣除蒙澳環比增量外，整體供應仍偏緊。

（二）定價方面：現貨價格開啟補跌，期價觸及底部區域

11月2日，部分鋼廠開啟焦炭第一輪提跌。我們從盤面倒算，按冶金焦：準一級：A13，S0.7，MT7，CSR60：出庫價格指數：日照港（日）對應品種計算盤面對應產地現貨價格，則盤面價格3000元/噸，對應港口現貨約2800元/噸，假設運費200元/噸，則對應產地現貨2600元/噸，目前冶金焦：準一級：A13，S0.7，MT8，CSR60：出廠價：長治：祥瑞焦化（日）為4310元/噸，按每輪提降200元/噸計算，則對應8.5輪提降，依次類推則盤面2800對應輪，盤面2600對應9.5輪、10.5輪提降。按以往每周兩輪提降的基礎計算，則11月底共計提降8輪，則對應盤面3000元/噸左右的01合約價格。則目前盤面價格已經是處于底部區域，若現貨調整速度不及預期，很有可能焦炭開始基差修復行情。

在從成本計算，其中多以焦煤/動力煤價格的比值來估算雙焦價格，則主焦煤價格在2000元/噸附近，焦炭則在2200-2500元/噸區間，則主焦煤價格在2000元/噸附近，焦炭則在2200-2500元/噸區間。若按200元/輪焦炭提降來看，現貨價格對應9至10.5輪提降。2500元/噸、2200元/噸的現貨對應約2875元/噸，2554元/噸的盤面價格。與上文算法結論一致。

四、行情展望

按每輪提降200元/噸計算，根據以上測算，盤面3000元/噸的價格對應11月共提降8輪，按歷史規律屬于正常輪次。若盤面超調至（2600，2800）元/噸的區間，則基本已經按動力煤價格對雙焦定價，則對應政策對雙焦進行管控的情況。對于后市，短期受情緒影響，焦炭或受現貨提降存在繼續下行的壓力，但下行空間有限，后續現貨調整速度不及預期速度下或開啟基差修復行情。焦煤，在趨勢上與焦炭或保持一致，但整體弱于焦炭。總結而言，我們建議多配焦炭，但考慮到目前市場波動較大、保證金較高，建議待市場超調至（2550，2875）區間可以輕倉試多，套利策略上建議逢高空配鐵礦，以滾動方式操作，至于做多焦化利潤方式，由于保證金比率過高，在目前高波動下不建議執行。

操作建議：總結而言，我們建議多配焦炭，但考慮到目前市場波動較大、保證金較高，建議待市場超調至（2550，2875）區間可以輕倉試多，套利策略上建議逢高空配鐵礦，以滾動方式操作，至于做多焦化利潤方式，由于保證金比率過高，在目前高波動下不建議執行。

焦炭風險因素：終端需求走弱（下行風險）、焦煤進口政策大幅度寬松（下行風險）、礦區復產不及預期（上行風險）、焦炭環保限產趨嚴（上行風險）、政策調控分析（下行風險）

焦煤風險因素：焦炭復產不及預期、環保趨嚴（下行風險）、焦煤進口政策大幅度寬松（下行風險）、礦區復產不及預期（上行風險）政策調控風險（下行風險）

五、相關數據

圖表2：247家鋼企：鐵水：日均產量（萬噸）