報(bào)告摘要

隨著美國Taper的漸近，美元短期走強(qiáng)或?qū)?a target='_blank'>大宗商品價(jià)格形成抑制。國內(nèi)地產(chǎn)投資面臨持續(xù)走弱，海外耐用品需求已經(jīng)趨于回落，內(nèi)外需的同步回落對(duì)經(jīng)濟(jì)構(gòu)成壓力。穩(wěn)增長壓力漸增，政策組合“緊信用、松貨幣、寬財(cái)政”的大方向不改。能耗雙控措施繼續(xù)貫徹執(zhí)行，對(duì)于“兩高”行業(yè)的限產(chǎn)舉措將延續(xù)。

供需展望

中國氧化鋁產(chǎn)量環(huán)比減少，但鋁土礦供應(yīng)偏緊，氧化鋁價(jià)格漲幅加快，推動(dòng)原鋁價(jià)格繼續(xù)攀升。受各地限電影響，今年我國電解鋁產(chǎn)量低于年初預(yù)期。海外需求較好，新能源需求較好，鋁材出口增速較快。

價(jià)格展望

受原料偏緊影響，預(yù)計(jì)氧化鋁價(jià)格仍將繼續(xù)攀升，電解鋁受原料漲價(jià)影響，仍有上漲動(dòng)能。預(yù)計(jì)鋁價(jià)保持震蕩攀升格局，波動(dòng)區(qū)間[20000，24500]元/噸。

一、鋁價(jià)格及庫存季度變化

1、LME和上海交易所鋁漲幅擴(kuò)大

2021年三季度，LME鋁收盤環(huán)比漲15.74%，同比攀升61.6%。

2021年三季度，上海期貨交易所滬鋁主力合約環(huán)比漲20.51%，同比攀升65.57%。

圖：滬鋁季度價(jià)格走勢(shì)（元/噸）

資料來源：WIND、中銀期貨

2、現(xiàn)貨升水平穩(wěn)

從LME現(xiàn)貨升水看，9月鋁現(xiàn)貨-16美元/噸；國內(nèi)9月滬鋁現(xiàn)貨-30元/噸。國內(nèi)外鋁錠均小幅貼水，拋儲(chǔ)對(duì)現(xiàn)貨有壓制，總體現(xiàn)貨供需穩(wěn)定。

圖：LME和滬鋁現(xiàn)貨升貼水

資料來源：WIND、中銀期貨

3、鋁庫存持續(xù)下降

全球鋁顯性庫存總計(jì)231.6萬噸，環(huán)比減少2.71%，同比-8.41%，全球鋁總庫存處于偏低水平。

圖：主要交易所鋁庫存（噸）

資料來源：WIND、中銀期貨

三季度，受節(jié)能雙控影響，鋁價(jià)漲幅明顯擴(kuò)大。全球鋁庫存也繼續(xù)回落，終端消費(fèi)保持旺盛。

二、氧化鋁漲速加快

1、中國氧化鋁產(chǎn)量增加

根據(jù)國際鋁業(yè)協(xié)會(huì)IAI最新數(shù)據(jù)，2021年8月全球氧化鋁產(chǎn)量1156.5萬噸，同比增1.61%。1-8月全球累計(jì)氧化鋁產(chǎn)量9262.7萬噸，同比增5.56%。中國8月氧化鋁產(chǎn)量646.6萬噸，同比-1.1%。1-8月中國累計(jì)氧化鋁產(chǎn)量5224.5萬噸，同比增8.7%。受能耗雙控影響，國內(nèi)氧化鋁產(chǎn)量環(huán)比和同比均出現(xiàn)下滑。

我國氧化鋁產(chǎn)能增加較快，整體氧化鋁供應(yīng)正逐漸恢復(fù)。隨著海運(yùn)費(fèi)大幅上漲，進(jìn)口鋁土礦價(jià)格也出現(xiàn)明顯上漲。氧化鋁價(jià)格也隨鋁土礦價(jià)格上漲，產(chǎn)量也保持較快增速。

最新數(shù)據(jù)顯示，8月我國鋁土礦進(jìn)口870萬噸，同比-15.75%。1-8月累計(jì)進(jìn)口7312.5萬噸，同比-8.18%。受海運(yùn)緊張影響，鋁土礦進(jìn)口今年以來持續(xù)下滑。其中幾內(nèi)亞鋁土礦進(jìn)口增速4.1%，澳大利亞進(jìn)口鋁土礦進(jìn)口-11.08%。自澳大利亞進(jìn)口量的持續(xù)下滑，鋁土礦。

中國2021年1-8月氧化鋁累計(jì)進(jìn)口量233.2萬噸，同比-10.94%。海外氧化鋁價(jià)格偏高，進(jìn)口量持續(xù)下滑。

圖：中國鋁土礦進(jìn)口量（噸）

資料來源：WIND、中銀期貨

圖：中國氧化鋁月度產(chǎn)量（萬噸）

資料來源：WIND、中銀期貨

2、中國電解鋁產(chǎn)量穩(wěn)步增加

根據(jù)IAI最新數(shù)據(jù)，2021年8月全球電解鋁產(chǎn)量569.9萬噸，環(huán)比-0.5%，同比增3.15%；全球1-8月累計(jì)產(chǎn)量4514萬噸，同比增4.75%。中國8月電解鋁產(chǎn)量315.5萬噸，同比增0.4%；1-8月電解鋁累計(jì)產(chǎn)量2607.6萬噸，同比增8.3%。盡管國內(nèi)電解鋁產(chǎn)量保持增長，但受能效雙控影響，增幅放緩。

據(jù)統(tǒng)計(jì)，目前國內(nèi)約65%的電解鋁產(chǎn)能使用自備電生產(chǎn)，且大部分為火力發(fā)電。

據(jù)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2021年預(yù)計(jì)國內(nèi)電解鋁待復(fù)產(chǎn)規(guī)模62.5萬噸。2021年預(yù)計(jì)新增產(chǎn)能259.5萬噸。新增待投產(chǎn)和待復(fù)產(chǎn)合計(jì)產(chǎn)能達(dá)322萬噸，受能耗雙高影響，部分產(chǎn)能延續(xù)至明年投產(chǎn)。預(yù)計(jì)2021實(shí)際投產(chǎn)量約166萬噸，明年預(yù)計(jì)還將新增投產(chǎn)156萬噸。今年新增產(chǎn)量將低于年初預(yù)期。

圖：全球除中國外電解鋁產(chǎn)量（千噸）

資料來源：WIND、中銀期貨

圖：中國電解鋁月度產(chǎn)量（萬噸）

資料來源：WIND、中銀期貨

3、全球鋁供需基本平衡

根據(jù)國際金屬統(tǒng)計(jì)局WBMS數(shù)據(jù)，全球2021年1~6月電解鋁市場短缺193.3萬噸，而2020年全年過剩52.6萬噸。2021年1~6月電解鋁需求為3547萬噸，比2020年同期增加10.53%。中國表觀消費(fèi)增加了13%，得益于全球需求增長，中國鋁半成品今年出口增加迅速。

表：全球鋁供需平衡表

資料來源：WBMS、中銀期貨

中國鋁終端消費(fèi)

鋁棒：全國鋁棒庫存環(huán)比增加，華南地區(qū)鋁棒到貨多出貨少，鋁價(jià)漲勢(shì)強(qiáng)勁，下游接貨情緒不高。

鋁合金：下游汽車行業(yè)受缺芯影響產(chǎn)量減少，鋁價(jià)上漲較快，壓鑄合金需求減弱。

板帶箔：據(jù)SMM調(diào)研統(tǒng)計(jì)，8月鋁板帶箔企業(yè)開工率回升至77.27%，環(huán)比上升1.52個(gè)百分點(diǎn)。其中鋁板帶企業(yè)開工率75.31%，環(huán)比上升1.14%，同比上升6.70%。鋁箔企業(yè)開工率84.72%，環(huán)比上升3.74%，同比上升1.7%。外貿(mào)需求保持穩(wěn)定，海外已經(jīng)接受鋁價(jià)上漲，企業(yè)訂單充足。

鋁桿：鋁桿企業(yè)成本及出貨壓力較大，外采鋁水企業(yè)開工出現(xiàn)下滑，8月行業(yè)開工率再度走弱。因鋁價(jià)高位運(yùn)行，行業(yè)出貨不暢，外采鋁水企業(yè)盈利狀況不佳。進(jìn)入9月鋁線纜企業(yè)交貨集中，開工率有望回升。

型材：鋁型材規(guī)模企業(yè)開工率下滑，新訂單減少和現(xiàn)金流緊張依舊是近期影響企業(yè)開工的主要因素。工業(yè)型材在光伏板塊的復(fù)蘇下，訂單情況尚可。近期，廣東、江蘇地區(qū)限電頻發(fā)，型材企業(yè)受到不同程度影響。

圖：中國鋁材月度產(chǎn)量（萬噸）

資料來源：WIND、中銀期貨

圖：中國未鍛造鋁和鋁材出口（噸）

資料來源：WIND、中銀期貨

綜上所述，中國氧化鋁產(chǎn)量環(huán)比減少，但鋁土礦供應(yīng)偏緊，氧化鋁價(jià)格漲幅加快，推動(dòng)原鋁價(jià)格繼續(xù)攀升。受各地限電影響，今年我國電解鋁產(chǎn)量低于年初預(yù)期。海外需求較好，新能源需求較好，鋁材出口增速較快。

三、影響有色金屬價(jià)格的經(jīng)濟(jì)和匯率因素

1、主要全球經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定向好

經(jīng)濟(jì)合作組織OECD預(yù)測2021年中國GDP增速8.53，美國6.86。2022年中國和美國的GDP分別為5.8和3.56。從OECD的領(lǐng)先指標(biāo)看，中國和歐洲領(lǐng)先指標(biāo)增速較快，美國和日本偏慢。

美國2021年二季度GDP增速為6.6%，中國二季度GDP增速為7.9%。歐元區(qū)二季度GDP為14.8%；日本二季度GDP增速7.6%，全球GDP增速均快速回升，歐洲和日本步伐開始加快。

美國2021年8月制造業(yè)PMI指數(shù)59.9，7月59.5，繼續(xù)保持高位；中國8月PMI為50.1，7月為50。4；歐元區(qū)9月PMI為58.7，8月61.4；日本8月PMI為52.7，7月53。全球主要經(jīng)濟(jì)體制造業(yè)總體仍處于增長區(qū)間。預(yù)計(jì)全球四季度GDP增速也將繼續(xù)穩(wěn)步回升。

圖：主要經(jīng)濟(jì)體GDP走勢(shì)

資料來源：WIND、中銀國際期貨

圖：主要經(jīng)濟(jì)體PMI

資料來源：WIND、中銀國際期貨

2、美聯(lián)儲(chǔ)維持原有貨幣政策不變，但將放慢資產(chǎn)購買步伐

2021年9月23日，美聯(lián)儲(chǔ)將基準(zhǔn)利率繼續(xù)維持在近零水平，但表示加息可能會(huì)比預(yù)期早一點(diǎn)，有半數(shù)委員會(huì)成員現(xiàn)在認(rèn)為首次加息將在2022年發(fā)生。美聯(lián)儲(chǔ)還大幅下調(diào)了美國今年的經(jīng)濟(jì)增長預(yù)期，同時(shí)表示可能很快就會(huì)放慢購買債券的步伐。

美聯(lián)儲(chǔ)9月議息會(huì)議傳遞出超預(yù)期鷹派信號(hào)：（1）暗示將在11月宣布Taper，并于明年年中完成；（2）FOMC點(diǎn)陣圖隱含的加息預(yù)期較6月進(jìn)一步上調(diào)，預(yù)期2022年加息的委員達(dá)到9人（6月為7人），形成9：9平票；僅有一位委員認(rèn)為2023年不會(huì)加息，9位委員認(rèn)為屆時(shí)利率會(huì)達(dá)到1%以上，即加息至少4次。在正式開始Taper之前，加息預(yù)期可能都不會(huì)是市場交易的重點(diǎn)。

美國財(cái)長耶倫表示如果國會(huì)在10月18日之前不采取行動(dòng)提高或延緩債務(wù)上限，財(cái)政部可能會(huì)用盡其非常措施，美國可能在10月18日前觸及債務(wù)上限。

美國8月CPI為5.3，核心CPI為4，均遠(yuǎn)高于美聯(lián)儲(chǔ)設(shè)定的2%的通脹目標(biāo)。美國勞動(dòng)力人口數(shù)量還沒有恢復(fù)到疫情前的水平，新增非農(nóng)就業(yè)人數(shù)持續(xù)增加，預(yù)計(jì)不久即可基本符合美聯(lián)儲(chǔ)的就業(yè)要求。

圖：美國CPI和核心CPI

資料來源：WIND、中銀國際期貨

圖：美國國債收益率

資料來源：WIND、中銀國際期貨

3、國內(nèi)保持穩(wěn)健的貨幣政策，下游原材料價(jià)格上漲壓力較大

8月中國制造業(yè)PMI為50.1，低于前值的50.4。8月中國非制造業(yè)PMI為47.5，低于前值的53.3。8月長江商學(xué)院BCI為50.0，低于前值的54.6。8月通脹數(shù)據(jù)，CPI同比上漲0.8%，低于預(yù)期，PPI同比繼續(xù)上行至9.5%，再超市場預(yù)期。受能耗雙控、限產(chǎn)等政策影響，供給端約束仍將帶動(dòng)工業(yè)品價(jià)格高位震蕩。但隨著中下游企業(yè)盈利被持續(xù)擠壓，保供”政策的力度或也將進(jìn)一步加強(qiáng)。

9月24日，央行召開三季度貨幣政策委員會(huì)例會(huì)。對(duì)于經(jīng)濟(jì)定調(diào)，三季度例會(huì)相對(duì)更偏謹(jǐn)慎，但三季度僅有“經(jīng)濟(jì)恢復(fù)不穩(wěn)固、不均衡”的表述。三季度例會(huì)延續(xù)了7月底央行下半年工作會(huì)議的提法，指出“有序推動(dòng)碳減排支持工具落地生效”，較二季度例會(huì)“研究設(shè)立碳減排工具”更進(jìn)一步。對(duì)于近期部分房企的信用風(fēng)險(xiǎn)事件，例會(huì)也給出了回應(yīng)，指出“維護(hù)房地產(chǎn)市場的健康發(fā)展，維護(hù)住房消費(fèi)者的合法權(quán)益”，這表達(dá)出：1）央行對(duì)風(fēng)險(xiǎn)事件的關(guān)注度提升，在維護(hù)“健康發(fā)展”的基調(diào)下，整體影響可控；2）不排除會(huì)有微調(diào)，但地產(chǎn)調(diào)控系統(tǒng)性松動(dòng)的可能性偏低，“房住不炒”才是“健康發(fā)展”，調(diào)控政策放松表述上一般會(huì)對(duì)應(yīng)支持住房合理需求等；3）“住房消費(fèi)者的合法權(quán)益”應(yīng)主要指期房交房等。

圖：中國GDP、M2

資料來源：WIND、中銀國際期貨

圖：中國PPI、CPI

資料來源：WIND、中銀國際期貨

4、我國面臨的總體環(huán)境

隨著美國Taper的漸近，美元短期走強(qiáng)或?qū)Υ笞谏唐穬r(jià)格形成抑制。國內(nèi)地產(chǎn)投資面臨持續(xù)走弱，海外耐用品需求已經(jīng)趨于回落，內(nèi)外需的同步回落對(duì)經(jīng)濟(jì)構(gòu)成壓力。穩(wěn)增長壓力漸增，政策組合“緊信用、松貨幣、寬財(cái)政”的大方向不改。能耗雙控措施繼續(xù)貫徹執(zhí)行，對(duì)于“兩高”行業(yè)的限產(chǎn)舉措將延續(xù)。

中銀國際期貨 劉超