方正中期期貨梁海寬

　　摘要：

　　7月鐵礦價格出現明顯回調，下半月開啟單邊下行，至月末普氏指數已回落至180美金。鐵礦自身供需在7月確出現走弱，表現在港口庫存的持續累庫。但更為重要的下行驅動來自于市場對鐵礦需求端的悲觀預期。隨著粗鋼減產預期的逐步落地，鐵礦估值受到明顯打壓。隨著鋼廠供給端的收縮，爐料端利潤持續向成材端傳導，鋼廠實際利潤逐步走擴。盤面也開始集中交易做多鋼廠利潤的邏輯，鐵礦作為空頭配置短期承壓明顯，螺礦比攀升至高位水平。

　　展望8月，鐵礦價格的主要影響因素在于需求端可能出現的預期差。當前鐵礦石需求處于強現實和弱預期的狀態。7月粗鋼產量降幅雖較為明顯，但主要集中在短流程，長流程鋼廠暫未出現明顯減產，鐵水產量仍維持高位運行。鐵礦實際需求暫未出現明顯坍塌。但盤面已提前計提鐵水減產預期，短期價格存在超跌。經過7月的持續修復后，當前長流程鋼廠利潤已得到明顯改善。8月主動減產意愿應不強，若鐵水產量仍繼續維持高位水平，則產業鏈內利潤或將面臨重新分配，成材利潤將逐步向爐料端讓渡，在下游正向反饋的驅動下屆時鐵礦價格或將出現補漲。從鐵礦自身供需來，7月外礦的低發運量將逐步體現在8月的到港量上，隨著疏港的改善港口庫存有望出現短期去庫。當前中高品粉礦庫存仍處于低位水平，隨著8月用焦成本的增加，中高品礦可能會再度受到青睞。鐵礦的品種間結構性矛盾可能會再度顯現。操作上不宜繼續追空，如鐵水減產預期仍不能落地則鐵礦石期現價格將逐步向實際供需回歸，估值將重回合理區間。由于01合約的高基差修復路徑存在極大的不確定性，下游產業客戶暫不宜在遠月盤面進行買入套期保值的操作。

　　一． 行情走勢回顧

　　（一）現貨價格

　　7月鐵礦石現貨價格沖高回落，普氏62%Fe月中一度再度突破220美金關口。但進入下半月后進入單邊下行模式，累計跌幅明顯。截止月末已回落至180.5美金，月度累計下跌17.35%。月度均值211.99美金，環比6月下降1.19%，降幅并不明顯。從品種間價差變化來看，上半年持續走強的中高品礦溢價本月有所走弱。在現貨價格集體回調的的7月，低品礦價格相對抗跌，與中高品礦價差出現明顯收斂。普氏62%Fe-普氏58%Fe價差從月初的58.25美金下滑至月末的51.1美金。而高品礦與中品礦之間價差月中雖一度走擴，但臨近月底快速回落，月末價差相較月初基本持平。具體到各品種的價格表現來看，7月低品楊迪粉最為抗跌，在減產的背景下鋼廠不再追逐高出鐵率，加之利潤水平處于低位水平，鋼廠主動加大了對價格更為低廉的低品礦的使用比例。楊迪粉由于自身性質較超特和混合粉更優，更為受到青睞。另外高品卡粉由于自身庫存水平較低，加之要與低品搭配，本周需求也相對較好，價格跌幅也相對較窄。中品礦價格本周表現最弱，但MNPJ粉中金布巴粉價格跌幅較小，鋼廠和貿易商在7月對其需求量有明顯增加，對PB粉產生了明顯的替代效應。

　　（二）期貨端

　　7月鐵礦石主力合約沖高回落，月中受基差修復驅動達到高點，下半月持續回落，月度累計下跌11.85%，收于1027。成交量和持倉量在7月溫和上漲。7月日均成交量536800手，環比6月增加1.68%。7月末持倉量共計1116736手，環比6月末增加8.38%。總體看，7月鐵礦石期貨市場整體呈現小幅放量增倉下行的走勢。有新增空單入場。

　　二．基差和價差

　　基差方面，由于I2109合約基差高于歷史同期水平，臨近交割有較強的修復需求。本月中出現基差修復行情，I2109合約一度出現加速上漲向現貨價格靠攏，一周內基本完成基差修復。而后期現價格走勢基本趨同。當前I2109合約基差矛盾已不顯著，8月關注焦點應轉向遠月合約的高基差。在粗鋼壓產的預期下，01合約后續基差的修復路徑具有較大的不確定性，或不同于之前臨近交割月盤面價格短期快速上漲向現貨價格收斂的修復方式。

　　三．供應端

　　（一） 進口礦供應情況

　　6月我國進口鐵礦石統計8942萬噸，單月同比下降12%。各主流礦和非主流礦的進口量在本月均出現同比下降，除南非礦外降幅均在10%以上。1-6月我國共進口外礦5.61億噸，累計同比增加2.6%，完成全年預期進口增量的大部分。下半年進口量料將基本持平于去年，同比進一步提升空間有限，但環比上半年仍將有所增加。具體來看，1-6月巴西礦進口量累計同比增加1348萬噸，全年預計增量已經基本在上半年完成，后續發運量將大體持平于去年同期。除澳巴礦外的非主流礦在上半年也基本完成全年預計增量，后續進一步提升的空間不大。而澳礦上半年發運節奏明顯慢于巴西礦和非主流礦。另外從澳礦發運至我國的比例來看，今年上半年也整體低于去年同期，反應出海外需求對澳礦的分流效應。從四大礦山的產量和發運情況來看，上半年僅淡水河谷增幅較為明顯,力拓和必和必拓產銷均不及預期，全年預計完成發運目標下限。FMG受益于新礦山的投產，產量有所增加，銷量維持穩定。年內剩余時間澳礦發運量有邊際寬松的預期，將成為進口量增量的主要來源。

　　進入7月后，澳巴礦發運逐步進入傳統淡季，沖財報結束后海外礦山主動檢修明顯增多。從7月澳巴礦的周度發運量變化來看，上半月有明顯回落，但進入下半月后出現回暖跡象。總體來看，7月澳礦和巴西礦的發運量環比6月有所下降，但整體降幅相對有限。尤其是考慮到澳礦在7月發運至我國的比例有明顯提升，部分抵消了其發運總量的下滑。進入8月后，外礦整體發運節奏將加快，發運量環比7月將增加。從到港情況來看，7月北方主港累計到港量環比6月有小幅增加，外礦實際供應壓力增加。但臨近月末，月初外礦發運的下降開始體現在到港量上，澳巴礦和非主流礦的到港量出現了較為明顯的降幅，預計8月整體外礦到港壓力將得到進一步緩解。

　　（二）國產礦供應情況

　　據Mysteel統計，今年1-5月國產精粉產量為1.13億噸，累計同比增長7.3%.但進入6月后，由于山西地區突發鐵礦安全事故，使得當地部分礦山逐步停產，其他主產區安檢也趨嚴，影響到了短期國內鐵礦的供應。1-6月我國鐵精粉累計產量1.36億噸，累計同比增幅降至5.43%。進入7月后，各主產區礦山逐步復產，但較之前仍有一定缺口，部分主產區的產量仍在一定程度上受環保限制。從礦山周度開工率和日均產量來看，7月環比6月進一步下降。預計7月國產精粉產量將回落至2200萬噸左右。

　　今年國產礦的新產能投放量有所增加，多集中在華北主產區。據Mysteel不完全統計，今年上半年河北省共批復鐵礦石相關項目78個，而去年上半年批復的項目數為43個，同比增幅較為明顯。上半年礦山的基建進度受安檢趨嚴影響出現了一定的延緩，進入下半年后將逐步加快。隨著供給端擾動的減弱，在高礦價的刺激下預計國產礦產量年內剩余時間將逐步恢復至相對高位水平，月度精粉產量有望維持在2700萬噸的水平。

　　四．需求端

　　（一）終端用鋼需求

　　從鐵元素的終端需求來看，今年上半年國內固定資產投資增速加快。其中地產投資增速強勁，有力地支撐起國內的用鋼需求。而基建投資增速相對緩慢，主因今年上半年我國新增專項債發行進度明顯慢于去年和2019年。上半年制造業投資增速亦較為低迷，二季度大宗商品價格的快速上漲在一定程度上抑制了制造業的投資。但總體而言，今年上半年終端用鋼需求仍較為旺盛，1-6月全國粗鋼表觀消費量達到5.38億噸，同比增長10.4%，國內鐵元素整體需求較為可觀。進入7月后，隨著華東地區逐步出梅，成材表需一度出現回暖，上半月持續改善，表現出了淡季不淡的跡象。從國內銅庫存在7月的持續去庫可判斷，大宗商品價格經過二季度的持續回調后，下游制造業和基建端前期受抑制的需求開始回補。另外，基于粗鋼壓產預期對鋼價的提振作用，下游投機性需求也開始增多，也在一定程度上提振了7月的整體用鋼需求。進入7月下半月后，受天氣影響成材終端消費再度回落，但預計該部分需求的缺失在8月將逐步回歸。對8月成材消費整體維持偏樂觀預期，下游有望提前開啟旺季前的備貨。對于整個三季度來說，二季度缺失的新開工面積將得到回補，帶動建材需求進入年內需求旺季。基建方面，隨著專項債的發行節奏的加快，基建端用鋼需求將出現明顯釋放。制造業投資有望延續擴張態勢。

　　（二）鐵礦石需求

　　6月爐料端價格堅挺，鋼廠利潤持續下降，部分鋼廠因虧損出現主動減產，加之月度唐山和山西等地出現集中減產，全月粗鋼和鐵水產量下降較為明顯。6月全國鐵水產量降至7578萬噸，已低于去年同期水平。1-6月鐵水產量共計4.56億噸，累計同比增長4%。進入7月后，各主要鋼鐵生產大省均進一步明確年度粗鋼產量同比不增加的目標。五大鋼種產量持續下降，整體減產幅度超市場預期。但減量主要集中在短流程鋼廠，長流程鋼廠產量下降幅度并不明顯。日均鐵水產量月初出現快速修復，而后始終維持在230萬噸上方運行，鐵礦石需求端暫維持韌性。當前鐵礦石需求端處于強現實與弱預期的狀態。近期價格已提前計提后續鐵水減產的預期，進入8月后需謹防鐵水產量降幅不及預期造成的預期差，在成材利潤持續修復的情況下，8月長流程鋼廠主動減產意愿應較強，不排除鐵水產量出現止跌回升。

　　從燒結的入爐品位來看，7月先升后降，月末入爐品位55.92%，持平于月初水平。相較6月的品位進一步回落，延續自5月末以來的持續下降趨勢。在減產的大背景下，鋼廠暫不追求出鐵率，近期加大了對價格更為低廉的低品礦的使用比例。球團和塊礦的入爐比例在7月持續下降，鋼廠持續增加對燒結礦的用量。但隨著鋼廠利潤水平的逐步修復，球團和塊礦的入爐比例在8月有望止跌回升，燒結礦的入爐品位也有望提升。

　　（三）鋼廠利潤水平

　　7月成材供需得到改善。下游終端消費雖然仍處于淡季，但鋼廠減產幅度較大，成材庫存出現拐點。截止7月末，鋼材總庫存量為2137萬噸，連續三周環比下降。其中鋼廠廠內庫存量為610.92萬噸，連續四周環比下降，庫存呈現反季節性去庫。鋼廠供給端的明顯收縮對爐料端價格形成短期利空，整個7月黑色產業鏈內利潤持續從爐料端向成材端讓渡，長流程鋼廠利潤水平修復明顯。8月產業鏈內利潤能否實現重新分配仍取決于鐵水的實際減產幅度。如鐵水產量仍維持高位運行，則成材利潤有向爐料端讓渡的預期，屆時鐵礦價格有望出現補漲，當前偏高的螺礦比將回落至正常水平。

　　五．庫存

　　（一）港口庫存

　　7月外礦到港壓力較6月環比增加，而下游需求鋼廠基于減產預期主動采購意愿不強，加之受天氣影響，疏港量下降較為明顯。月末日均疏港量已回落至近年來歷史同期最低水平。港口庫存在7月持續累庫，臨近月末方才出現小幅回落。截止至7月底全國45港庫存為12813.42萬噸，相較月初增加約580萬噸。但當前庫存水平仍處于近年來歷史同期中位水平，總量矛盾并不突出。從庫存結構來看，7月中高品粉礦的累庫并不明顯，當前仍處于偏低水平，庫存增量主要集中在主流澳塊和低品澳粉。鐵礦品種間結構性矛盾仍未得到根本性改善。展望8月，7月外礦的低發運量將逐步體現在到港量上，而下游疏港隨著天氣的轉好有望得到改善，港口庫存的累庫或將暫告一段落，有望迎來短期的去庫。焦炭現貨價格有望再度提漲，隨著用焦成本的上行鋼廠或將重新青睞中高品粉礦，中高品資源偏緊的品種間結構性矛盾有再度顯現的可能。

　　（二）鋼廠庫存

　　7月鋼廠主動補庫意愿不強，對鐵礦基本維持剛性按需采購。247家鋼廠廠內進口礦庫存從月初的11381萬噸降至月末的11223萬噸，月度小幅去庫158萬噸。64家樣本鋼廠廠內進口礦燒結庫存多數時間內維持在1600萬噸下方的絕對低位水平。從鋼廠和貿易商手中的各品種庫存變化來看，7月金布巴粉庫存和PB粉庫存呈現明顯的此消彼長。金布巴粉月度去庫151萬噸，而PB粉月度累庫137萬噸，鋼廠7月對金布巴粉的用量明顯提升用以替代PB粉。當前鋼廠廠內鐵礦庫存水平處于明顯低位，部分貿易商近期也出現了甩貨的現象。但當前鐵水產量仍處于高位水平，鐵礦價格經過持續回調后已具備一定的采購性價比，若8月鐵水減產幅度不及預期則下游鋼廠和貿易商有望開啟新一輪補庫，屆時可能會對鐵礦現貨價格起到提振作用。

　　六．海運費

　　7月全球海運市場漲跌互現。截止7月末BDI指數報3214，月度累計下降3.72%。同期BCI指數累計漲幅為9.92%，截止7月末報4056。從鐵礦石各主要航線的海運費來看，7月集體上漲。截止7月底，圖巴朗至青島運價報28.29美元/噸，較月初上漲6.21%。同期西澳至青島運價累計上漲22.6%，截止7月末報14.1美元/噸。8月隨著鐵礦石發運量的回升，海運費價格有進一步上漲的空間。

　　七. 后續展望和操作策略

　　展望8月，鐵礦價格的主要影響因素在于需求端可能出現的預期差。當前鐵礦石需求處于強現實和弱預期的狀態。7月粗鋼產量降幅雖較為明顯，但主要集中在短流程，長流程鋼廠暫未出現明顯減產，鐵水產量仍維持高位運行。鐵礦實際需求暫未出現明顯坍塌。但盤面已提前計提鐵水減產預期，短期價格存在超跌。經過7月的持續修復后，當前長流程鋼廠利潤已得到明顯改善。8月主動減產意愿應不強，若鐵水產量仍繼續維持高位水平，則產業鏈內利潤或將面臨重新分配，成材利潤將逐步向爐料端讓渡，在下游正向反饋的驅動下屆時鐵礦價格或將出現補漲。從鐵礦自身供需來，7月外礦的低發運量將逐步體現在8月的到港量上，隨著疏港的改善港口庫存有望出現短期去庫。當前中高品粉礦庫存仍處于低位水平，隨著8月用焦成本的增加，中高品礦可能會再度受到青睞。鐵礦的品種間結構性矛盾可能會再度顯現。操作上不宜繼續追空，如鐵水減產預期仍不能落地則鐵礦石期現價格將逐步向實際供需回歸，估值將重回合理區間。由于01合約的高基差修復路徑存在極大的不確定性，下游產業客戶暫不宜在遠月盤面進行買入套期保值的操作。