報告要點

20/21年度，中國食糖產量增加，進口增加，供應整體有所增加；需求或恢復到新冠之前水平；但整體表現為供應寬松態勢，在2021年2季度，國產糖庫存大，進口量持續增加，食糖價格難言樂觀，尤其后期，進口若持續增加，遠月將承壓下跌。

摘要：

供應方面，20/21年度，中國食糖產量將小幅增加，預計在1070萬噸，進口將會大幅增加，20/21榨季截至2月底共計進口355萬噸，同比增加224萬噸。從2020年7月1日開始，食糖進口開始采用備案制，食糖進口量大幅增加，預計本年度，食糖進口量維持增加態勢；進口糖漿方面，糖協雖呼吁會員不參與糖漿進口及經營業務，但我們預計對限制糖漿進口效果有限，糖漿進口或維持增加態勢。走私方面，預計新冠被有效遏制后，走私或有所抬頭。

需求方面，隨著新冠逐漸被控制，預計食糖消費逐漸恢復，2020/21榨季，我們預計食糖消費量或達到1500萬噸左右，比2019/20榨季增加60-80萬噸。

綜上，在二季度，食糖供應充足，消費平穩有增，但總體供需較寬松，目前價格處于糖廠盈利點之上，后期價格有回落風險。

一、行情回顧

2020/21榨季截至3月底，鄭糖價格整體呈現下跌-上漲-小幅回落走勢。下跌階段：因新榨季預計增產，且進口量大幅增加，消費疲弱，價格出現一定程度下跌。上漲階段：主要因宏觀影響，國內大宗商品普漲，宏觀偏暖，鄭糖小幅上漲，主力合約最高漲至5560元/噸。

2020/21榨季從10月1日到現在，鄭糖整體處于震蕩反彈態勢，主要因宏觀偏暖帶動，行業基本面無較大驅動，供需較為寬松。

二、市場解析與預測

（一）國外市場

2019/20榨季，國際糖市供需預估經歷了非常大的轉變，各機構先是不斷上調供需缺口，主要因印度產量大幅下調，泰國因干旱影響，產量超預期下調。但因新冠肺炎持續爆發影響，原油暴跌，各機構開始紛紛上調巴西產量，全球供需缺口不斷下調，最終，全球供需缺口從最初的短缺700多萬噸到最終缺口不足100萬噸。20/21榨季，全球食糖供需仍有小幅缺口，但這個缺口也很大程度上受氣候及疫情的發展影響，后期，缺口有被下調的空間。整體上來看，新年度供需矛盾不大，但階段性的供需矛盾仍存。

1．新年度全球食糖供需矛盾不大

根據KSM的數據，20/21榨季，全球預計供需短缺430萬噸，主要因泰國、歐盟等國產量或低于同期，且消費有所恢復。

TRS：預計2021/22年度全球糖市供應過剩518萬噸，而2020/21年度市場預計供應短缺207萬噸。主要是泰國面積和單產恢復及印度產量將繼續增加。

嘉利高：2021/22榨季全球糖產量再次過剩，將過剩530萬噸。

圖表1：全球食糖供需情況 單位：百萬噸、美分/磅

資料來源：KSM 中信期貨研究部

2.2020/21榨季南巴西食糖產量大幅增加

KSM數據顯示，2020/21榨季，南巴西累計榨蔗5.9879億噸，同比增加3.25%。2020/21榨季，南巴西產糖3825萬噸，甘蔗制糖比為46.19%，上年同期為34.46%。

圖表2：20/21榨季南巴西甘蔗制糖比大幅提升

資料來源：KSM 中信期貨研究部

目前，巴西21/22榨季已經逐漸開始，前期因糖價較高，企業賣出套保較多，巴西后期制糖比或仍維持高位，南巴西產糖量或下降至3600萬噸左右。

圖表3：20/21榨季南巴西地區食糖產量將大幅增長

資料來源：KSM 中信期貨研究部

3.2020/21榨季印度食糖產量大幅增加

根據印度糖廠協會的數據顯示，20/21榨季，預計印度食糖產量在將增加至3100萬噸，同比增加380萬噸。

圖表4：20/21榨季印度食糖產量大增 單位：百萬噸

資料來源：KSM 中信期貨研究部

4.2020/21榨季泰國產量或繼續下降

2019/20榨季，因泰國發生嚴重干旱，導致食糖產量超預期下降，根據KSM數據，19/20榨季泰國食糖產量下降至827萬噸，同比下降630萬噸。20/21榨季，泰國食糖產量或繼續下降，預計產量只有770萬噸，同比下降57萬噸。

圖表5：20/21榨季泰國食糖產量繼續下降 單位：萬噸

資料來源：KSM 中信期貨研究部

（二）國內市場

根據我們的計算，2019/20榨季中國食糖消費量為：產量1042+轉結35+進口進入市場375+走私30+拋儲13-轉結56=1439萬噸，因糖漿進口預計替代40萬噸左右，兩項合計消費1479萬噸；2019/20榨季，受疫情影響，消費量同比減少40-60萬噸；20/21榨季，預計消費恢復到1520萬噸左右（含糖漿）。

2020/21榨季食糖供應量預計為：產量1070+轉結56+進口550+走私30=1706萬噸，預計糖漿進口折糖維持在40萬噸左右，供應過剩226萬噸左右，但食糖及糖漿進口數量受政策影響比較大，存在較大的不確定性，后期需要關注食糖進口情況。

綜上可以看出，2020/21榨季期末庫存同比大幅增加，食糖供需出現過剩。但后期不確定的因素也較多，如拋儲、進口政策等。

1.20/21榨季中國食糖產量同比小增

甘蔗收購價格對甘蔗產量的調節有較大的作用。20/21榨季，廣西維持490的甘蔗收購價格，從歷史上來看，目前的收購價格處于較高位置，對維持廣西甘蔗面積有較大的作用。

圖表6：廣西本榨季甘蔗收購價同比持平 單位：元/噸

資料來源：中糖協 中信期貨研究部

近幾年甘蔗收購價格維持在490元/噸左右，食糖產量近幾年維持小幅增加態勢，但上榨季因氣候等因素影響，食糖產量出現小幅下降。預計2020/21榨季，全國食糖產量在1070萬噸左右，同比小增。

圖表7：20/21榨季中國食糖產量同比小幅增加 單位：元/噸

資料來源：Wind 中信期貨研究部

2．備案制下，食糖進口量大幅增加

2014年11月1日，進口征稅配額外食糖納入自動進口許可管理，配額外進口得到有效的管理；2016年9月底，商務部對進口食糖采取保障措施，自2017年5月22日起，對進口食糖產品實施保障措施。保障措施采取對征稅配額外進口食糖征收保障措施征稅的方式，實施期限為3年，自2017年5月22日至2020年5月21日，實施期間措施逐步放寬。2017年5月22日至2018年5月21日，保障措施征稅稅率為45%；2018年5月22日至2019年5月21日，保障措施征稅稅率為40%；2019年5月22日至2020年5月21日，保障措施征稅稅率為35%。保障措施征稅稅額=海關完稅價格×保障措施征稅稅率。進口環節增值稅以海關審定的完稅價格加上征稅和保障措施征稅作為計稅價格從價計征。

截至到2020年5月21日，保障性征稅到期，配額外征稅恢復至50%。

2020年6月30日，商務部把食糖納入《實行進口報關管理的大宗農產品(000061,股吧)目錄》，食糖進口后期采用備案制，但短期內完全放開可能性不大，進口量增加，是比較確定的。

2021年1-2月中國進口食糖數量為105萬噸，同比增加72.63萬噸，2021年1-2月共計進口105萬噸，同比增加72.63萬噸。20/21榨季截至2月末，中國累計進口食糖355萬噸，同比增加224萬噸。

圖表8：食糖進口量將有所增加 單位：萬噸

資料來源：Wind 中信期貨研究部

圖表9：食糖進口利潤 單位：元/噸

資料來源：Wind 中信期貨研究部

3．食糖消費量逐漸恢復

2019/20榨季，因疫情影響，中國整個2月份基本處于居家隔離狀態，3月份中下旬，企業開始復工復產，食品飲料行業也受到一定影響，我們認為，疫情對食糖的整體需求減少60萬噸左右。2020/21榨季，我們預計食糖消費將逐漸恢復到正常水平，預計20/21榨季國內食糖消費量為1520萬噸左右。

圖表10：20/21榨季中國食糖消費量恢復到正常水平 單位：萬噸

資料來源：中國糖業協會 中信期貨研究部

4．進口政策、拋儲、進口糖漿等因素不確定性較強

2019/20榨季食糖消費量預計為1479萬噸左右，2020/21榨季消費量預計為1520萬噸；產量在1070萬噸左右；走私方面，因疫情影響及泰國食糖產量大幅下降，預計走私量下降至40萬噸以內，但內外價差仍大，后期，走私存在一定的不確定性；目前，進口實行備案制后，具體進口的額度仍存在不確定性。

拋儲方面，2020年9月16日，國家發展改革委發布關于《中央儲備糖管理辦法（征求意見稿）》公開征求意見的通知，食糖后期輪換或逐漸實現常規化操作，對食糖加個的影響較大。

進口糖漿方面，2020年12月1日，中糖協發布了“強化自律，守信經營，鞏固糖業脫貧成果”的致全體會員公開信，糖協要求會員不要參與糖漿進口、加工、經銷和使用。但我們認為，公開信對限制糖漿進口作用有限，從公開信公布后的糖漿進口情況來看，進口量并未出現明顯的下滑，這對糖價來講是一個較大的風險。

圖表11：中國食糖供需平衡表 單位：千噸

資料來源：中糖協 中信期貨研究部

三、2021年2季度投資策略

（一）趨勢策略

供應方面，20/21年度，中國食糖產量將小幅增加，但進口預計會大幅增。從2020年7月1日開始食糖開始采用備案制后，食糖進口量大幅增加，預計本年度，食糖進口量維持增加態勢；進口糖漿方面，糖協雖呼吁會員不參與糖漿進口及經營業務，但我們預計效果有限，糖漿進口或維持增加態勢。走私方面，預計新冠被有效遏制后，走私或有所抬頭。

需求方面，雖然新冠逐漸被控制，預計食糖消費逐漸恢復，2020/21榨季，我們預計食糖消費量或達到1520萬噸左右，比2019/20榨季增加40-60萬噸左右。

所以，在策略上，我們認為，在2021年2季度，食糖的壓力比較大，可以逢高試空。

操作依據：

1、全年食糖供應比較寬松；

2、進口量逐漸增加；

3、食糖庫存在2021年5月份之前處于累庫態勢；

風險因子：

1、極端氣候；

2、進口收緊；

3、糖漿進口限制；

（二）套利策略

白糖季節性特征比較明顯，一般情況下，1月比5月強；9月比5月強；1月和9月的價差取決于市場狀況，牛市周期，1月強于9月，熊市周期，一般9月強于1月。

關于5-9價差：一般情況下，由于9月處于榨季末，而5月處于榨季中，庫存較大，在價差合理的情況下或可以做5-9反套，但今年后期進口量較大，后期壓力大，所以建議5-9價差觀望。

（三）期權策略

2020/21年度，中國食糖供應量增加，需求或增加至疫情之前，但期末庫存同比有較大幅度增加，參考以上期貨投資策略，在2季度，或可以考慮逢高做買入看跌期權。

四、主要風險因素分析

（一）走私仍存在不確定性

據KSM的數據顯示，2015/16榨季，預計走私到中國的食糖數量在200萬噸左右；2016/17榨季，預計走私量仍維持在200萬噸左右，2017/18榨季，預計走私量仍在150萬噸左右，2018/19榨季，走私量仍在100萬噸左右，2019/20榨季，因疫情影響，走私或下降到40萬噸左右。20/21榨季，因泰國產量繼續下降，以及疫情的持續，走私量或維持低位；但需要關注后期，疫情逐漸得到管控之后，走私是否有抬頭的可能。

（二）國家拋儲

2020年9月16日，國家發展改革委發布關于《中央儲備糖管理辦法（征求意見稿）》公開征求意見的通知，食糖后期輪換或逐漸實現常規化操作，對食糖價格的影響較大。

（三）進口政策

目前，保障性征稅已經取消，配額外進口征稅恢復到50%。后期食糖進口采用備案制，進口量大幅增加，但進口數量仍存在不確定性，政策變化對糖價影響巨大。

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