研究結(jié)論

1．海外疫情發(fā)展對(duì)于價(jià)格的邊際影響減弱。

2．巴西發(fā)運(yùn)緩慢恢復(fù)，全年發(fā)貨與去年持平難度不大。預(yù)計(jì)后市海外供應(yīng)逐漸寬松化。

3．高需求持續(xù)，但由于到港的高位使得港口庫(kù)存由去庫(kù)周期向累庫(kù)周期轉(zhuǎn)變。

4．鐵礦石的上漲大幅擠壓了鋼廠的利潤(rùn)空間，類(lèi)比去年同期，螺紋利潤(rùn)率很再繼續(xù)下降。

5．成材需求進(jìn)入季節(jié)性淡季，鋼廠無(wú)法支撐較低的利潤(rùn)結(jié)構(gòu)，鐵礦石將迎來(lái)一定程度的回調(diào)。

6．短期回調(diào)概率較大，但下跌并不會(huì)很順暢，鐵礦石指數(shù)第一波回調(diào)位置在715附近，預(yù)計(jì)下半年會(huì)在680附近展開(kāi)盤(pán)整。

一、行情回顧

回顧今年上半年鐵礦石指數(shù)整體的走勢(shì)，我們不難發(fā)現(xiàn)，今年鐵礦石行情與去年有幾分相似，尤其是上攻階段，都表現(xiàn)為強(qiáng)力的向上突破，但細(xì)分來(lái)看，兩者存在非常大的不同，今年全球金融市場(chǎng)動(dòng)蕩，黑天鵝事件頻發(fā)，市場(chǎng)節(jié)奏難以把握，年前大部分的預(yù)期被迅速扭轉(zhuǎn)，2020注定是一個(gè)不平凡的一年。

以年后第一個(gè)交易日起算，我們可以把鐵礦石指數(shù)行情分為兩個(gè)大的階段。

第一階段（2月-3月）：國(guó)內(nèi)受到新冠疫情的沖擊，各地紛紛限制活動(dòng)，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)幾近停擺，大宗商品以工業(yè)品為代表，年后第一個(gè)交易日紛紛迎來(lái)暴跌，黑色金屬也不例外，下游成材更是迎來(lái)天量的庫(kù)存。好在國(guó)內(nèi)防疫措施積極，市場(chǎng)對(duì)于后市復(fù)工復(fù)產(chǎn)以及逆周期調(diào)節(jié)政策相當(dāng)樂(lè)觀，疊加海外礦山受氣候影響，淡水河谷與力拓紛紛下調(diào)了目標(biāo)發(fā)運(yùn)量，市場(chǎng)情緒有所回暖，一舉收復(fù)年前高點(diǎn)；3月份海外疫情集中爆發(fā)，大宗商品之王“原油”也迎來(lái)瀑布式下跌，然而國(guó)內(nèi)進(jìn)入后疫情時(shí)代，在外圍環(huán)境動(dòng)蕩，能化、有色等品種紛紛大跌之后，市場(chǎng)對(duì)于黑色系的補(bǔ)跌情緒逐漸發(fā)酵。

第二階段（4月-6月）：4月美原油“負(fù)價(jià)”刷新了市場(chǎng)三觀，大家對(duì)于黑色系整體的關(guān)注度并不高，對(duì)于鐵礦石自身來(lái)講，市場(chǎng)仍舊擔(dān)憂(yōu)五一節(jié)后需求的持續(xù)性，但港口持續(xù)性的去庫(kù)是既定事實(shí)，同時(shí)海外疫情持續(xù)性爆發(fā)，巴西整體情況越來(lái)越不可控，海外發(fā)運(yùn)久久未見(jiàn)恢復(fù)，疊加需求端持續(xù)性的高位，鐵礦石的多頭行情在兩會(huì)結(jié)束后迎來(lái)爆發(fā)。目前疫情對(duì)于供給端的邊際影響越來(lái)越小，國(guó)內(nèi)港口壓港嚴(yán)重，到港持續(xù)高位，隨著下游成材進(jìn)入季節(jié)性的淡季，港口終于迎來(lái)累庫(kù)，這對(duì)市場(chǎng)多頭情緒有明顯的打壓。

圖1：鐵礦石指數(shù)

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二、新冠疫情

目前，海外疫情發(fā)展仍未有明顯好轉(zhuǎn)，5月份鐵礦石的一波上漲行情中，巴西疫情發(fā)展帶來(lái)的礦山停運(yùn)扮演了一個(gè)極為重要的驅(qū)動(dòng)力。在整個(gè)上半年運(yùn)行過(guò)程中，巴西與澳洲受疫情的影響截然相反。澳洲方面，由于作為發(fā)達(dá)國(guó)家整體醫(yī)療水平較高，且人口密度相對(duì)較低，在積極的應(yīng)對(duì)措施之下，4月份疫情就得到有效控制；而巴西方面，總統(tǒng)博索納羅堅(jiān)持認(rèn)為疫情只是一場(chǎng)“小流感”，反對(duì)一切封禁措施，并在公共場(chǎng)所帶頭拒絕佩戴口罩，采取消極的群體免疫方法，使得巴西累計(jì)確診人數(shù)迅速攀升至僅次于美國(guó)的水平，淡水河谷下調(diào)全年發(fā)運(yùn)目標(biāo)，伊塔比拉綜合礦區(qū)也因?yàn)橐咔橛绊懕欢掏！?/P>

國(guó)內(nèi)疫情情況同樣也不容松懈，“三文魚(yú)事件”的發(fā)生使得國(guó)內(nèi)疫情也出現(xiàn)了反復(fù)，北京地區(qū)疫情出現(xiàn)了小規(guī)模的集中顯現(xiàn)，目前防輸入與防本土仍需雙管齊下，但整體來(lái)看，疫情小規(guī)模的反復(fù)是可控的，不會(huì)出現(xiàn)年前大規(guī)模的爆發(fā)，也不會(huì)對(duì)社會(huì)經(jīng)濟(jì)造成實(shí)質(zhì)性的影響。

圖2：全國(guó)疫情累計(jì)趨勢(shì)圖

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圖3：澳大利亞累計(jì)確診趨勢(shì)圖

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圖4：巴西累計(jì)確診趨勢(shì)圖

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圖5：全球疫情圖

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三、供需基本面分析

3.1 供給端

根據(jù)統(tǒng)計(jì)局最新數(shù)據(jù)顯示，2020年5月全國(guó)鐵礦石累計(jì)產(chǎn)量為33696.7萬(wàn)噸，累計(jì)同比增長(zhǎng)4.1%。自4月起累計(jì)同比一直處于正值的狀態(tài)，說(shuō)明目前國(guó)產(chǎn)礦的供應(yīng)相較去年是有明顯增加的，一方面說(shuō)明礦山復(fù)產(chǎn)迅速，另一方面也說(shuō)明了在進(jìn)口礦偏緊的情況之下，國(guó)產(chǎn)礦山的生產(chǎn)積極性較高。

圖6：鐵礦石原礦產(chǎn)量

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圖7：巴西鐵礦石發(fā)貨量：合計(jì)（周）

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圖8：巴西發(fā)貨季節(jié)性

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圖9：澳洲鐵礦石發(fā)至中國(guó)貨量：合計(jì)（周）

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圖10：澳洲發(fā)至中國(guó)季節(jié)性

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圖11：中國(guó)鐵礦石到港量：中國(guó)北方（周）

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圖12：北方到港季節(jié)性

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圖13：鐵礦石進(jìn)口數(shù)量累計(jì)值

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圖14：淡水河谷鐵礦石發(fā)貨量（周）

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圖15：澳洲、巴西鐵礦石發(fā)貨量：合計(jì)（周）

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海外發(fā)運(yùn)整體格局處在緩慢恢復(fù)的過(guò)程之中，澳洲方面自3月以來(lái)便處于相對(duì)的高位，市場(chǎng)對(duì)于供應(yīng)的擔(dān)憂(yōu)集中體現(xiàn)在巴西方面，但淡水河谷的發(fā)運(yùn)經(jīng)歷了5月的低點(diǎn)之后也處于階段性的恢復(fù)過(guò)程之中。根據(jù)高頻的淡水河谷周發(fā)貨量數(shù)據(jù)推算，截至6月底，淡水河谷累計(jì)發(fā)貨量10608.2萬(wàn)噸，去年同期累計(jì)發(fā)貨量11988.5萬(wàn)噸，同比減少1390.3萬(wàn)噸，基本上等同于2~3周左右的發(fā)貨量，并且去年年末受到天氣等因素影響，淡水河谷年底的沖量并不明顯，如果今年下半年能夠維持良好的發(fā)運(yùn)節(jié)奏，全年發(fā)貨量與去年持平難度應(yīng)該不大。

根據(jù)澳巴發(fā)貨合計(jì)數(shù)據(jù)推算，截至6月底，澳巴合計(jì)累計(jì)發(fā)貨量51763.9萬(wàn)噸，去年同期合計(jì)累計(jì)發(fā)貨量52460.9萬(wàn)噸，同比減少697萬(wàn)噸，從周度發(fā)貨角度來(lái)看基本處于持平。但由于受到疫情影響，日韓、歐洲等地區(qū)鋼廠大規(guī)模停限產(chǎn)使得澳巴發(fā)往中國(guó)比例有所上調(diào)，隨之而來(lái)的國(guó)內(nèi)到港量出現(xiàn)了明顯的增加，截至6月底，中國(guó)北方港口累計(jì)到港量24722萬(wàn)噸，去年同期累計(jì)到港量23191.5萬(wàn)噸，同比增加1530.5萬(wàn)噸，等同于兩周左右的到港量，隨著到港量的增加，港口壓港情況日益嚴(yán)重，很明顯的一點(diǎn)就是鋼廠的總體庫(kù)存已經(jīng)先于港口庫(kù)存出現(xiàn)積累，這也說(shuō)明了鐵礦石的海外供應(yīng)在逐漸寬松化。

圖16：進(jìn)口鐵礦石45港港口總庫(kù)存

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圖17：247家樣本鋼廠進(jìn)口礦總庫(kù)存

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3.2 需求端

今年鐵礦石需求端延續(xù)去年的高強(qiáng)度，這一點(diǎn)從進(jìn)口礦港口疏港量與鋼廠鐵水產(chǎn)量之中不難看出，雖然2月份受到國(guó)內(nèi)疫情影響，短期需求有所下滑，但得益于國(guó)內(nèi)的積極應(yīng)對(duì)措施，疊加基建刺激，終端需求快速恢復(fù)。

細(xì)分來(lái)看，我們發(fā)現(xiàn)鐵礦石需求端的細(xì)微變化明顯地體現(xiàn)了市場(chǎng)態(tài)度在五一節(jié)后發(fā)生了轉(zhuǎn)變，對(duì)應(yīng)盤(pán)面，行情也在五月之后正式啟動(dòng)。五一節(jié)前，疏港量持續(xù)新高但鐵水量依舊較去年同期略低，因此市場(chǎng)一部分較悲觀的想法認(rèn)為需求缺乏實(shí)質(zhì)性地支撐，在公路運(yùn)費(fèi)減免情況下囤貨投機(jī)需求會(huì)提前顯現(xiàn)，一定程度上會(huì)透支節(jié)后需求。然而五一節(jié)后，日均鐵水產(chǎn)量高度超過(guò)去年同期，確定性地證明了節(jié)后需求依舊存在較好的持續(xù)性，且供需結(jié)構(gòu)上不存在明顯的利空因素，市場(chǎng)看漲情緒集中爆發(fā)。

圖18：日均疏港量（周）

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圖19：日均鐵水產(chǎn)量（周）

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圖20：高爐生產(chǎn)利潤(rùn)

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圖21：螺礦比

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上半年鐵礦石的漲幅明顯比下游鋼材更大，在這種爐料強(qiáng)勢(shì)成材稍弱的情況之下，鋼廠利潤(rùn)被快速的壓縮。類(lèi)比去年同期的行情，我們認(rèn)為當(dāng)鐵礦石驅(qū)動(dòng)非常強(qiáng)時(shí)利用成材的利潤(rùn)率來(lái)對(duì)盤(pán)面的高點(diǎn)進(jìn)行估計(jì)是具有一定可行性的。

鋼廠歷史利潤(rùn)的測(cè)算雖然不代表行業(yè)真實(shí)利潤(rùn)，但是在趨勢(shì)以及絕對(duì)高度上可以得到有效參考，去年同期鐵礦石的大幅上漲將螺紋利潤(rùn)率一舉壓縮至5.5%的低點(diǎn)。截至6月29日，今年螺紋利潤(rùn)率的低點(diǎn)出現(xiàn)在6月28日，為5.8%，非常接近去年同期的極低水平，類(lèi)比去年的情況，在下游成材需求進(jìn)入季節(jié)性的淡季之后，鋼廠無(wú)法支撐當(dāng)時(shí)的利潤(rùn)率，自下而上地影響鐵礦石價(jià)格，因此，我們認(rèn)為目前鐵礦石盤(pán)面也即將迎來(lái)一個(gè)高點(diǎn)。

圖22：螺紋利潤(rùn)率與鐵礦石收盤(pán)價(jià)

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四、總結(jié)

鐵礦石的供需格局強(qiáng)勢(shì)是老生常談的話(huà)題了，進(jìn)口礦港口庫(kù)存的低位也是市場(chǎng)所熟知的，但是目前更重要的問(wèn)題是如何去評(píng)價(jià)鐵礦石盤(pán)面的高點(diǎn)與低點(diǎn)。6月29日，鐵礦石09合約出現(xiàn)比較大的跌幅，我們認(rèn)為這是非常合理的。最核心的依據(jù)仍然是目前鋼廠利潤(rùn)率壓縮到前期的臨界值，在終端需求沒(méi)有很好支撐的情況下鐵礦石的走勢(shì)勢(shì)必會(huì)減弱。同時(shí)，目前終端需求的確出現(xiàn)了松動(dòng)，降雨與夏季高溫的到來(lái)意味著下游成材進(jìn)入季節(jié)性的淡季，高位的鐵礦石亟待調(diào)整。同時(shí)，6月到港量高位引發(fā)的港口壓港也成為了一個(gè)盤(pán)面回調(diào)的有效驅(qū)動(dòng)，6月26日Mysteel數(shù)據(jù)顯示，進(jìn)口礦港口庫(kù)存已經(jīng)迎來(lái)累庫(kù)。

但是，港口庫(kù)存低位是既定的事實(shí)，進(jìn)口礦港口庫(kù)存自年后2月7日12557萬(wàn)噸降庫(kù)至6月19日的10617萬(wàn)噸，累計(jì)降幅高達(dá)15.4%，在海外發(fā)運(yùn)短時(shí)無(wú)法出現(xiàn)報(bào)復(fù)性增長(zhǎng)的情況下，從估值角度來(lái)看，盤(pán)面回調(diào)并不會(huì)如前期上漲般流暢，仍然屬于易漲難跌的格局。

目前海外疫情仍舊在持續(xù)擴(kuò)張，但我們認(rèn)為疫情對(duì)于盤(pán)面的邊際影響將會(huì)減弱，非常明顯的一點(diǎn)就是目前巴西方面疫情擴(kuò)散明顯，但是淡水河谷發(fā)運(yùn)量卻在緩慢恢復(fù)，預(yù)計(jì)下半年整體海外發(fā)運(yùn)水平仍會(huì)有小幅增量。

風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)：疫情、巴西發(fā)貨、終端需求