要點(diǎn)提示：
1．經(jīng)濟(jì)弱復(fù)蘇，汽車行業(yè)景氣度提升
2．東南亞產(chǎn)膠國減產(chǎn)，供應(yīng)尚未釋放
3．全年供需仍顯過剩，三季度供需階段性緩和
4．泰國原料價(jià)格上漲，海南膠水價(jià)格創(chuàng)新高
5．政策加碼，需求回升預(yù)期發(fā)酵
市場展望與投資策略：
宏觀面：國內(nèi)疫情再次爆發(fā)可能性小，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)弱復(fù)蘇，汽車行業(yè)景氣度提升。供應(yīng)端：進(jìn)入7月，東南亞產(chǎn)膠國開割比例依舊不高，膠水產(chǎn)出較往年同期偏少，原料偏緊狀態(tài)暫無明顯改善，供應(yīng)稍顯偏緊，需求端：5月重卡、汽車數(shù)據(jù)好轉(zhuǎn)驗(yàn)證需求回暖邏輯，在政策加碼下需求回暖預(yù)期有望逐步發(fā)酵，供需矛盾有望緩和，膠價(jià)有望修復(fù)性震蕩偏強(qiáng)走勢。
策略：激進(jìn)者建議滬膠、20號(hào)膠逢回調(diào)買入
一、6月行情回顧
6月滬膠主力延續(xù)區(qū)間震蕩，最高價(jià)10740點(diǎn)，最低價(jià)10120點(diǎn)，震幅為6%。滬膠基本面多空博弈加劇，國內(nèi)外疫情反復(fù)，市場避險(xiǎn)情緒升溫，操盤意愿較弱，國內(nèi)外膠水產(chǎn)出較往年同期偏少，原料價(jià)格堅(jiān)挺，成本端存在支撐，而下游需求回暖預(yù)期逐步驗(yàn)證，重卡、汽車數(shù)據(jù)好轉(zhuǎn)，但政策刺激或?qū)⑼钢Ш笃谛枨螅鄭u保稅區(qū)區(qū)外庫存高企，去庫存壓力較重，膠價(jià)大幅走高動(dòng)力不足。
圖1：滬膠主力區(qū)間震蕩，基差收窄
資料來源：華安期貨投資咨詢部；wind
資料來源：華安期貨投資咨詢部；wind
二．經(jīng)濟(jì)弱復(fù)蘇，汽車行業(yè)景氣度提升
國內(nèi)疫情再次爆發(fā)可能性小，市場恐慌情緒降溫。近期歐美疫情有所反復(fù)，國內(nèi)河北、北京疫情有抬頭跡象，市場避險(xiǎn)情緒升溫，橡膠期貨持倉成交下滑，但黨中央國務(wù)院高度重視疫情進(jìn)展，國內(nèi)疫情管控措施有力，國內(nèi)疫情再次爆發(fā)可能性較小。
全球經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)逐步復(fù)蘇態(tài)勢，汽車行業(yè)成政策發(fā)力點(diǎn)。從經(jīng)濟(jì)先行指標(biāo)來看，全球PMI拐點(diǎn)或現(xiàn)，歐美國家疫情得到初步控制，各國紛紛出臺(tái)刺激經(jīng)濟(jì)方案，各行業(yè)復(fù)工復(fù)產(chǎn)，行業(yè)景氣度逐步復(fù)蘇，經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)弱復(fù)蘇趨勢，而汽車行業(yè)作為可選消費(fèi)在國民經(jīng)濟(jì)中發(fā)揮重要作用，汽車行業(yè)景氣度提升將帶來其上下游產(chǎn)業(yè)鏈的直接受益，截止2020年5月，國內(nèi)社會(huì)消費(fèi)品零售總額當(dāng)月同比下滑2.8%，而汽車類消費(fèi)總額同比轉(zhuǎn)正為3.5%。
圖3：全球PMI拐點(diǎn)已現(xiàn)
資料來源：華安期貨投資咨詢部；wind；海通證券
圖4：國內(nèi)社會(huì)消費(fèi)品總額降幅同比收窄
資料來源：華安期貨投資咨詢部；wind；海通證券
三．基本面分析
1．東南亞產(chǎn)膠國減產(chǎn)，供應(yīng)尚未釋放
東南亞產(chǎn)膠國減產(chǎn)，供應(yīng)尚未釋放。ANRPC成員國包括泰國、印尼、越南、馬來西亞、中國等13個(gè)國家，天然橡膠產(chǎn)量占全球總產(chǎn)量的90.5%，據(jù)ANRPC，5月天然橡膠產(chǎn)量為77.1萬噸，處于近五年的低位，1-5月ANRPC天然橡膠產(chǎn)量400.98萬噸，同比下降7.2%，主要由于東南亞前期干旱及疫情導(dǎo)致下游需求大幅下滑，原料價(jià)格持續(xù)低迷導(dǎo)致割膠意愿不佳，而進(jìn)入7月，東南亞割膠進(jìn)程依舊緩慢，尚未全面開割，供應(yīng)釋放壓力不大。
泰國政策加碼助力橡膠產(chǎn)業(yè)，產(chǎn)量同比持平。泰國橡膠委員會(huì)投入350億泰銖（約合76億人民幣）以減緩疫情期間膠農(nóng)的經(jīng)濟(jì)壓力，以確保橡膠收入不低于60泰銖/公斤（約合13塊人民幣/公斤），此項(xiàng)舉措將對(duì)膠農(nóng)割膠積極性有所提振，同時(shí)泰國交通部擬投資856億2300銖加工道路中間橡膠隔離墩和指路牌，投用于全國12，000公里道路，替代價(jià)格更貴的水泥隔離墩。這兩項(xiàng)措施將有助于橡膠產(chǎn)業(yè)供需基本面改善。
圖5：ANRPC天然橡膠產(chǎn)量同比下滑
資料來源：華安期貨投資咨詢部；Wind
圖6：泰國天然橡膠產(chǎn)量同比持平
資料來源：華安期貨投資咨詢部；Wind
四大主產(chǎn)區(qū)天然橡膠出口量同比下滑。東南亞四大主產(chǎn)國泰國、越南、馬來西亞、印度尼西亞疫情得到初步控制，進(jìn)入7月，產(chǎn)區(qū)人員流動(dòng)、物流運(yùn)輸將恢復(fù)常態(tài)，橡膠出口或?qū)⒒謴?fù)往年正常水平，7月出口量將增長，據(jù)ANRPC，四大主產(chǎn)區(qū)5月天然橡膠出口量60.16萬噸，同比下滑16.14%，1-5月出口量334.04萬噸，同比下滑11.5%。
國內(nèi)橡膠需求回暖，進(jìn)口量出現(xiàn)回升。天然橡膠是對(duì)外依存度較高的品種，國內(nèi)產(chǎn)量較小，大部分依賴進(jìn)口，進(jìn)口來源國主要是泰國、越南、馬來西亞、印尼四大橡膠主產(chǎn)區(qū)，四國占我國進(jìn)口量的90%左右，由于國內(nèi)逆周期調(diào)控政策持續(xù)發(fā)力，各地區(qū)出臺(tái)汽車促銷費(fèi)政策，政策加碼帶來橡膠需求回升，貿(mào)易商進(jìn)口意愿增加，據(jù)ANRPC，2020年1-5月天然橡膠進(jìn)口量194.93萬噸，同比下滑2.6%，降幅持續(xù)收窄，5月進(jìn)口量41.6萬噸，同比上漲11%，增速出現(xiàn)回升。
圖7：四大主產(chǎn)區(qū)出口量同比下滑
資料來源：華安期貨投資咨詢部；Wind；
圖8：我國天然橡膠進(jìn)口量同比上升
資料來源：華安期貨投資咨詢部；Wind；
2．全年供需仍顯過剩，三季度供需階段性緩和
2020年ANRPC天然橡膠供需仍顯過剩。據(jù)ANRPC最新預(yù)測，繼續(xù)下調(diào)全球天然橡膠供需預(yù)測，需求同比下降至6%至1290萬噸，產(chǎn)量同比下滑4.7%至1300萬噸，供需仍顯過剩，筆者以2019年ANRPC天然橡膠供需數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)，以供應(yīng)+2.3%、0%、-2.3%，需求+3.2%、0%、-3.2%，進(jìn)行供需場景分析，如下圖9所示，三種場景即2020年樂觀預(yù)測、中性預(yù)測、悲觀預(yù)測，供需差值即庫存變動(dòng)仍為正值，2020年天然橡膠供需仍顯過剩。
三季度天然橡膠供需矛盾改善，膠價(jià)易漲難跌。筆者以2020年ANRPC天然橡膠年度三種場景數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)，對(duì)2020年剩下月份進(jìn)行庫存推演，7-9月供需矛盾緩和，即庫存有去化趨勢，11-12月，供需矛盾嚴(yán)峻，即庫存有累積趨勢，這也與天然橡膠季節(jié)性規(guī)律相符合，7-9月國內(nèi)外新膠容易受天氣因素炒作，今年厄爾尼若現(xiàn)象概率較大，膠價(jià)易漲難跌，11-12月新膠大批上市，供應(yīng)大幅增加，膠價(jià)或承壓下跌。
圖9：ANRPC天然橡膠年度供需推演
資料來源：華安期貨投資咨詢部；Wind；
圖10．我國天然橡膠月度庫存推演
資料來源：華安期貨投資咨詢部；Wind
國內(nèi)隱性庫存高企，去庫壓力較大。青島保稅區(qū)區(qū)外庫存一直呈現(xiàn)累庫狀態(tài)，目前區(qū)外庫存約64萬噸，庫存高企，令膠價(jià)大幅上漲動(dòng)力不足。筆者統(tǒng)計(jì)了近10年以來，天然橡膠交易所倉單量與滬膠主力收盤價(jià)得出其相關(guān)系數(shù)達(dá)到-0.7，屬于中度負(fù)相關(guān)關(guān)系。
圖11：上期所倉單量與滬膠主力收盤價(jià)走勢
資料來源：華安期貨投資咨詢部：華泰期貨；wind
3．泰國原料價(jià)格上漲，海南膠水價(jià)格創(chuàng)新高
泰國受連續(xù)降雨割膠進(jìn)程緩慢，膠水產(chǎn)出較往年同期偏少，原材料價(jià)格出現(xiàn)上漲，成本端存在支撐。截止6月26日，膠水價(jià)格44.3泰銖/公斤，較月初上漲3.1泰銖/公斤，杯膠價(jià)格為32.4泰銖/公斤，較月初上漲4泰銖/公斤。
云南、海南產(chǎn)區(qū)全乳膠減產(chǎn)，膠水價(jià)格上漲。我國云南、海南產(chǎn)區(qū)由于白粉病與干旱導(dǎo)致減產(chǎn)，新膠尚未進(jìn)入全面開割，膠水產(chǎn)量維持低位，原材料緊缺導(dǎo)致近期原材料價(jià)格堅(jiān)挺，海南膠水收購價(jià)格突破14000元/噸，創(chuàng)近年來新高。
圖12：原材料價(jià)格小幅上漲
資料來源：華安期貨投資咨詢部；Wind；
圖13：云南、海南膠水價(jià)格上漲
資料來源：華安期貨投資咨詢部；Wind
4．政策加碼，需求回升預(yù)期發(fā)酵
政策加碼下需求提升預(yù)期有望逐步發(fā)酵。據(jù)中汽協(xié)，5月汽車產(chǎn)銷分別完成218.7萬輛與219.4萬輛，環(huán)比增長4%和5.9%，同比分別上漲18.2%和14.5%，1-5月汽車產(chǎn)銷分別完成778.7萬輛和795.7萬輛，產(chǎn)銷量同比分別下降24.1%和22.6%，降幅同比繼續(xù)收窄9.3個(gè)百分點(diǎn)和8.5個(gè)百分點(diǎn)。隨著國內(nèi)疫情再次爆發(fā)可能性小，各地區(qū)汽車促消費(fèi)政策落到實(shí)處，及兩會(huì)提出的擴(kuò)內(nèi)需穩(wěn)消費(fèi)的戰(zhàn)略目標(biāo)，需求回升預(yù)期有望逐步發(fā)酵。
圖14：5月汽車銷量同環(huán)比增長
資料來源：華安期貨投資咨詢部；汽車工業(yè)協(xié)會(huì)；wind
圖15：重卡銷量同比大幅增加
資料來源：華安期貨投資咨詢部；汽車工業(yè)協(xié)會(huì)；wind
政策推動(dòng)加快更新，重卡銷量有望維持較高水平。5月重卡銷售17.9萬輛，環(huán)比下降6.4%，同比增長65.6%。重卡銷量同比大增一方面由于前期壓抑的購車需求快速釋放，隨著兩會(huì)定調(diào)財(cái)政政策更加積極，國內(nèi)大型基建項(xiàng)目陸續(xù)開工，物流車、工程車市場訂單超過去年同期水平，另一方面部分地區(qū)實(shí)施國三車限行、國三淘汰補(bǔ)貼退坡、車輛必須帶ETC選裝等重卡相關(guān)政策。自7月1日起浙江東陽市區(qū)、橫店鎮(zhèn)區(qū)對(duì)國三及以下排放的柴油貨車采取限行措施；東莞市核心控制區(qū)實(shí)施國三排放標(biāo)準(zhǔn)柴油貨車全天24小時(shí)限行，重型貨車高峰時(shí)段限行；佛山市實(shí)施國三排放標(biāo)準(zhǔn)柴油貨車限制通行；深圳市所有生產(chǎn)、進(jìn)口、銷售和注冊(cè)登記的重型城市車輛應(yīng)符合國六a排放標(biāo)準(zhǔn)；隨著各地對(duì)國三重卡限行的增加，國三重卡的淘汰速度或加快，逆周期調(diào)節(jié)帶動(dòng)物流重卡、工程重卡銷量有望維持在較高水平。
重卡需求大幅改善并有持續(xù)向好跡象，但膠價(jià)不見反彈，主要是由于重卡銷量一般反映著基建投資，而基建投資是對(duì)沖經(jīng)濟(jì)下行壓力的調(diào)節(jié)工具，與經(jīng)濟(jì)呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，筆者統(tǒng)計(jì)了2013年以來，滬膠主力月度均價(jià)與重卡月度銷量走勢，發(fā)現(xiàn)其相關(guān)系數(shù)為-0.1，呈現(xiàn)弱負(fù)相關(guān)關(guān)系，這也可以解釋重卡銷量好不一定代表滬膠價(jià)格上漲的邏輯。
圖16：全鋼胎開工率增加
資料來源：華安期貨投資咨詢部；Wind
圖17：半鋼胎開工率增加
資料來源：華安期貨投資咨詢部；Wind
汽車消費(fèi)政策成果逐漸顯現(xiàn)，輪胎開工率有望繼續(xù)增加。政策刺激下的集中購車對(duì)于5-6月的市場恢復(fù)能夠起到較好的促進(jìn)作用，汽車行業(yè)景氣度有望邊際改善，市場消費(fèi)信心逐步修復(fù)，輪胎開工率有望維持增長，截止6月24日，全鋼胎開工率為66.63%，半鋼胎開工率為61.62%。
四、市場展望
宏觀面：國內(nèi)疫情再次爆發(fā)可能性小，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)弱復(fù)蘇，汽車行業(yè)景氣度提升。供應(yīng)端：進(jìn)入7月，東南亞產(chǎn)膠國開割比例依舊不高，膠水產(chǎn)出較往年同期偏少，原料偏緊狀態(tài)暫無明顯改善，供應(yīng)稍顯偏緊，需求端：5月重卡、汽車數(shù)據(jù)好轉(zhuǎn)驗(yàn)證需求回暖邏輯，在政策加碼下需求回暖預(yù)期有望逐步發(fā)酵，供需矛盾有望緩和，膠價(jià)有望修復(fù)性震蕩偏強(qiáng)走勢。
策略：激進(jìn)者建議滬膠、20號(hào)膠逢回調(diào)買入
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