摘要：

坑口煤價亦在5月末實現了見底回升，動力煤價格重心進入上行節奏。隨著電廠為對應峰度夏主動補庫，需求進入平穩釋放期。此外考慮到7-8月的旺季來臨，今夏氣溫在厄爾尼諾現象下大概率偏高，來水在去年高基數下亦大概率偏枯，預計未來三個月動力煤現貨價格維持相對強勢。

市場供求結構能否真正改善的決定性因素在于供應的減量。目前隨著市場價格的下跌觸及成本線之后，以及各地因為一票、反腐等事項的檢查來看，產地產量環比確實出現了一定程度的下降，但從同比數據來看，由于2019年新增產能較多，因此短期供給邏輯仍然需要驗證。

期貨方面，由于第一輪現貨及期貨反彈完成后，獲利盤進入回吐階段。整體六月期貨價格進入寬幅區間震蕩，等待供需邏輯驗證后進入下一階段的價格運行。

1、五月份行情回顧

動力煤港五月價格上漲幅度逐步提速，CCI5500動力煤指數其中出現單周上漲52元/噸至543元/噸，連續4天漲幅超過10元/噸，單周上漲11%，這對于波動相對較小的動力煤來說，上漲的速度之快歷史罕見，全月即已從469元/噸的底部反彈16%。低港口調入量疊加日耗快速底部啟動，導致環渤海港口和電廠的庫存不斷下降．其中電廠月底日耗維持同期的歷史高位，大秦線檢修疊加近期兩會期間供給監管較嚴等因素，支撐了港口煤價的超預期上漲。

基差方面，月初基差一度擴大至50元/噸上方，伴隨最后兩周現貨價格快速補漲，而期貨主力09價格出現一定回調，基差則進入小幅貼水狀態．現貨快速補漲主要驅動為估值的修復，期貨則處于高位寬幅震蕩等待新的上漲驅動．

圖1：CCI基差

資料來源：Wind，海證期貨研究所

2、供應端：供給緊缺有所放緩

生產方面，4月份，全國原煤產量32212萬噸，同比增長6.0%。1-4月份全國原煤產量115244萬噸，同比增長1.3%。國內主要生產區煤礦產量較為充足，產量恢復速度相對較快。四月以來，國內煤價持續下行，且陜蒙地區嚴查“一票煤”，造成部分小型煤礦銷售困難而主動減產，但國有大型煤礦影響較小，產地煤炭產量仍維持高位運行。近期煤價持續下行且煤礦產量依舊維持高位，政府調控預期增強，鄂爾多斯(600295,股吧)市能源局發布《關于遏制煤礦超能力生產規范企業生產行為的通知》，要求煤礦月產量不得超過月均計劃的100%且不得超過生產能力的1/10，無月度計劃的煤礦月產量不得超過生產能力的1/12。該政策配合煤管票管控趨嚴或將促進內蒙地區煤炭供應縮緊，但陜西、山西煤礦是否配合同步減產仍需進一步觀察。

在港口的供應端，因為礦方因為兩會期間安全生產要求降低負荷，疊加大秦線仍在檢修的進程中，調入雖在發運利潤的刺激下有所恢復，但是整體維持較低的水平。調入維持持續低位，北方四港近1個月維持每天18萬噸的去庫速度。伴隨月底調入量逐步恢復，坑口價格開始上行，供給邊際改善逐步顯現，下游電廠的采購力度在日耗的恢復，采購需求將保持平穩釋放，對現貨價格構成強有力的支撐

圖2：中國原煤主產地月度產量

資料來源：國家統計局，海證期貨研究所

進出口方面，2020年4月中國煤及褐煤進口量增長，2020年4月中國煤及褐煤進口量為3094.8萬噸，同比增長22.3%。整體進口量維持相對高位，其主要驅動依舊維持全球動力煤運行弱勢，國內外動力煤依舊具備較大價格優勢．

細分國別方面，中澳貿易摩擦有所升級，焦煤及動力煤進口限制預期明顯提升。據中國官方指出，中國將4家澳大利亞牛肉出口商列入禁止名單。另外，自2020年5月19日起，我國將正式對原產于澳大利亞的大麥產品收取高達73.6%的費用，為期5年。在與澳大利亞保持緊密聯系的同時，中國正試圖擴大從其他生產國進口煤炭，此次進口限制不失為擺脫對澳洲煤炭過度依賴的一次良機。

俄羅斯被認為是最佳來源。盡管不是世界上最大的煤炭生產國和出口國，但俄羅斯似乎仍在繼續提高煤炭出口的戰略目標。海關數據顯示，2019年中國從俄羅斯進口了3224萬噸煤炭，占中國總量的10.75%。今年1-3月，俄煤進口煤823.7萬噸，同比上漲13.8%。

3、需求端：電廠日耗回升 預期逐步轉強

電力，其中據國家電網數據，5月前20日用電量同比增5.2%，疊加水電相對弱勢導致火電需求大增。日耗再3月下旬已經開始回正，工業企業用電相對強勢疊加5月氣溫回升導致需求在5月份大幅提升。季節性上來看，今年需求類似18年，5月份逆季節性大增，6月份可能出現回落，但接近旺季時間點，需求環比回落幅度相對有限。

從高頻數據來看，進入五月之后，日耗逐步爬升，出現類似2018年一般的淡季需求提前釋放的狀況．導致整體電廠庫存出現被動去庫，電廠主動采購積極性被點燃．前期鎖定的低價遠期標則出現悔單跡象．進一步加劇電廠對于庫存的擔憂．雖然臨近月情緒有所緩解，但是電廠采購需求在旺季前依舊將平緩釋放。

按照中國天氣網預測，六月份全國大部分地區氣溫較常年偏高1~2℃，維持南方同比氣溫偏高的格局。與此同時，水電偏枯的特征還在進一步深化，近期三峽出庫水流量同比降幅已經高達50%，這導致電力供應更加依賴起到備用調峰作用的火電。因此需求對于現貨價格支撐預期依舊較為明顯。

圖4：6大電廠庫存

資料來源：Wind，海證期貨研究所

圖5：6大電廠煤炭庫存可用天數

資料來源：Wind，海證期貨研究所

4、庫存端：北港再度進入低庫存狀態

北港方面，近期北港調入雖然有所增加，但量并不明顯，約10萬噸/天；但是同期在下游采購積極性較大以及期貨交割裝船的情況下，吞吐下水量較大，庫存繼續回落。截至5月22日，北港合計庫存（除華電曹妃甸外）為1909萬噸，比上周減少214萬噸。長江口庫存維持平穩：近期價格快速上漲，貿易商惜售，貿易商出貨意愿明顯降低，庫存維持平穩。截至5月22日，長江口七大主要港口合計庫存520萬噸，比上周增加1萬噸。

以社會庫存的角度來看，市場目前供給依舊偏緊，但臨近月底捂盤惜售情緒明顯緩解，伴隨港口掉入量持續恢復，北港下月將進入累庫階段，從歷史數據來看，北港累庫狀態價格均以弱勢運行為主。考慮到目前實際庫存水平變低來及下游偏強需求預期來看，對于現貨價格將形成弱支撐．

圖6：北方港口庫存

資料來源：Wind，海證期貨研究所

圖7：長江口煤炭庫存

資料來源：Wind，海證期貨研究所

5、運輸端：船東心態轉好 運費起穩回升

電廠去庫存速度較快的情況下，采購積極性明顯提高，貨盤集中釋放。此外，由于北港集中采購較為集中，錨地船只快速激增，出現了一定的壓港滯期，運力鎖定。此外，砂石進入基建開工旺季中，運輸需求相對平穩，與煤炭需求形成共振效應。近期沿海煤炭海運市場在多重因素的共同提振下，繼續維持強勢。江運費方面，目前長江口到九江1萬噸船運費15元/噸左右，到城陵磯1萬噸船運費20元/噸左右，到湖北宜昌5000噸船32元/噸左右。

圖8：CBCFI煤炭綜合指數

資料來源：Wind，海證期貨研究所

6、行情小結

坑口煤價亦在本周實現了見底回升，動力煤價格重心進入上行節奏。隨著電廠為對應峰度夏主動補庫，需求進入平穩釋放期。此外考慮到7-8月的旺季來臨，今夏氣溫在厄爾尼諾現象下大概率偏高，來水在去年高基數下亦大概率偏枯，預計未來三個月動力煤現貨價格維持相對強勢。

市場供求結構能否真正改善的決定性因素在于供應的減量。目前隨著市場價格的下跌觸及成本線之后，以及各地因為一票、反腐等事項的檢查來看，產地產量環比確實出現了一定程度的下降，但從同比數據來看，由于2019年新增產能較多，因此短期供給邏輯仍然需要驗證。

期貨方面，由于第一輪現貨及期貨反彈完成后，獲利盤進入回吐階段。整體六月期貨價格進入寬幅區間震蕩，等待供需邏輯驗證后進入下一階段的價格運行。

（2）風險提示

海外疫情發展持續惡化，導致未來第二產業需求增量不及預期．進口量持續超預期，同煤事件導致煤礦安全檢查力度加強。