一、主要邏輯和交易策略

主要邏輯：

1）疫情期間低硫燃油需求受影響較大，未來有望恢復

2）原油端預期好轉，低硫擁有長期價值配置

3）內外盤價差相對合理

4）高硫燃油經濟性下滑，未來增長預期降低，隨著需求端恢復，高低硫價差有望擴大

交易策略：

LU逢低多；LU反套；做多高低硫價差；做多低硫燃油裂解利潤

策略周期：中短期

風險點：

原油端干擾、需求恢復不及預期、低硫產能釋放較高

二、策略概述

根據上海能源(600508,股吧)交易中心通知，LU2101、LU2102、LU2103、LU2104、LU2105、LU2106合約掛牌基準價為2368元/噸。

IMO2020政策實施后，高硫燃油需求斷崖式下跌，低硫燃油成為消費主力。19年末由于部分供需錯配，且低硫燃油產能相對不足，高低硫價差一度達到300美金/噸。

在新冠疫情期間，由于高硫燃油的經濟性，在脫硫裝置以及煉廠二次投料的雙重支撐下，總體受影響相對較小，高硫燃油裂解價差維持往年水平；而低硫燃油直接受到疫情沖擊，需求下降；與此同時，汽柴煤等油品消費所受影響更大，更多的組分流入低硫燃油，在低硫產能釋放后，基本面總體偏弱，最終高低硫價差收窄至50美金/噸，低硫燃油裂解價差從年初的25美金下跌至7美金/桶。

圖表1：新加坡高低硫燃油

圖表2：低硫燃油裂解價差

5月國內低硫燃油產能約74萬噸，船用油銷售量約150萬噸，若按照5月份新加坡VLSFO消費占比78%計算，國內煉廠產能暫時不足以滿足船供油需求；且目前國內低硫燃油并無實質定價權，價格或參考新加坡低硫燃油。

1）LU單邊逢低多

從現貨交割角度出發，新加坡6月19日MOPS為305.29美元，貼水為-4.59，運費約9美金，LU01價格略低于成本（不包含現金流成本），且內盤LU品質略高于外盤，因此不具備進口套利空間。

從內外盤價差來看，新加坡0.5%低硫燃油Swap2012周五收盤約328.6美元/噸，基本與INE LU2101合約一致。在國內低硫產能暫未完全釋放的情況下，內盤可能存在小幅溢價，但空間或有限；未來產能釋放，內外盤價差應當處于接近狀態（出口退稅政策僅對加油有效，因此不具備出口套利條件）。

低硫燃油需求端在疫情期間較為低迷，且價格由原油端主導。若疫情得到控制，原油基本面好轉，海運需求大幅回暖，長期角度出發低硫燃油存在上漲空間。

圖表3：船供油地域價差

2）做多高低硫價差

目前高低硫價差接近歷史低位，高硫燃油經濟性嚴重下滑，安裝脫硫裝置動力不足，短期內對于未來高硫燃油需求增長預期持悲觀態度，盡管有二次煉廠支撐。若疫情得到緩解，海運需求大幅回暖，低硫燃油需求增長將超于高硫燃油，高低硫價差有望擴大。值得注意的是，由于低硫燃油產能的釋放以及供需修正，高低硫價差難以回到高位。

3）做多低硫燃油裂解價差

在疫情的干擾下，汽柴煤油等油品直接受到沖擊，下游需求相對較低，總體利潤持續走弱。隨著需求端恢復，汽柴等成品油利潤回暖，屆時更多調和或生產VLSFO的組分將回歸生產汽柴，低硫燃油產出將有所減少，并帶動低硫燃油裂解價差回歸。

圖表4：Brent與WTI汽柴裂解價差

4）LU反套

隨著疫情的控制，海運需求有望逐漸恢復，且外盤0.5%低硫燃油掉期維持Contango結構，擇機LU1-5或1-6（合約若足夠活躍）反套。

注：圖表1-圖表4均來源于Bloomberg 新湖研究所