摘要：

　　五一過后，需求環比走弱預期證偽，結合市場對“兩會”政策存在較強預期，螺紋價格延續漲勢并突破前期高點，但隨著政策面“靴子落地”且相關政策低于預期，市場心態轉弱，加之對淡季需求的擔憂，螺紋階段性高位回落但成本端支撐下跌幅較小。

　　對螺紋而言，長周期面臨的風險仍來自房地產下行的壓力，但很難預測，5月銷售依然較好且土地購置面積回升，對于三季度的開工有一定支撐，但疫情發生前國內地產本就面臨著連續兩年高增后的向下均值回歸壓力，而疫情的出現可能加劇非核心城市銷售的走弱，目前還未看到但需要關注，“兩會”繼續強調“房住不炒”，政策很難放松，更多是地區的“因城施策”，在“六保”、“六穩”的壓力下，“穩地產”階段性也很難打破，因此三季度以后不好預測，二季度對地產還是偏穩看待。

　　6月需求端的壓力主要來自季節性影響，這也是市場當前偏謹慎的主因，華東庫存偏高、產量回升的情況下，需求環比下行還是會導致去庫放緩，現貨壓力加大，不過北方需求相對較好，雄安新區的用鋼強度較大，北材南下減少有助于緩解華東、華南供給壓力。螺紋成本端支撐偏強，廢鋼價格提漲，鐵礦石及焦炭均存在供給端約束，因此從利潤看螺紋估值中性，同時也限制了產量繼續上行的空間。目前看，淡季去庫速度大概率放緩，但仍有望維持去庫狀態，螺紋庫存雖短時間還很難降至去年同期以下，但庫銷比在7月有望先行回落。因此從需求出發對螺紋走勢并不悲觀，若在淡季出現階段性調整，淡季過后在庫存壓力降低后有望再次上漲。操作上，傾向于逢低買入，10合約支撐3450-3500元/噸，由于庫存過高導致正套年后以來表現一般，但隨著庫銷比繼續下降，預計10/1價差也有望走闊，可以關注。卷螺套利，2101合約建議多卷空螺，目標平水，交易海外復工復產后的補庫，風險在于疫情二次擾動�，F貨企業，貿易商可賣出執行價3450元看跌期權，賣出執行價3800元看漲期權；需求企業可賣出執行價3500元看跌期權，買入3650元看漲期權，賣出3850元看漲期權。

　　一、行情回顧

　　2020年5月，螺紋表觀需求強勢，產量則創出新高，去庫逐步放緩但明顯好于去年，庫存壓力減輕的同時庫存總量依然偏高，下游趕工延續，市場心態相對較好，而“兩會”之前螺紋除了交易高表觀需求外，宏觀預期較強及流動性寬松也在支撐期貨上漲，但“兩會”政策低于預期，同時流動性開始收緊，市場心態轉向謹慎，現貨則因華東地區庫存偏高且進入雨季需求面臨走弱，螺紋出現階段性回調。5月，RB2010合約收盤價為3579元，上漲7.06%，RB2101合約收盤價為3405元，上漲6.17%。上海地區螺紋鋼價格上漲140元，收于3600元/噸。HC2010合約收盤價3542元，上漲10.72%，HC2101合約收盤價3392元，上漲9.17%，上海地區熱軋卷板價格上漲310元，收于3610元/噸。

　　二、螺紋產量繼續增加 需求則維持歷史高位

　　根據統計局數據，4月中國粗鋼產量8,503.30萬噸，同比增加0.20%，環比增加7.67%。生鐵產量7,202.10萬噸，同比增加1.2%，鋼材總產量10,701.20萬噸，同比增加4.84%，1-4月鋼材累計產量37,438.90萬噸，同比下降0.2%。根據Mysteel數據，247家鋼廠高爐開工率91.02%，較上月增加10.07%，同比增加6.35%，日均鐵水產量228.41萬噸，環比上月增加14.83萬噸，同比增加7.31萬噸。高爐開工回升較為明顯，目前長流程鋼廠利潤在200-300元/噸附近，廠庫壓力減小，鋼廠生產意愿較高，高爐開工已增至歷史高位。102家鋼廠電弧爐開工率升至73.94%，較上月增加8.02%，產能利用率升至63.26%，較上月增加0.29%，廢鋼價格持續上漲，電弧爐利潤一直在盈虧線附近，根據富寶資訊統計，鋼廠廢鋼到貨量較高點回落不過還是在歷史偏高區間，鐵水與廢鋼價差在低位，螺廢價差也未拉開，高爐廢鋼使用效益不高，進入6月初沙鋼、日鋼再次大幅上調廢鋼采購價，在螺紋現貨尤其是華東地區受淡季影響上漲乏力的情況下，電爐利潤面臨進一步擠壓，華東電爐開工可能會階段性走低。

　　Mysteel數據顯示，螺紋鋼周產量在5月繼續增加，由358萬噸增至395萬噸，較去年同期增加14萬噸，創有統計以來新高，從鋼聯調研的情況看，鐵水產量仍有上升空間，高爐主動減產意愿不足，唐山地區計劃6月限產，但月初鐵礦石日耗不降反增，限產實際落地仍需觀察。電爐利潤受廢鋼價格上漲影響，后期可能會小幅回落，整體看螺紋產量繼續上升的空間收窄，預計6月在385-405萬噸。

　　三、需求韌性較強 表觀消費維持高位

　　鋼鐵消費主要集中在制造業和建筑業，占鋼材消費的90%，其中工業用鋼占40%-50%。板材在工業用鋼中占比較大，熱軋卷板又是板材最有代表性和比重最大的。螺紋鋼消費終端主要是房地產業，而與熱軋卷板消費對應的是制造業。

　　5月螺紋鋼需求還是維持較強的韌性，部分時間需求還創出單周新高，下游趕工持續，需求韌性較強。在高產量、高庫存下，需求表現較為關鍵，無論是小周期是否見頂還是正常的季節性下滑，這也成為當前市場關注的重點，螺紋期貨6月以來大幅減倉也表明資金相對謹慎。對于后期需求表現，這里從兩方面分析。

　　先從宏觀數據看，4月地產新開工同比-1.3%，5月30大中城市商品房銷售面積同比-2.34%，銷售繼續改善，信貸資金偏寬松成為國內地產市場復蘇的關鍵，4月土地購置面積同比轉正，優質地塊的推出也是土地溢價率持續上升，預計5月單月地產新開工同比轉正，1-4月地產新開工累計增速為-18.4%，在全年增速為-5%的預期下，則剩余8個月累計開工增速也要在0附近�；�建投資成為今年穩增長的關鍵，市場對其大幅回升的預期較強，3月以來鋼材需求大幅增加，基建作用相對較大，1-4月全口徑基建投資累計同比-8.7%，4月單月增至4.8%，從赤字率及專項債額度看，市場預期全年基建投資增速將達到10%以上，甚至15%，若以10%計，則剩余8個月基建投資累計同比要達到15%，將對沖因地產開工下行對螺紋需求的影響。對于基建投資，相比2019年，今年由于規定專項債不能流向土儲和棚改，因此一季度以來已發專項債流向基建項目的比例達到85%，后期若仍能維持較高比例，加上新增赤字，基建投資增速有望回到10%以上。對于螺紋直接下游地產和基建，從宏觀上看當前維持偏樂觀的預期，但對地產而言，新開工仍受銷售影響，而非核心城市房屋銷售在疫情影響下是否會加快均值回歸的步伐，仍需要密切關注，趕工過后新開工回升速度是否會放緩，也將是后期螺紋需求面臨的主要風險，因此高頻數據如商品房成交及土地購置面積，及低頻數據如月度的房屋銷售、地產新開工面積仍要繼續跟蹤。

　　從產業層面看，4月以來需求同比大增，一是《建筑結構可靠性設計統一標準》實施后導致用鋼量提升，包括去年無錫大橋垮塌后對基建項目質量要求提升，二是疫情過后下游進入趕工期，對于趕工影響，1-5月螺紋鋼表觀需求同比下降11%，2019年11月至今年4月房地產新開工累計同比下降10%，基建投資增速為-3%，如果從地產開工和基建投資的數據去推算，在經過4-5月的趕工后，預計6-7月因趕工貢獻的需求同比仍有8%左右。而季節性對需求的影響，參考過去三年表觀需求數據看，6月環比降幅在8%附近，即從4-5月均值460萬噸降至420萬噸，同比增幅為12%。當前北方因雄安新區建設需求較好，南北價差也明顯收窄，北材南下數量下降，對于進入雨季的華東、華南地區去庫有一定幫助。4-5月挖機、重卡銷量同比大幅增加，一定程度上預示螺紋需求中期存在支撐，5月建筑業新訂單回到60以上。6-7月需求面臨環比回落，只是從宏觀地產、基建數據和中端工程機械銷量看，同比或維持10%以上增長，而三季度及以后的需求要看地產開工回升情況，雖然繼續改善的預期較強，但相關風險依然存在，因此還不能線性去預測長期需求。

　　四、供需平衡表解讀

　　供需平衡表相比上月修正，主要在需求端，對于淡季需求給與8%降幅，產量回升還是較快，已高于去年，但對于繼續向上的空間還是比較謹慎。以此推算，螺紋庫存總量在6月低同比增量為150萬噸，庫銷比同比增0.09，壓力繼續減輕，因此本月關注點仍在于季節性對需求影響，在需求未超預期回落的情況下，預計淡季去庫持續，對現貨價格形成支撐。而進入7月庫銷比有望降至去年同期以下，螺紋價格彈性也將增大。

　　五、螺紋鋼技術分析

　　一、螺紋鋼期貨技術分析

　　螺紋期貨指數，從大周期看處于2018年7月以來三角形整理區間內，當前已上行至上邊界，同時也處在2019年12月以來的壓力位附近，若指數能順利突破這兩個重要壓力，則向上空間將會打開，反之將再次考驗三角形下邊界3300元支撐。

　　六、價差及套利策略

　　黑色4月以來的套利機會主要是在交易鋼廠利潤一端，鋼材產需兩旺的情況下，直接利多爐料需求，而鐵礦石及焦炭在供給端均存在不確定和炒作點，因此空利潤的套利在5月表現較好，在日常的黑色套利報告中也有提示。而行情走到當前，螺紋和熱卷的利潤均已降至近3-4年的低點，特別是熱卷，需求偏弱導致其利潤持續下降。在鋼材供給彈性已向上打開的情況下，同時長期需求還是面臨走弱風險，因此低利潤可能會是常態，后期仍可關注利潤擴張后的機會，但短期入場安全邊際較低，前期頭寸也可逐步離場。對于熱卷，當前產量較低，在海外復工后，需求存在回暖預期，因此需適當給出利潤來刺激產量回升，可關注盤面多熱卷利潤的套利。

　　跨期套利4月以來表現不佳，主要是前期一直被交易的正套，當前受高庫存壓制，5/10、及當前的10/1價差均未能走闊，且5/10價差也是2016年以來首次收到負值，后期隨著庫存的下降，正套仍有望走闊，可關注1/5正套機會。