近日，澳洲進口焦煤持續下跌，再疊加焦煤2009合約帶動的盤面煤焦期價大跌，引發了市場對焦煤價格崩塌可能性的再次討論。首先，我們來簡要分析一下當前澳洲煉焦煤形成這種跌跌不休的原因。

　　一都是疫情惹的禍？

　　梳理2019年澳洲煉焦煤出口的對象國結構可以看到，亞洲是其主要銷售流向。原本日本和韓國是傳統的澳洲焦煤進口大國，但近幾年印度由于鋼鐵行業迅速發展一躍成為澳洲焦煤輸出的大國。而疫情在國際范圍蔓延以來，對全球范圍的鋼鐵生產都造成了顯著沖擊，中國以外3月份的海外生鐵產量同比下滑11%。日本、印度及歐洲鋼廠受影響尤為顯著，存在高爐減產、停產現象，這對于澳洲焦煤的出口需求形成直接打擊。雪上加霜的是，我國進口煤炭通關資源依然非常緊張，不僅嚴禁異地報關，甚至通關時間可以長達兩個月以上。這導致因印度、日本、歐洲需求下滑而流向我國的澳洲煉焦煤又再次缺乏買家，也就不難理解澳洲進口煤價格的跌跌不休了。

　　二澳煤底在何方？

　　在淺析了澳洲焦煤下跌主因后，我們再嘗試預測一下澳洲煉焦煤后市的可能演變。回顧澳洲煉焦煤歷史的進口美金價格，可以看到澳煤價格正在再次加速下跌去追趕2015年的低價水平。尤其配焦煤和噴吹煤已經跌至70美金，基本追平2015年水平。這個價格距離國外中小礦山的成本已不遠，繼續下跌并持續一段時候后可能引發部分海外煤礦減產。當然澳洲主焦煤價格還在100美金上方，相對2015年水平尚有一段距離，從成本到減產的驅動來看仍留有繼續下跌空間。雖然當前國內市場上，澳洲進口焦煤價格的相對性價比再次拉開，但考慮到今年進口煤的通關壁壘預計將為常態，并且印度等國的疫情控制情況仍不明了，不排除海外煉焦煤需求恢復呈現出持續較弱的狀態，因此澳洲主焦煤價格進一步下滑趨勢仍未改變。當然由于持續大跌后國內買盤有所增多，現階段澳洲焦煤也有暫穩的跡象。

　　三內煤跟跌呼應？

　　澳洲焦煤價格如此深跌，國內煉焦煤價格是否也會大幅補跌跟進呢？ 春節后煉焦煤價格也的確一直在補跌中，跌幅50-150不等，但跌幅相較澳洲焦煤來說要小得多。但是我們認為把國內焦煤跟當前這樣一個低流動性、特殊環境下的澳煤市場進行對比是意義不大的，更何況二者的定價模式和價格彈性本就有天壤之別。從國內市場的供需來看，的確也有其自身存在的問題，首當其沖的就是國內煤礦復產過于迅猛，導致煉焦煤供應過剩格局較明顯。從下圖可清晰看到，復工后的煤礦開工率迅速回升，已回到近三年的峰值水平。隨之而來的即煤礦端庫存的快速累增，這也是國內煉焦煤市場價格持續跟降的直接原因。

　　另一方面需求端也表現疲弱，雖然高爐開工率和焦爐開工率都已在持續復蘇中。但受到鋼材及焦炭價格表現不佳，下游加工利潤不高再疊加對后市態度謹慎，所以中下游都在按需采購，并未表現出明顯的煉焦煤補庫需求。但伴隨著持續降庫壓價的過程，焦化企業的煉焦煤庫存水平已不高：根據汾渭能源數據，當前樣本焦化企業焦煤庫存僅10天用量，處于近三年的低位水平。因此要想進一步打壓國內煉焦煤市場煤價格（長協煤價格二季度基本是穩的），焦化企業手里的“籌碼”越來越少，壓價過程也不會像之前那樣的順暢了。再疊加五一后高速公路將重新開始收費，這也將侵蝕煤礦可能進一步的降價讓利空間。

　　四焦煤期現價格塌陷？

　　我們對這個問題答案是，要區分市場來看待。澳洲進口焦煤的價格不排除在低流動性市場環境下繼續尋底，直到海外煤礦減產或是海外疫情沖擊消退。進口蒙古焦煤也在通關逐漸恢復的背景下，存在一些補跌的空間。國內煉焦煤價格未來雖然也會繼續下跌一些讓利，但考慮到國內煤礦已有逐漸小幅減產跡象，下游焦化廠利潤反彈也存在一定潛在補庫空間，我們認為內煤繼續下跌的幅度相對進口煤要小。并且價格表現還會存在一些品種間的分化，需求較剛性的優質主流骨架煉焦煤種將率先企穩。

　　對于期貨盤面而言，由于當前的定價標的顯然仍是最便宜的澳洲進口主焦煤。按當前的進口澳煤美金指數價格折算，盤面的現貨成本也才890元，即使加上各項交割費用及隱性成本，澳煤的倉單成本也僅1000元左右。所以就算考慮到2-3個月的通關時長，焦煤2009合約按照當前的進口澳煤成本來看也是有溢價的。但是這個所謂的“升水”，前提是必須有進口澳煤的資源，所以交易機會主要局限于有此資源的期現貿易商，其他投機交易者據此交易需要謹慎。還有些交易者基于當前2009合約盤面虛擬焦化利潤過高而考慮沽空，但我們認為盤面焦炭的成本主要由內煤構成，與盤面焦煤的定價標的澳煤不一致，要獨立看待，切不可混為一談。