1.負油價是什么情況？

　　2020年4月20日北京時間凌晨2點，WTI2005合約大幅下行后破零，成為史上首次負油價合約。至結算窗口2.30am，收于-37美元/桶，跌幅-56美元/桶。后半夜逐漸回升，至4月21日早間八點再度回正。除WTI2005合約異動外，其余價格表示相對正常。WTI2006合約下跌-4.6至20.4美元/桶，Brent2006合約跌1.8至26.21美元/桶。WTI Midland、MARS、LLS相對WTI期貨升貼水上漲42-45美元/桶，使現貨價格維持在5.7、9.2、11.7美元/桶。

　　2.為什么會出現負油價？

　　本次行情始于基本面驅動、由資金行為放大波動。1）疫情導致美國油品需求減少大幅累庫，若維持目前速度累庫，庫欣庫容一個月內或將填滿。施壓近期WTI月差持續下行。2）4月21日為WTI2005合約的最后交易日。截至4月17日持倉量仍然高達10萬手；為往期合約的5-6倍。3）多單持倉部分來自指數被動投資基金，無法參與交割必須最后兩日完成展期，造成天然多單擁擠交易風險。可參與交割客戶也因庫容緊張壓制接貨意愿。4）20日合約持倉減少8.5萬手。如果按照55美元/桶結算價跌幅計算，多單累計損失約47億美元。5）近期市場波動風險巨大，希望國內投資者理性參與交易。

　　二、歐佩克減產效用展望

　　1.減產協議歷經曲折終達成

　　2020/4/9 歐佩克與非歐佩克第九次非常規部長級會議達成初步共識，但需要以墨西哥同意為前提。

　　初步達成共識：2020年5月1日至2020年6月30日將總產量下調1000萬桶/日；2020年7月1日至2020年12月31日總產量下調800萬桶/日；2021年1月1日至2022年4月30日將總產量下調600萬桶/日。沙特和俄羅斯的減產基數是1100萬桶/日；其余國家基于2018年10月產量。2021年12月將討論是否延長協議。

　　2020/4/10 G20能源部長會議，墨西哥仍未同意減產額度。會議未得出明確減產結論。

　　協議要求墨西哥減產40萬桶/日，墨西哥僅同意減產10萬桶/日。

　　美國表示到年底產量可能減少200萬桶/日，但將通過市場化方式實現，未給出具體減產額度。

　　2020/4/11 減產各方繼續斡旋，美國與墨西哥、沙特、俄羅斯多方通話。

　　特朗普致電墨西哥總統，強調減產協議重要性，表示可以將美國減產量劃歸墨西哥。

　　墨西哥通過年度產量套期保值將2020年賣出價格鎖定在約49萬桶/日，保份額有利于墨西哥最大化收益。

　　2020/4/12 歐佩克與非歐佩克召開第十次非常規部長級會議，同意墨西哥維持10萬桶/日的減產量。

　　減產協議最終修改為：2020年5月1日至6月30日將總產量下調970萬桶/日；2020年7月1日至12月31日將總產量下調770萬桶/日；2021年1月1日至2022年4月30日將總產量下調580萬桶/日。沙特和俄羅斯的減產基數是1100萬桶/日；其余國家基于2018年10月產量。2021年12月將討論是否延長協議。

　　2.歐佩克減產聯盟國家協議減產量

　　3.非歐佩克主產國預期自然減產量

　　本次減產配額主要集中在歐佩克減產聯盟內國家。聯盟外國家并未給出明確減產配額。

　　美國表示將通過市場力量對產量的自然調節實現減產。能源部長預計到年底美國產量將下降200萬桶/日。

　　在未計入減產協議前提下，EIA對2020年非歐佩克產量增幅預期相比1月已經下調277萬桶/日。

　　2020年3月最后一周，美國原油產量已經創下60萬桶/日降幅，是除了颶風時期外的最大單周降幅。

　　4.沙特五月官價變化體現策略調整

　　沙特五月出口官價史無前例連續兩次推遲至4月13日終于發布。

　　對亞洲出口官價繼續下調。對亞洲出口占沙特總出口一半以上，市場份額之爭仍然延續。

　　對美國出口官價小幅上調。三月沙特下調官價后，對美國出口量翻倍；本次上調后出口或將小幅回落。

　　對歐洲出口官價基本維持。沙特對歐洲出口增加，并補充在埃及等國庫存以備未來出口歐洲。

　　5.供需平衡取決于疫情持續時間

　　EIA四月供需平衡表預計2020年全球油品累庫390萬桶/日，Q1/Q2/Q3/Q4分別累庫569/1137/7/-157萬桶/日。

　　EIA預計疫情對需求影響主要影響集中在二季度，Q1/Q2/Q3/Q4需求同比-559/-1220/-274/-45萬桶/日。

　　若計入減產對于供應端的影響，樂觀/中性/悲觀情形下將于2020Q3/2020Q4/2021Q1恢復去庫。

　　總體而言，二季度累庫壓力仍存，恢復去庫節奏取決于疫情發展對油品需求影響持續時間。

　　三、美國石油供需現狀

　　1.需求：成品油需求降至有記錄以來最低值

　　由于疫情導致的隔離停工，美國成品油需求大降至有記錄以來最低位。主要降幅來自汽油和航煤，因日常出行以及度假旅游等交通活動減少。柴油需求則相對受到支撐，因貨物運輸以及遠程配送等運輸需求增加。

　　EIA預計2020年美國成品油/汽油/柴油/航煤需求分別減少6.5%/9%/5%/10%，相當于133/84/21/17萬桶/日。

　　2.煉廠：利潤開工降至2008年以來最低值

　　由于成品油需求下降導致煉廠綜合利潤大幅回落；其中汽油利潤降至接近為零，柴油利潤相對強勁。煉廠通過提高生產柴汽比，以及降低開工來緩解汽油需求回落和累庫壓力。

　　EIA預計2020年美國煉廠原油加工量同比下降7%（116萬桶/日）；開工率從一季度87%降至二季度75%的三十年低位。

　　3.庫存：原油庫存創有記錄以來最大單周增幅

　　成品油需求下降導致煉廠利潤受損降低開工，從而減少原油加工需求導致累庫。原油庫存創歷史最高單周增幅。目前美國庫容使用率約72%。汽油庫存接近上限，柴油庫存相對低位；原油庫存距2017年3月前高還有4014萬桶。

　　EIA預計2020年全球/OECD/美國庫存增加125/390/24萬桶/日；主要累庫集中在二季度。

　　4.供應：原油產量創除颶風外最大單周降幅

　　根據EIA估算當油價低于45美元/桶時，美國產量將會開始下降。通常從油價到產量變化有近六個月的滯后時間，但是目前油價的急劇下跌可能會導致產量加快下行，目前已經有多家油企逐漸宣布削減資本開支和鉆探活動。

　　EIA預計2020、2021年美國原油產量將同比-50、+70萬桶/日；此前一月預計2020年增產100萬桶/日。

　　5.貿易：原油進口繼續下降至三十年低位

　　海外疫情導致全球油品供需過剩，美國原油進出口需求雙雙下降。進口減少主要來自加拿大，貿易利潤低位使加拿大減少對美國出口；而三月沙特對美出口則大幅增加。出口套利窗口關閉使美國原油出口高位回落。

　　EIA預計2020年下半年由于國內供應減少，美國將重回原油及成品油凈進口國。

　　四、全球疫情進展跟蹤

　　1.全球： 疫情進入高峰平臺期

　　截至2020年4月20日，全球累計確診病例2331873人，死亡率6.95%，感染率0.03%。美國病例占全球三分之一。英國、意大利、法國、西班牙死亡率均超過10%。全球新增病例逐漸趨穩。美國仍處高峰，歐洲增速下滑。俄羅斯、巴西、印度、沙特等新興市場全面爆發。

　　2.美國：目前全球疫情最嚴重國家

　　截至2020年4月15日，全球新冠肺炎確診病例206萬人。美國占30%，是全球疫情最嚴重國家。

　　截至2020年4月15日，全球新冠肺炎平均死亡率6%。美國死亡率升至4.2%，與中國基本持平。

　　3.美國：五十州已全部進入緊急狀態

　　截至2020年3月15日，美國五十州全部宣布緊急狀態。除個別疫情不嚴重地區，多數州均已頒發居家隔離令。華盛頓最早宣布緊急狀態，紐約確診人數最多。東部疫情最嚴重，中西部感染率最低。

　　4.美國：經濟發達地區疫情較為嚴重

　　美國疫情主要集中在經濟發達和人口密集地區。貧困和人口稀少區域感染率較低。

　　確診人數前十大州占美國總病例數70%，占美國GDP總量50%。紐約和新澤西占全美病例超過40%。

　　5.歐洲：疫情高峰逐漸減退

　　6.新興市場：全面爆發

　　五、國際油價后市展望

　　需求回升前，壓力仍難紓

　　企穩信號逐漸兌現

　　金融：系統風險隱憂消退，美股止跌企穩上行（暫時兌現）

　　3月16日美聯儲緊急降息至零利率， 23日推出無限量化寬松

　　3月27日特朗普簽署史上規模最大的兩萬億經濟刺激計劃

　　供應：沙特俄羅斯重返談判桌，擴大減產協議達成（已經兌現）

　　4月12日歐佩克聯盟達成協議4-6月減產1000萬桶/日

　　供應：成本支撐全面打穿，原油產量大幅下行（逐漸兌現）

　　油價跌破成本支撐，美國產量逐漸觸頂回落

　　需求：國際疫情逐漸消退，經濟活動回歸正常（壓力仍大）

　　亞洲疫情基本得控，歐洲疫情拐點臨近，美國仍處高峰

　　中期承壓，長期向好

　　短期來看，產油國達成史無前例的減產協議，有助托底油價。中期來看，疫情對經濟和油品需求的影響是持久而巨大的。在疫情消退需求復蘇前，持續上行壓力較大，或面臨經濟衰退帶來的二次下行壓力。長期來看，低油價清退高成本產能，待疫情徹底消退需求復蘇后，油價可能進入趨勢回升通道。