11月9日，由新湖期貨有限公司、安信證券股份有限公司、中國絕對(duì)收益投資管理協(xié)會(huì)、上海北外灘絕對(duì)收益投資學(xué)會(huì)聯(lián)合主辦的第十一屆衍生品對(duì)沖投資（國際）論壇在上海靜安洲際酒店召開。和訊網(wǎng)全程參與并進(jìn)行圖文直播。

　　中國絕對(duì)收益投資管理協(xié)會(huì)副會(huì)長(zhǎng)、三力資本CEO鄧曉立參與論壇并發(fā)表主題演講“FOF投資的盡職調(diào)查”。

　　在演講中鄧曉立表示，在做盡職調(diào)查的過程中，應(yīng)當(dāng)了解客戶對(duì)于投資的要求。例如，資金的用途、投資回報(bào)期望值、投資期限、波動(dòng)性與投資標(biāo)的的要求。而自己則要提高專業(yè)的金融投資知識(shí)及背景，明白對(duì)沖基金的各種策略，了解對(duì)沖基金的結(jié)構(gòu)。

　　以下為發(fā)言實(shí)錄：

　　大家下午好，先介紹我自己，我在摩根士丹利做了近10年的對(duì)沖基金投資，調(diào)研過新興市場(chǎng)，美國和亞洲的許多基金，見過了世界許許多多大牛基金從小到大，從大到小。FOHF給投資人帶來高附加值的回報(bào)，不僅僅包括投資給大家都可以投資的基金，同時(shí)還包括投資給一些投資人不能投進(jìn)的基金，為投資人帶來更高的回報(bào)。我后來加入保爾森基金，全球的著名事件驅(qū)動(dòng)策略的基金。很多人可能知道索羅斯空英鎊成名，保爾森是2008年賣空美國次級(jí)債一舉成名，賺得體波滿盆。 保爾森先生一個(gè)傳奇人物，有一本書，叫《歷史上最偉大的交易》介紹保爾森先生，大家有時(shí)間可以買來讀一讀，寫得很好。書中詳細(xì)介紹了保爾森的投資傳奇。在座的有彈鋼琴的嗎？大家可能都知道世界最好的鋼琴-斯坦威（Steinway），現(xiàn)在它被保爾森先生買入麾下了。他現(xiàn)在把基金關(guān)了，就變成了家族辦公室，只管自己的錢。

　　我后來加入盈峰資本，是它香港的CEO。轉(zhuǎn)了一圈，還是決定做自己的小生意，在香港成立了三力資本，是做全球股票的多空策略。

　　現(xiàn)在給大家分享一下對(duì)沖基金的投資盡職調(diào)查，其實(shí)就是“我們”和“他們”的故事，“我們”就是FoHF的基金經(jīng)理，“他們”就是HF基金經(jīng)理。所以我演講的題目是“我們和他們的故事”。

　　我們需要準(zhǔn)備好，掌握足夠的金融和投資的知識(shí)，才可以理解HF基金的策略，風(fēng)控，運(yùn)營(yíng)等，選對(duì)HF經(jīng)理，做好投資。剛才前面的嘉賓已經(jīng)講過對(duì)沖基金投資的過程。第一步要做的是投資的盡職調(diào)查，明白基金的投資策略；然后是運(yùn)營(yíng)的盡職調(diào)查，看看公司的運(yùn)營(yíng)是否符合投資標(biāo)準(zhǔn)；然后是風(fēng)控的盡職調(diào)查。這些盡職調(diào)查在內(nèi)部投委會(huì)的權(quán)重是不一樣的，通常是運(yùn)營(yíng)團(tuán)隊(duì)具有否決權(quán)。而且記得當(dāng)時(shí)我在摩根管亞洲的時(shí)候推薦了許許多多好的中國基金，最后被運(yùn)營(yíng)給否掉了。為什么？因?yàn)楫?dāng)時(shí)的許多亞洲基金的運(yùn)營(yíng)沒有達(dá)到機(jī)構(gòu)投資人的要求，不管你的歷史業(yè)績(jī)多好，沒有好的運(yùn)營(yíng)我們都不會(huì)投。說實(shí)話，運(yùn)營(yíng)的盡職調(diào)查不是大家想的隨便看看聊聊，有很多細(xì)節(jié)的東西，要把一個(gè)一個(gè)問題全部回答，比如對(duì)賬，NAV計(jì)算，現(xiàn)金管理，法律，合規(guī)等等。我們通常要花一年左右的時(shí)間來完成一個(gè)新的基金的盡職調(diào)查。

　　完成Investment DD，Operation DD，和Risk DD后，如果所有的指標(biāo)都達(dá)標(biāo)，我們就會(huì)投資。投資以后，投后管理就變得尤其重要。投研團(tuán)隊(duì)通常是每年面對(duì)面地盡調(diào)見基金經(jīng)理兩次。如果我們發(fā)現(xiàn)公司有任何變化，人員變化，回報(bào)的波動(dòng)性突然變大，等等，我們都會(huì)與基金經(jīng)理談，搞清楚是什么原因造成的波動(dòng)。 運(yùn)營(yíng)團(tuán)隊(duì)和風(fēng)控官通常會(huì)面對(duì)面地見基金經(jīng)理一年一次。

　　作為一個(gè)FoHF基金經(jīng)理，我們?cè)谠O(shè)計(jì)產(chǎn)品，或者是為客戶定制產(chǎn)品的時(shí)候，我都需要知道客戶資金的用途，對(duì)投資回報(bào)的期望值，對(duì)波動(dòng)性的要求，投資期限，及投資范圍。只有了解客戶的需求，才可以設(shè)計(jì)出好的產(chǎn)品。

　　因此，要成為一個(gè)好的FoHF基金經(jīng)理，必須具備必要的金融和投資的基礎(chǔ)知識(shí)。比如有金融本科，或者CFA或者CAIA。這樣你跟對(duì)沖基金經(jīng)理談話才不會(huì)雞同鴨講，才能夠問出專業(yè)的問題才能夠找到你真正想要的基金，才能夠得到對(duì)方的尊重。

　　下面我來講一講對(duì)沖基金策略，對(duì)沖基金有很多。策略不可能都全部搞懂。但是，需要搞清楚各策略是什么，風(fēng)險(xiǎn)在哪里，哪些最常見的，哪是雷， 選擇一到二個(gè)策略，把他們搞精。還有對(duì)沖基金結(jié)構(gòu)你要了解。

　　策略從左到右是股票的投資，事件驅(qū)動(dòng)、宏觀、相對(duì)價(jià)值投資，每個(gè)里面可以分細(xì)很多東西。從左到右是根據(jù)市場(chǎng)的相關(guān)性由高到低，總的來說，市場(chǎng)相關(guān)性越低的話，普遍認(rèn)為是它的風(fēng)險(xiǎn)越低。

　　股票多空策略是門檻比較低的策略，誰都可以做，所以淘汰率也非常高。管理總規(guī)模為28%，而股票多空策略基金的數(shù)量占總基金數(shù)量的差不多的50%。策略的細(xì)分會(huì)包括分市場(chǎng)中性的，還有β中性的，有增長(zhǎng)型的策略，還有價(jià)值型的投資策略，還有一些量化的。在國外我那個(gè)年代，10年前，因?yàn)橛?jì)算機(jī)的運(yùn)算能力，量化在我們book里面通常不會(huì)占超過5%，因?yàn)槭且粋�(gè)黑匣子，我們并不知道它的策略是什么。

　　因?yàn)榱炕��?jīng)理一般不會(huì)告訴你他們是怎么賺錢的，用什么策略。所以量化只能看他的歷史業(yè)績(jī)，或者是測(cè)試的業(yè)績(jī)。這個(gè)對(duì)我們來說比較不靠譜。現(xiàn)在計(jì)算運(yùn)行力增強(qiáng)了，很多發(fā)展策略也變強(qiáng)了，所以量化更普及了。量化會(huì)面臨同質(zhì)化的問題，還有買一樣?xùn)|西、賣一樣?xùn)|西。可是做基本面的策略，你跟我講這個(gè)策略，我們會(huì)知道在什么環(huán)境下能賺錢，什么情況下不能賺錢。

　　按行業(yè)分的對(duì)沖基金是我們最喜歡的，因?yàn)楹霉芾恚�而且在FoHF的組合里容易控制風(fēng)險(xiǎn)。投資新興市場(chǎng)的一般是偏多策略。

　　事件驅(qū)動(dòng)這是門檻比較高的一個(gè)策略，由于需要對(duì)公司各種運(yùn)作，各種法律法規(guī)要足夠研究。這個(gè)行業(yè)規(guī)模不小，占總規(guī)模的26%，基金數(shù)量卻不多，占總數(shù)量的13%。基金數(shù)量遠(yuǎn)小于股票多空策略。干這行的人通常是做咨詢公司或者各大投行做并購的人出來的。這個(gè)行業(yè)波動(dòng)性比較大，賺錢比較多。如果你做套利的，波動(dòng)性很小，比如A公司買B公司，如果這兩個(gè)都是上市公司，并購可以是股票換股票或者現(xiàn)金換股票，或者一部分現(xiàn)金一部分股票來完成。比如現(xiàn)在價(jià)格10塊錢，我給你15塊錢，這個(gè)事情一公布出去，公司B的股票會(huì)立即上漲近50%，比如B公司的股價(jià)會(huì)是14.5。但不會(huì)立即是50%，為什么？因?yàn)檫@個(gè)事情可能成不了，其中包括B公司的股東是否同意這個(gè)價(jià)格，是否涉及到壟斷，等等。我們的做法是買B公司同時(shí)賣空A公司。我們賺那5%的錢，如果可以成我們就賺錢，如果不成就虧錢。我的前老板John Paulson就是做事件驅(qū)動(dòng)的，做并購套利的。

　　宏觀說白了就是做四大塊，股票指數(shù)、債券指數(shù)、商品、和外匯。流動(dòng)性非常好。占總規(guī)模的19%，占總數(shù)量的21%。宏觀策略又包括量化和基本面策略。它的容量非常大，但是挺難的，沒有幾個(gè)能賺到錢。

　　在看看固定收益和相對(duì)價(jià)值策略，占總規(guī)模的27%，占總數(shù)量的20%。市場(chǎng)非常大，固定收益市場(chǎng)為$150萬億，是股票市場(chǎng)的3- 4倍。策略通常做多。做空比較難，面臨流動(dòng)性，負(fù)利息，費(fèi)用高，不可以自動(dòng)交易（策略泄露），被公司買回等風(fēng)險(xiǎn)。

　　現(xiàn)在給大家講一講對(duì)沖基金法律結(jié)構(gòu)。通常包括在岸和離岸，這是一個(gè)傳統(tǒng)的法律結(jié)構(gòu)。這種法律結(jié)構(gòu)其實(shí)不是為我們?cè)O(shè)計(jì)的，這是為美國投資人設(shè)計(jì)的。為什么？因?yàn)槊绹�的稅收結(jié)夠決定的。美國分紅是要交稅的，交易的盈利是要交稅的，而且交易盈利時(shí)間的長(zhǎng)短不一樣，稅率是不一樣的，等等。而有的其他國家的公民是不用交這些稅的。所以在設(shè)立基金法律結(jié)構(gòu)時(shí)，需要提前把這些搞好。當(dāng)然，現(xiàn)在因?yàn)橐恍┒惙ǖ母淖儯�許多香港的基金經(jīng)理會(huì)把管理人設(shè)在香港，而不是在開曼等等。

　　我們自己有了這些知識(shí)，現(xiàn)在我們來研究研究“他們”-- 對(duì)沖基金。應(yīng)該從團(tuán)隊(duì)，策略，投資人結(jié)構(gòu)，業(yè)績(jī)等等方面來了解他們。歸根結(jié)底，對(duì)沖基金所競(jìng)爭(zhēng)的是人才。比如說國內(nèi)的大牛們，為什么人家出來可以募集300億，而且還可以鎖定3年，而我出來30億都不給我，因?yàn)槿思沂谴笈！�團(tuán)隊(duì)是第一重要的，看教育背景，以前什么學(xué)校的，以前做過沒有，管理多少錢，怎么管，歷史回報(bào)是怎么樣的，我們希望的我們的合作伙伴們是讀書又好情商又高的人。

　　公司，我們需要從這些方面去研究：公司，策略，投資人結(jié)構(gòu)，和關(guān)鍵人物的經(jīng)歷等等。對(duì)于公司，我們很關(guān)心公司關(guān)鍵人物的受教育情況；過往的工作經(jīng)歷及背景；公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)；公司的業(yè)績(jī)分配原則/激勵(lì)機(jī)制/如何留住員工；公司員工變更率；公司是否持牌，什么樣的牌照，可以做些什么投資，哪里注冊(cè)；辦公環(huán)境；公司是否受到過監(jiān)管機(jī)構(gòu)的懲罰等等。關(guān)于團(tuán)隊(duì)，一定要了解清楚，誰是關(guān)鍵人物受教育程度；誰是基金經(jīng)理；誰是最終的投資決策人；

　　研究團(tuán)隊(duì)的組成及每一位人員的工作經(jīng)歷，及背景；如何做研究？團(tuán)隊(duì)一起工作有多長(zhǎng)時(shí)間，是否以前一起共事，如何認(rèn)識(shí)？團(tuán)隊(duì)是否投資到自己的基金里？占他們個(gè)人的資產(chǎn)的比例；有沒有過官司；背景調(diào)查；等等。

　　 關(guān)于投資策略，需要搞清楚：如何尋找投資機(jī)會(huì)；投資流程；投資到那些市場(chǎng)，為什么，優(yōu)勢(shì)在哪里；投資給那些標(biāo)的，為什么你認(rèn)為你可以做好？策略在什么市場(chǎng)環(huán)境時(shí)候回報(bào)好/差，為什么？基金經(jīng)理認(rèn)為什么樣的風(fēng)險(xiǎn)可以接受而且可以帶來好的回報(bào)；記住了讓對(duì)方舉例說明。從例子中，了解對(duì)方的投資理念，風(fēng)險(xiǎn)控制等等。

　　 還需要懂得對(duì)方的組合管理。知道：行業(yè)/區(qū)域敞口；杠桿的使用：敞口和凈敞口（如何決定）；多少只股票及其他標(biāo)的，做多多少，做空多少；如何對(duì)沖；如何建立倉位；對(duì)于固定收益投資（久期/Yield/評(píng)級(jí)…)；倉位/行業(yè)/市場(chǎng)/杠桿的限制；流動(dòng)性（公司市值，流動(dòng)市值，每天交易量，多少天完成你的交易，對(duì)市場(chǎng)價(jià)格有多大沖擊）；

　　 風(fēng)險(xiǎn)管理也是必須重視的一個(gè)節(jié)點(diǎn)。如何定義風(fēng)險(xiǎn)，如何量化風(fēng)險(xiǎn)，如何管理風(fēng)險(xiǎn) (如：市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)、第三方風(fēng)險(xiǎn)、運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn))；壓力測(cè)試，敏感性分析（最好環(huán)境和最差環(huán)境）；波動(dòng)性（volatility and value at risk）；投資人和投資標(biāo)的流動(dòng)性匹配；使用什么風(fēng)控系統(tǒng)；風(fēng)控經(jīng)理有什么權(quán)力；第三方的信用風(fēng)險(xiǎn)，如何管理？是否測(cè)試過這些風(fēng)控系統(tǒng)和方法的有效性？等等。

　　 對(duì)于過往的業(yè)績(jī)，盡管歷史不會(huì)重復(fù)，但是會(huì)有許多相似，尤其是投資風(fēng)格決定的回報(bào)。過往業(yè)績(jī)?nèi)绾危�多長(zhǎng)？是否是審計(jì)過的、最大回撤；多長(zhǎng)時(shí)間恢復(fù)；如何解釋這回報(bào)，能不能做得更好，為什么？基金有沒有在某一時(shí)間最好，最不好，如何解釋？業(yè)績(jī)歸因等等。

　　作為一個(gè)投資人最關(guān)心的不是過去發(fā)生的事情，最關(guān)心的是應(yīng)該是今后你會(huì)怎么做。我們希望你的投資過程是一個(gè)持續(xù)的，這個(gè)人在和不在，只要流程是對(duì)的，一定會(huì)做的很好，這個(gè)過程非常重要。

　　過往的業(yè)績(jī)，大家都會(huì)看業(yè)績(jī)。你會(huì)看業(yè)績(jī)有多長(zhǎng)，最關(guān)鍵的是審計(jì)是否通過。我們一定要審計(jì)過的數(shù)據(jù)，數(shù)據(jù)得可靠。

　　回撤很重要，最大回撤是多少，是什么時(shí)候發(fā)生的回撤，要清楚市場(chǎng)相關(guān)性。

　　然后業(yè)績(jī)歸因，大家也會(huì)做。因?yàn)闃I(yè)績(jī)歸因的問題，你能夠知道它的回報(bào)是從哪里來的，最后他為什么能夠賺到錢。如果他說的和做的不一樣，根本不會(huì)投他。

　　還有杠桿，大多數(shù)對(duì)沖基金一定會(huì)用杠桿，不用杠桿的很少，但是你要知道杠桿什么時(shí)候加，什么時(shí)候減。這個(gè)是很關(guān)鍵的，而且很體現(xiàn)水平。

　　運(yùn)營(yíng)的盡職調(diào)查，前面嘉賓講過了，很關(guān)鍵的一點(diǎn)就是“分工”，不能一個(gè)人戴兩頂帽子。 還有IT系統(tǒng)，這個(gè)東西如果小的話無所謂，大的話就需要很好的IT系統(tǒng)。

　　還有一個(gè)就是合規(guī)，在美國、香港，這個(gè)犯罪成本太高了。在海外內(nèi)幕交易抓的非常嚴(yán)，一般罰到你破產(chǎn)。你是一個(gè)投資人不愿意你投的基金出這個(gè)事情，這個(gè)事情發(fā)生，主管的管理者基金經(jīng)理一定會(huì)被免職。

　　我們要做好自己的工作，寫好自己的故事，讀懂別人的故事，我們和他們才會(huì)有更美好的故事。

　　謝謝大家！