前期行業大幅虧損倒逼全球供應集體收縮，隨著行業利潤的明顯修復，檢修裝置也面臨越來越大的重啟壓力。

　　隨著前期全球檢修裝置的重啟，乙二醇港口庫存也將重回累庫周期。

　　三季度乙二醇價格受到沙特煉油設施襲擊事件的影響大幅跳漲，在該事件影響逐步消退后，風險溢價部分也將回歸。

　　下游聚酯端新增產能的釋放將使得當前低庫存高利潤狀況難以維系，從而向上傳導拖累上游價格。

　　四季度終端需求改善持續性還有待觀察，改善力度受到未來中米談判進展的影響。

　　綜上，在沙特煉油設施遇襲事件影響消退后，乙二醇價格走勢將重回基本面邏輯。外圍供應將逐步回升升，港口庫存重回累庫周期。下游聚酯高景氣周期難以維系，終端需求改善的持續性仍有待觀察。整體來看，四季度乙二醇空頭將重回市場。

　　操作策略

　　操作上，短期偏強，中長線反彈逐步布局空單。5000-5350區間布局中長線空單，止損5400-5500，目標4250-4500

　　一、MEG價格走勢：期現價格強勢反彈

　　自今年五六月份國內乙二醇累庫周期結束后，乙二醇裝置自8月初開啟全球檢修以來，庫存進入持續去庫周期。進入8月底9月初，庫存去化速度加快。期貨價格也自8月初見底以來穩步上行，9月中旬受到沙特煉油設施遇襲事件的影響，期現價格雙雙大幅飆升�；�差也自上市以來的期貨升水格局轉為期貨大幅貼水狀態，基差得以大幅修正。

　　圖1：MEG期現價格及基差

　　二、MEG供應：利潤引導裝置重啟 進口或重回高位

　　2.1 國內裝置：利潤引導檢修重啟 新增替代進口緩慢

　　行業持續大幅虧損倒逼全球供應商群體集體收縮供應，全球檢修規模維持在較高水平，使得三季度乙二醇行業虧損程度整體得以進一步改善。國內乙二醇檢修規模同樣維持很高的水平，主力依然是合成氣制乙二醇裝置，其中河南地區5套EG裝置階段性全部停車，非合成氣群體8月也有檢修。但隨著MEG價格的大幅上漲，各端生產利潤得以大幅改善，從當前生產利潤情況來看，煤制EG的利潤已經恢復至800附近，油制和外采乙烯裝置利潤也已經轉正。MTO利潤依舊處于負值區間。MEG價格和利潤得到明顯修復，行業檢修裝置也面臨越來越大的重啟壓力，預計國內四季度煤制裝置將逐步重啟，存量裝置供應量將穩步提升。

　　從國內新增裝置工藝類型檢修情況來看，受制于成本缺乏優勢的影響，國內新增的合成氣制EG工藝在與其他工藝路線群體競爭中面臨嚴峻考驗，意味著國內新增產能未來實現進口替代這一過程或較為緩慢。

　　圖2：國內EG裝置檢修情況

　　圖3：國內部分EG裝置新投產計劃

　　圖4：國內EG裝置總負荷

　　圖5：煤制EG裝置負荷

　　圖6：國內各工藝裝置的生產利潤情況

　　2.2 外圍裝置：新增增量有限 存量檢修逐步重啟 沙特事件影響有限

　　外圍新增裝置方面，2019年上半年雖有兩套裝置逐步試車，但真正釋放產量的目前就美國樂天70萬噸裝置。馬來馬石油的75萬噸和美國Sasol25萬噸新裝置進度相對較慢。因此4季度外圍新增裝置能產生明顯供應增量的就是美國樂天70萬噸和馬來75萬噸裝置，其余裝置形成的增量預計有限。

　　圖7：MEG外圍新裝置投產情況

　　外圍存量裝置方面，三季度乙二醇行業虧損程度整體進一步改善，期間全球檢修規模升至高位對利潤改善起了極其重要的支撐作用。其中，東北亞地區收縮力度最為明顯。臺灣地區兩套36萬噸裝置停車，一套72萬噸裝置短停，馬來西亞38萬噸、韓國12萬噸裝置停車。這種由行業持續大幅虧損倒逼實現供應商群體集體收縮供應的默契跡象，其持續性具有較高的不確定性，面臨著階段性利潤修復后的供應大規�；貧w的風險。進入9月份，從裝置檢修計劃來看，檢修規模整體趨于回落，主要是現有檢修裝置將逐步重啟，新增檢修數量不多。具體檢修損失量仍主要與行業利潤水平有關，利潤的快速修復有助于降低非計劃檢修規模以及減停裝置的提前重啟。

　　圖8：MEG外圍部分裝置檢修情況

　　2.3 進口及庫存：10月進口或重回高位 港庫庫存也重回累庫周期

　　進口方面，7、8月份國內進口量低位回升明顯，至81-82萬噸附近，主要是前期外圍裝置檢修較少以及6月份部分進口量滯后的影響。盡管9月份部分外圍裝置將陸續重啟，但沙特煉油設施遇襲事件將會對我國的短期進口造成極大的影響。數據來看，2018年進口乙二醇總量為980萬噸，其中進口自沙特的總量為410萬噸，占比42%。今年1-7月份乙二醇進口總量為75.5萬噸，其中來自沙特的為37.7萬噸，占比50%。短期事件的影響仍在發酵，但根據沙特方面的消息，預計9月底受損設備將完全恢復產能，因此預計9月份進口或將回落至低位水平，10月份外圍裝置檢修重啟較多，結合外圍工藝利潤水平變化看，我們預計非計劃檢修的新增總量也將相對有限。進口或將重回高位水平。

　　當前港庫庫存仍處于去庫階段，但隨著外圍裝置的重啟，進口逐步回升到前期高位水平，港口庫存也將重新回到累庫周期中，對后市價格形成壓力。

　　圖9：國內乙二醇進口情況

　　圖10：國內乙二醇港口庫存

　　總體而言，四季度面臨著新裝置的進一步投放和已投放裝置產出水平的提升，以及前期全球檢修裝置的重啟，外圍供應量將逐步上升。節奏上，四季度初的進口或將延續維持中低水平，但四季度中后期，進口量或將重回中高位水平，港口庫存拐點出現，重回累庫周期。

　　三、沙特風險事件影響消退 風險溢價回歸

　　我國乙二醇的進口占比依然非常高，一直遠超50%，因此國外生產供應的變化對國內價格走勢有較大的影響。從近幾年進口數據來看，我國乙二醇進口主要來源于中東、東北亞以及北美和東南亞，其中中東占比超過60%、東北亞進口占比超過20%。分國別或地區來看，沙特多年來一直是國內的主要進口來源國，占比高達45%左右。從海關數據來看，今年前7個月進口自沙特的比重占總進口的占比約為46%。9月份沙特遇襲，一方面使得沙特國內乙二醇裝置因原料供應問題不得不降負，從而使得整體供應出現階段性下降。另外，原油等上游價格的拉升，使得乙烯法工藝成本顯著抬升，從成本端對價格形成較強的支撐，從而間接影響供應。因此遇襲事件使得市場預期全球供應將出現階段性低點，疊加國內乙二醇前期的持續去庫，價格上出現較大的風險溢價。

　　但隨著風險事件的影響逐步消退，沙特區域供應將逐步恢復。同時沙特以外地區裝置因價格和利潤的顯著改善紛紛重啟，帶來更多增量。因此該風險事件對國內的實際影響較為有限，前期的風險溢價也將回歸。

　　圖11：2019年1-7月份乙二醇主要進口來源

　　四、需求：終端改善顯著 聚酯處于景氣周期

　　4.1 聚酯處于高負荷低庫存高利潤景氣 但新增產能投放將拖累行業景氣度

　　當前聚酯端處于高負荷低庫存高利潤的景氣周期中。裝置負荷自8約上旬企穩后持續回升，下旬升至94%附近。截止到9月中旬，裝置負荷已提升至97%附近。產業鏈上游價格被壓至低位且穩定運行后，前期被抑制的剛需逐步釋放，聚酯負荷相應呈現恢復態勢。當前聚酯利潤整體回升明顯，其中短纖和長絲利潤較高，切片利潤也不錯。瓶片則小幅盈利。庫存也受到終端需求小幅改善以及加彈織造負荷企穩回升的影響，庫存也處于低庫運行。

　　8月聚酯新產能投放明顯加速。新鳳鳴(603225,股吧)30萬噸和桐昆60萬噸長絲裝置逐步投產，另外立新的一套8萬噸短纖裝置也順利投產。自今年年初以來新增規�？偭恳堰_到230萬噸左右。

　　隨著聚酯新產能的加速釋放，供應增速超過終端需求增速，產業鏈高利潤發生被動轉移，庫存由去庫進入累庫周期，聚酯端維持高景氣周期的難度加大。聚酯利潤通常在四季度呈現沖高回落的季節性走勢也印證了這一判斷。

　　圖12：聚酯工廠負荷

　　圖13：聚酯庫存

　　圖14：聚酯產業鏈利潤情況

　　4.2 終端季節性改善 力度受中米貿易談判進展影響

　　9月份之后，終端需求已出現季節性改善，尤其是在中米貿易緊張局勢出現階段性緩和的大環境下，改善更為顯著。江浙織機負荷自8月初以來持續回升，當前已處于近5年來同期高位。季節性旺季特征明顯。但后市將受制于整體內需及出口偏弱，預計改善力度或將有限。且中米貿易談判充滿巨大的不確定性。在當前全球宏觀經濟走弱的大背景下，一旦中米貿易緊張局勢再次升級，將會對終端造成巨大的影響。從過往雙方的談判進程來看，來回反復已經成為常態，屆時對市場信心以及需求產生較大的影響。

　　圖15：江浙織機負荷

　　五、結論及操作建議

　　前期行業大幅虧損倒逼全球供應集體收縮，隨著行業利潤的明顯修復，檢修裝置也面臨越來越大的重啟壓力，供應寬松預期較強。

　　三季度聚酯行業基本處于高負荷低庫存高利潤的景氣周期中，但聚酯端新增產能的釋放將拖累行業景氣度，預計四季度將面臨壓力。

　　隨著中米貿易摩擦的階段性緩和，9月份終端需求改善顯著。但持續性仍有待觀察，改善力度受到未來中米談判進展的影響。

　　盡管四季度國際油價仍將受到地緣政治風險溢價的提振，但PX四季度投產力度較大，預計成本端支撐將逐步減弱。

　　綜上，在沙特煉油設施遇襲事件影響消退后，乙二醇價格走勢將重回基本面邏輯。隨著價格和產業利潤的明顯修復，前期全球檢修裝置面臨重啟壓力，外圍供應量將逐步上升，乙二醇港口庫存也將重回累庫周期之中。下游聚酯高景氣周期同樣面臨新投產能的壓力，終端需求改善的持續性仍有待觀察。成本端四季度PX新投產的壓力也將來臨，成本支撐也將逐步減弱。整體來看，四季度乙二醇價格易跌難漲。

　　操作上，短期偏強，中長線反彈逐步布局空單。5000-5350區間布局中長線空單，止損5400-5500，目標4250-4500

　　圖16：操作建議