A 宏觀：全球經濟增長預期連遭下調，美國降息預期升溫

　　貿易摩擦不斷，全球經濟預期連遭下調。受全球貿易緊張局勢影響，OECD將2019年全球經濟增速預期自去年預估的3.9%下調至3.1%。IMF在今年4月的《世界經濟展望》中再度下調了對全球經濟增長的預期，IMF預計2019年全球經濟將增長3.3%，2020年增長3.6%；2019年增長比2019年1月的預測下調了0.2百分點，2020年預期未變。而在今年年初，世界銀行也下調全球經濟增長預期，認為2019年和2020年全球經濟增速預計將分別放緩至2.9%和2.8%。

　　美國經濟增長減速，年內降息預期升溫。美國經濟在第一季度實現3.2%的增速后第二季度開局不利，多機構下調美國經濟增長預期。IMF的預測數據顯示，2019年美國經濟增長將下滑至2.3%，2020年將進一步下滑至1.9%。受經濟預期走弱影響，美聯儲年內降息預期不斷增強，近期美聯儲主席鮑威爾表示，正在密切關注貿易局勢發展及其對美國經濟的影響，有必要的話將采取適當行動維持經濟擴張。這一表態被市場解讀為美聯儲對降息持開放態度。此番美聯儲態度轉為“鴿派”主要由于美國經濟出現一些危險的信號，如美債長短期收益率倒掛釋放了經濟衰退的信號，同時在貿易摩擦不斷的背景下美國經濟前景堪憂，加之近期悲觀的經濟數據，市場對美國經濟增長存在擔憂。

　　歐洲經濟增速下滑。歐盟的最新預測顯示，今年歐盟整體經濟增長預期從2月預期的1.5%降至1.4%，明年的增長預期則從1.7%下調為1.6%，歐元區今明兩年的經濟增長分別被下調至1.2%和1.5%。當前歐盟面臨的外部風險包括貿易保護主義政策、全球經濟增速放緩，內部風險包括英國“硬脫歐”、制造業持續萎靡等，均會拖累經濟增長。

　　亞洲經濟體經濟增長放緩。亞洲開發銀行4月3日發布的《2019年亞洲發展展望》報告稱，大部分亞洲發展中經濟體增長勢頭依然強勁，但隨著全球需求放緩和貿易緊張局勢持續，今年和明年的增長速度將會放緩。亞行報告預計2019年和2020年亞洲發展中國家增長率將分別放緩至5.7%和5.6%，低于2018年的5.9%，但亞行維持了去年對2019年中國經濟增長6.3%的預測值不變。

　　B 供給：持續收縮，減產協議有望延期

　　OPEC延續超額減產，減產協議大概率延期。在減產協議框架下，今年前5個月參與減產的OPEC11個產油國整體超預期減產，2—5月減產執行率均超出減產目標，沙特、科威特、阿聯酋等產油國依然維持較高的減產執行率，尤其是沙特5月減產幅度較減產目標多了62萬桶/日，成為減產的主力。而作為OPEC第二大產油國，伊拉克在本輪減產中貢獻較小，5月產量反而超過減產目標。近期主要產油國均表達了延續減產協議的意愿，但在調整減產幅度方面我們認為可能性不大，就當前市場來看，延長減產協議基本符合市場預期，對油價進一步提振作用相對有限，而如果不延長減產或者減產力度放松，對市場將形成較大利空，可關注7月初的減產協議走向。

　　沙特產量超預期下降。沙特作為減產的主力，其減產份額達到減產總額的四分之一，且在本輪減產中，沙特遠超標準的減產力度成為減產協議達標的關鍵。今年以來，沙特原油產量持續下滑，至5月，沙特產量降至969萬桶/日，遠低于減產目標，而在伊朗、委內瑞拉原油供給被動下滑的背景下，沙特在當前產量水平上進一步減產的可能性不大，目前沙特擁有120萬—150萬桶/日的剩余產能，因此具備大幅增產的條件。另外，夏季沙特會有一部分原油用于發電，需求較其他季節高30萬—60萬桶/日，2005年最高達到90萬桶/日，但隨著其他能源如天然氣、燃料油用于發電需求的增加，原油的發電需求顯著下降，2018年降至50萬桶/日左右。按照這個水平來看，沙特夏季用于發電需求的原油量增幅僅為20萬桶/日左右，對其原油出口的影響并不顯著。

　　伊朗原油供給持續下滑。4月底美國宣布終止伊朗制裁豁免，這意味著伊朗原油對外供給進一步受阻。實際上自去年年中以來伊朗原油產量及出口量已經出現明顯下滑，去年11月美國宣布重啟對伊朗制裁，好在給予了主要進口伊朗原油的國家以豁免權，使得伊朗原油的正常出口并未完全被切斷。但今年以來，伊朗原油出口量下降依然明顯，路透船期數據顯示，4月伊朗原油出口船運量從3月的191萬桶/日下滑至107萬桶/日，而5月更是下降至不足50萬桶/日，4月僅有中國、印度、土耳其在進口伊朗原油。另外，伊朗擊落美國無人機事件加劇了中東地區的緊張局勢，對短線油價走勢形成提振。

　　美國石油活躍鉆機數仍在下降。截至6月7日當周，美國原油日均產量達到1230萬桶，而在此前一周達到1240萬桶/日，創年內新高。今年以來，美國原油產量增速在持續放緩，代表上游投資景氣度的鉆機數據持續下滑，這與去年四季度油價的下跌有直接關系。當前美國石油活躍鉆機數仍呈現下滑趨勢，較2014年高峰時期下降了近一半，但單井效率顯著提升，使得頁巖油產量仍保持增長。

　　美國頁巖油產區投產率回升明顯。上半年美國原油產量增速明顯放緩，由于去年四季度油價的下跌，美國在線活躍鉆機數在上半年持續下滑，同時我們看到美國七大頁巖油產區的庫存井數在持續上升，更多的鉆井成為庫存井。但近期我們從數據中看到一些變化，近兩個月，美國七大頁巖油產區投產率回升非常明顯，這意味著有更多的鉆井勾通油層進而形成產量，尤其是美國最大的頁巖油產區Permian盆地投產率顯著回升，這也進一步證實產量將提速的預期。

　　圖為美國石油活躍鉆機數增量?

　　C 需求：三大能源機構持續下調原油需求增長預期

　　全球原油需求增速連遭下調。經濟前期悲觀下帶來的是能源需求的預期下滑，今年以來，三大能源機構持續下調2019年全球原油需求增長預期，最新的數據顯示，EIA、IEA、OPEC對2019年全球原油需求增長的預期分別為121萬桶/日、130萬桶/日以及121萬桶/日，OPEC和IEA的預期較年初均有所下滑。

　　美國當前需求依然偏弱。美國市場原油庫存及成品油庫存均在增長，原油庫存升至4.8億桶，創近兩年來新高，且高于過去5年同期均值水平，而汽油庫存及庫欣地區原油庫存也升至5年均值上方。當前為原油消費旺季，雖然美國煉廠開工率近期處于回升態勢，但仍低于5年均值及往年同期水平，這與前期煉廠延長檢修期以應對IMO2020新政有直接關系，后期美國市場需求有望恢復。

　　中國終端需求表現疲軟。中國市場當前原油進口需求較為強勁，但下游成品油消費低迷。中國5月原油進口從4月的4373萬噸紀錄高位下滑8%至4023萬噸，主要由于中國煉油企業削減從伊朗進口原油，同時部分煉廠處于檢修期。但今年中國原油進口整體保持強勁，前5個月進口量同比仍然增長7.7%。而從終端消費來看，今年1—4月中國國內汽油需求同比增長了3.79%，與前幾年的增速相比下滑非常明顯，主要由于汽油的消費領域汽車市場近兩年銷售情況不如往年。根據中國汽車工業協會的統計，2018年中國乘用車消費出現了年度負增長，與2017年相比累計下滑4.08%，2019年第一季度乘用車累計銷售量與2018年相比下降14.7%。而柴油需求同樣不盡如人意，2018年柴油需求同比下滑6.57%，今年1—4月下滑幅度擴大至12%。

　　D 持倉：

　　基金看空情緒得以釋放

　　近期我們看到，基金在歐美原油期貨上的凈多頭寸連續7周下滑，基金多空持倉比從高位掉頭持續走弱，而在今年前4個月該數據在持續增長。結合近期行情走勢來看，隨著油價的下跌，基金看空情緒得以釋放，當前基金多空持倉比已跌至低位，進一步下降空間預計有限，后期市場情緒有望逐步恢復。

　　近期油市情緒有所恢復，中東局勢緊張提振市場做多情形，三大機構近期接連下調今年原油需求增長預期。反觀供給端，OPEC及俄羅斯等主要產油國在延長減產協議方面的態度逐漸明確，但下半年美國產量的潛在增長將對全球供給形成對沖。就短期來看，受地緣政治緊張影響，油價大幅反彈，但歐美原油上方面臨較強的技術阻力，預計短期進一步上行空間受限。

　　另外，鑒于市場情緒的恢復、美國供給沖擊落地滯后以及需求端的階段性預期好轉，看好三季度油價的回升。

　　（作者單位：方正中期期貨）

（責任編輯：劉思雨 ）