階段1：3—6月，第一浪與調(diào)整階段。3月份，消費(fèi)訂單開始增加。4—5月，拋儲(chǔ)政策已明，但余棉有限。邊進(jìn)口、邊輪出。北半球進(jìn)入棉花播種時(shí)期，中國(guó)減少、美國(guó)略增。5月中旬，巨量倉單交割，市場(chǎng)或調(diào)整。

　　階段2：6—11月，第三浪與調(diào)整階段。5月種植后，6—9月北半球棉花進(jìn)入生長(zhǎng)階段，天氣敏感度增大，拋儲(chǔ)與補(bǔ)庫同時(shí)進(jìn)行，供求出現(xiàn)偏緊預(yù)期，被長(zhǎng)抑制的消費(fèi)開始復(fù)蘇。9月后，新棉進(jìn)入收獲階段，價(jià)格階段性回落。

　　階段3：11月到明年春季，第五浪。初冬是消費(fèi)淡季，也處在收割季節(jié)，是紡企采購(gòu)和備庫的好時(shí)機(jī)。從深冬到春季，是紡織行業(yè)的消費(fèi)旺季。

　　影響市場(chǎng)的關(guān)鍵因素

　　1.主要矛盾：巨量倉單

　　巨量倉單是市場(chǎng)消化不良造成的。截至2月25日，鄭棉注冊(cè)倉單17168張，折合棉花68.6萬噸。往年5月交割后，注冊(cè)倉單將進(jìn)入“去庫存”階段，然而去年下半年呈現(xiàn)持續(xù)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。因消費(fèi)陷入低迷，棉花加工商不得不利用期貨市場(chǎng)銷售棉花，導(dǎo)致注冊(cè)倉單持續(xù)增加。

　　不過，近期棉花倉單注冊(cè)出現(xiàn)停滯和減少，這或許是春節(jié)后消費(fèi)啟動(dòng)的信號(hào)。

　　據(jù)行業(yè)人士估計(jì)，若1905合約上漲至15400元/噸附近，那么現(xiàn)貨商的保值拋盤將“蜂擁而至”，因?yàn)檫�有60%的新棉花沒有銷售出去！

　　據(jù)交易所數(shù)據(jù)，當(dāng)下注冊(cè)倉單中還有舊棉約7萬噸，其余的是新棉。至于新棉倉單，則需要等到1905合約交割之時(shí)才能徹底化解。倉單累積，歸根到底是因?yàn)橄�費(fèi)不振。按USDA數(shù)據(jù)，中國(guó)每月消耗棉花約73萬噸。因此，一旦消費(fèi)恢復(fù)增長(zhǎng)，倉單壓力就很容易消化。

　　3月份，春季也是棉紡企業(yè)的生產(chǎn)旺季。若是如此，5月之前，在消費(fèi)復(fù)蘇的推動(dòng)下，棉價(jià)或呈現(xiàn)出緩步上漲的態(tài)勢(shì)。

　　影響市場(chǎng)進(jìn)程的事件與時(shí)點(diǎn)

　　1.拋儲(chǔ)

　　按照慣例，春節(jié)后國(guó)內(nèi)將啟動(dòng)儲(chǔ)備棉輪出。去年是3月12日開始，至9月底結(jié)束時(shí)累計(jì)成交251萬噸。據(jù)業(yè)內(nèi)人士估計(jì)：國(guó)儲(chǔ)棉庫存剩余量為270萬噸。

　　也就是說，如果今年繼續(xù)按照去年的計(jì)劃和量來拍賣，那么至9月時(shí)，國(guó)儲(chǔ)庫存就幾乎清空了。可以說，經(jīng)過幾年的國(guó)儲(chǔ)棉拍賣，“去庫存”任務(wù)基本完成。若是18/19年度國(guó)儲(chǔ)不補(bǔ)充庫存，那么未來對(duì)市場(chǎng)的調(diào)節(jié)作用就大幅降低了。因此，為了保持對(duì)市場(chǎng)的一定調(diào)節(jié)，國(guó)家層面一定需求補(bǔ)充庫存；同時(shí)，繼續(xù)輪出部分陳棉。

　　至今，市場(chǎng)還沒有拋儲(chǔ)方面的消息，考慮國(guó)儲(chǔ)棉庫存已至低位，輪出時(shí)間或較往年推遲。因此，后面需要關(guān)注何時(shí)何方式拋儲(chǔ)？何時(shí)何方式補(bǔ)充庫存？這里均潛藏著利好因素！

　　2.播種與生長(zhǎng)

　　4、5月份，北半球棉花步入播種和生長(zhǎng)初期。此時(shí)，中美棉花的播種面積是一個(gè)重要的數(shù)據(jù)。面積決定著產(chǎn)出的大致范圍，亦決定著價(jià)格的走向。

　　按USDA慣例，每年3月31日公布美國(guó)和中國(guó)棉花的意向種植面積。這是一個(gè)官方權(quán)威數(shù)據(jù)。近期，中國(guó)棉花協(xié)會(huì)給出的調(diào)查數(shù)據(jù)為：今年全國(guó)植棉意向面積為4771萬畝，同比減少2.7%。另外，據(jù)USDA展望論壇初步預(yù)測(cè)：今年美棉種植面積為1430萬英畝，同比增加1.1%。

　　播種和此后的生長(zhǎng)，市場(chǎng)均會(huì)給出高度關(guān)注。此階段，面積和天氣均是炒作題材。去年5月份，鄭棉市場(chǎng)出現(xiàn)大幅度上漲，就是因?yàn)楫?dāng)時(shí)的氣候惡劣所至！

　　3.1905合約交割

　　截止5月中旬，巨量倉單面臨交割。屆時(shí)，這將是考驗(yàn)下游用棉企業(yè)承接實(shí)盤的重要時(shí)刻。

　　多少新棉倉單進(jìn)入交割？什么清算價(jià)格多頭愿意承接？這均是判斷棉花市場(chǎng)未來走向的重要依據(jù)。1905合約交割后，有些倉單將流入現(xiàn)貨，那么，市場(chǎng)后期的壓力將大為減輕；有些可能會(huì)繼續(xù)轉(zhuǎn)拋到9月合約以求套利。

　　這些數(shù)據(jù)反映當(dāng)時(shí)的市場(chǎng)心態(tài)，亦為后續(xù)行情波動(dòng)提供指引。

　　4.秋收季節(jié)

　　步入9月份，北半球棉花基本進(jìn)入采摘季節(jié)。棉花采摘期一般歷時(shí)3個(gè)月，從9月至11月份。此時(shí)，天氣變化對(duì)棉花產(chǎn)量仍有很大的影響。盡管存在收割壓力，市場(chǎng)價(jià)格易于下行；在歷史當(dāng)中，因天氣減產(chǎn)出現(xiàn)大行情也就在這個(gè)階段。例如，在2003年和2010年秋季。

　　就農(nóng)產(chǎn)品(000061)而言，較大行情的出現(xiàn)，均在收割時(shí)節(jié)，因?yàn)楫a(chǎn)量變成定數(shù)了。

　　鄭棉產(chǎn)需缺口持續(xù)存在

　　“去庫存”是我國(guó)農(nóng)業(yè)供給側(cè)改革的戰(zhàn)略任務(wù)。棉花市場(chǎng)也不例外。經(jīng)過幾年的庫存“去化”，庫存逐步進(jìn)入正常狀態(tài)。若不補(bǔ)充庫存，預(yù)計(jì)今年國(guó)儲(chǔ)棉將基本出盡。

　　近年，我國(guó)棉花“去庫存”的策略是：限定進(jìn)口；同時(shí)，受益于播種面積增長(zhǎng)有限，需求呈剛性上升。產(chǎn)需缺口持續(xù)存在，庫存從超高狀態(tài)逐漸減至常態(tài)。

　　據(jù)USDA數(shù)據(jù)，“去庫存”是從2015/2016年度開啟的：當(dāng)年，我國(guó)的產(chǎn)量為563.9萬噸、需求量為783.8萬噸、進(jìn)口95.9萬噸，產(chǎn)需缺口為219.9萬噸，導(dǎo)致期末庫存降至1234.5萬噸，其庫存/消費(fèi)比為157%。2016/2017年度，我國(guó)產(chǎn)量為587.9萬噸、需求量為838.2萬噸、進(jìn)口109.5萬噸，產(chǎn)需缺口為250.3萬噸，導(dǎo)致期末庫存降至999.8萬噸，其庫存/消費(fèi)比為119%。2017/2018年度，我國(guó)產(chǎn)量為631.4萬噸、需求量為892.7萬噸、進(jìn)口124.6萬噸，產(chǎn)需缺口為261.3萬噸，導(dǎo)致期末庫存降至827.8萬噸，庫存/消費(fèi)比降至92%。2018/2019年度，我國(guó)產(chǎn)量為587.9萬噸、需求量為881.8萬噸、進(jìn)口163.3萬噸，產(chǎn)需缺口達(dá)293.9萬噸，導(dǎo)致期末庫存降至704.8萬噸，庫存/消費(fèi)比降至80%。

　　也就是說，到今年秋季，本年度結(jié)束時(shí)，我國(guó)棉花庫存基本進(jìn)入常態(tài)，但仍舊偏高。造成庫存下降放緩的原因是：因中美貿(mào)易問題，棉花消費(fèi)量不增反減10.9萬噸，同時(shí)進(jìn)口量放大。

　　那么，2019/2020年度會(huì)如何呢？

　　據(jù)2月份USDA第95屆農(nóng)產(chǎn)品展望論壇，預(yù)估：中國(guó)2019/2020年度棉花產(chǎn)量將略增至610萬噸（+1.8%）、消費(fèi)量增至899萬噸（+2.0%）、進(jìn)口擴(kuò)大至196萬噸（+20%），產(chǎn)需缺口達(dá)279萬噸，導(dǎo)致期末庫存降至610萬噸，庫存/消費(fèi)比降至68%。其中，國(guó)儲(chǔ)庫存還有196萬噸。

　　當(dāng)然，這樣一份評(píng)估報(bào)告是初步的，后期存在較大修訂的可能。因?yàn)椴シN面積、生長(zhǎng)氣候、中美貿(mào)易磋商、消費(fèi)趨向均會(huì)影響供求和庫存數(shù)據(jù)。

　　2月USDA報(bào)告及農(nóng)產(chǎn)品展望論壇的數(shù)據(jù)解讀

　　1.美國(guó)方面：

　　據(jù)2月份USDA報(bào)告，2018/2019年度，美國(guó)棉花播種面積1410萬英畝（+11.0%）、棄產(chǎn)率25.3%，產(chǎn)量下降55.1萬噸至400.4萬噸（-12%），年度出口326.6萬噸，期末庫存為93.6萬噸。

　　對(duì)于2019/2020年度的預(yù)估如何？

　　USDA在第95屆農(nóng)產(chǎn)品展望論壇上預(yù)估全美棉花今年的播種面積略增至1430萬英畝（+1.1%），棄產(chǎn)率只有9.3%；在天氣正常和棄產(chǎn)率降低下，美棉產(chǎn)量將大幅增長(zhǎng)89.4萬噸至498.88萬噸（+22.3%），預(yù)估2019/2020年度國(guó)內(nèi)消費(fèi)量保持在71.9萬噸（+3.1%），但出口量增加44萬噸為370.6萬噸（+13.3%），期末庫存增加43.7萬噸至137.3萬噸。

　　盡管面積增幅不大，但產(chǎn)量增幅卻提升了89.4萬噸（超預(yù)期），足夠滿足中國(guó)額外的進(jìn)口需求；并且還有充足的庫存余量。可見，在正常氣候條件下，棉花下個(gè)年度的波動(dòng)幅度有限。

　　或許，實(shí)際情況并不會(huì)如此。還是要關(guān)注：USDA3月31日正式公布的意向種植面積。

　　2.全球情況：

　　據(jù)2月份USDA報(bào)告，2018/2019年度，全球棉花產(chǎn)量下降了114萬噸至2579萬噸（-4.2%）、全球消費(fèi)量略增至2692萬噸（+0.8%）、期末庫存下降了121萬噸至1643萬噸（-6.8%）。

　　對(duì)于2018/2019年度，大部分的主產(chǎn)國(guó)（如美國(guó)、印度）產(chǎn)量出現(xiàn)了減少；而全球消費(fèi)出現(xiàn)穩(wěn)有略升（主要來自印度、孟加拉國(guó)和越南），產(chǎn)需存在113萬噸的缺口，導(dǎo)致期末庫存進(jìn)一步降至近7年的新低。

　　如此看來，本年度全球供求關(guān)系略有些偏緊。

　　因此，在2018/2019年度，在國(guó)際環(huán)境偏多的背景下，鄭棉市場(chǎng)存在向上波動(dòng)的基礎(chǔ)。

　　對(duì)于2019/2020年度全球的供求前景如何？

　　在此次USDA展望論壇上，預(yù)估全球產(chǎn)量出現(xiàn)大幅增長(zhǎng)175萬噸至2754萬噸（+6.8%）；但消費(fèi)量略增40萬噸至2732萬噸（+1.5%）。如此，當(dāng)年市場(chǎng)重新回到供過于求，庫存消費(fèi)比略減至61%。

　　如此看來，在下個(gè)年度，全球棉花的供求重新步入寬松，供給增長(zhǎng)主要來自美國(guó)。在這樣的大環(huán)境下，鄭棉市場(chǎng)的波動(dòng)幅度不會(huì)令人驚異，并且是以區(qū)間形式呈現(xiàn)。

　　報(bào)告對(duì)當(dāng)前市場(chǎng)是有階段性利空作用的。但歷史的變動(dòng)和未來的事實(shí)肯定不會(huì)這樣平庸和平靜。

　　2019年鄭棉市場(chǎng)展望

　　1.長(zhǎng)期維持波動(dòng)式看漲的格局

　　從長(zhǎng)期角度看，棉花的上漲源自于供求關(guān)系的改善。

　　主要因素有：成本支撐，3128B標(biāo)準(zhǔn)品采購(gòu)成本在15200元/噸水平。中美貿(mào)易關(guān)系最終會(huì)恢復(fù)正常。2018/2019年度全球棉花供求偏緊，庫存下降121萬噸。2018/2019年度中國(guó)產(chǎn)需缺口為293.9萬噸，期末庫存降至704.8萬噸。國(guó)儲(chǔ)棉僅剩下270萬噸。遲早要補(bǔ)充庫存。

　　然而，由于庫存等利空因素顯著，將導(dǎo)致棉市運(yùn)行呈現(xiàn)波動(dòng)式特點(diǎn)。因此，對(duì)投資者而言，其策略是：在區(qū)間的上沿，有存貨的產(chǎn)業(yè)客戶可以拋售，或是賣出虛值看漲期權(quán)；而有采購(gòu)需求的企業(yè)，則可以在區(qū)間的下沿做多，或賣出虛值看跌期權(quán)。顯然，對(duì)愿意做多的投機(jī)者，則不能冒進(jìn)，而是在回落遇支撐的情況下介入；并且是階段性持倉，遇強(qiáng)阻力即平倉。

　　2.走勢(shì)解讀

　　綜上所述，我們對(duì)鄭棉市場(chǎng)的未來走勢(shì)做出推測(cè)。如開篇圖所示。

　　現(xiàn)分階段，對(duì)影響未來行情的重點(diǎn)因素進(jìn)行前瞻性解讀：

　　階段1：3—6月，第一浪與調(diào)整階段。3月份，消費(fèi)訂單開始增加。4—5月，拋儲(chǔ)政策已明，但余棉有限。邊進(jìn)口、邊輪出。北半球進(jìn)入棉花播種時(shí)期，中國(guó)減少、美國(guó)略增。5月中旬，巨量倉單交割，市場(chǎng)或調(diào)整。

　　階段2：6—11月，第三浪與調(diào)整階段。5月種植后，6—9月北半球棉花進(jìn)入生長(zhǎng)階段，天氣敏感度增大，拋儲(chǔ)與補(bǔ)庫同時(shí)進(jìn)行，供求出現(xiàn)偏緊預(yù)期，被長(zhǎng)抑制的消費(fèi)開始復(fù)蘇。9月后，新棉進(jìn)入收獲階段，價(jià)格階段性回落。

　　階段3：11月到明年春季，第五浪。初冬是消費(fèi)淡季，也處在收割季節(jié)，是紡企采購(gòu)和備庫的好時(shí)機(jī)。從深冬到春季，是紡織行業(yè)的消費(fèi)旺季。（作者單位：國(guó)聯(lián)期貨）