由于擔(dān)心中國經(jīng)濟(jì)放緩以及中美貿(mào)易和談的不利影響，銅價較2018年6月的高點(diǎn)下跌了22%。（中國在去年8月份開始對從美國進(jìn)口的銅征收25%的關(guān)稅，并于2019年初全面禁止進(jìn)口某些類型的廢銅，美國是中國主要的銅供應(yīng)國之一）。

　　進(jìn)入2019年，銅價出現(xiàn)一波觸底反彈。COMEX銅3月合約（代碼：HGH9）自1月3日跌至最低的2.5430美元后隨機(jī)反彈超過10%，達(dá)到2.8505美元。而國內(nèi)滬銅走勢也在達(dá)到46220元的低點(diǎn)后一路反彈至48740元/噸。

　　圖1: 2018年6月至2019年2月15日COMEX銅價走勢

　　我們認(rèn)為，當(dāng)前銅價已經(jīng)基本“price in”此前對宏觀經(jīng)濟(jì)放緩和中美貿(mào)易和談的悲觀預(yù)期，而從供需面看，2019年精煉銅的需求增速將超過供給，市場相對短缺將給銅價帶來支撐。

　　一、電動汽車熱潮下美國銅礦項(xiàng)目增多，但預(yù)計全球銅礦山產(chǎn)量增速仍將降至1.2%

　　隨著特斯拉和其他電動汽車制造商爭奪更多銅資源，美國銅礦項(xiàng)目已經(jīng)悄悄從大大小小的礦商那里吸引了超過11億美元的投資。

　　美國地質(zhì)調(diào)查局的數(shù)據(jù)顯示，美國將在明年之前啟動四個銅礦項(xiàng)目，這是近10多年來新上線的第一批項(xiàng)目，美國各地也在進(jìn)行幾處銅礦擴(kuò)建。美國擁有全球第五大銅礦儲量。

　　但從全球銅礦數(shù)據(jù)來看，預(yù)計2019年產(chǎn)量增量仍將降至1.2%。根據(jù)ICSG數(shù)據(jù)，2017年全球精煉銅產(chǎn)量（原生+再生）達(dá)2352.3萬噸，同比增加0.79%。但全球礦山銅2017年產(chǎn)量僅為2003.8萬噸，同比下降1.57%。2018年10月舉行的ICSG會議上，ICSG表示礦山銅在2017年出現(xiàn)下滑后，全球銅礦山產(chǎn)量將在2018年和2019年分別增長2%和1.2%。

　　從2018年到2020年全球沒有超過18萬噸的大型銅礦項(xiàng)目預(yù)期投產(chǎn)。從ICSG全球銅礦投產(chǎn)進(jìn)度來看，除了加拿大第一量子公司的巴拿馬Cobre Panama大型銅礦項(xiàng)目，從2018年到2020年全球沒有超過18萬噸的大型銅礦項(xiàng)目預(yù)期投產(chǎn)。

　　表1: 2019年全球主要大型礦山銅產(chǎn)量變動測算

　　全球第二大銅礦印尼Grasberg貢獻(xiàn)2019年銅礦產(chǎn)量最大減項(xiàng)。我們梳理了2019年全球擴(kuò)產(chǎn)規(guī)模較大的主要礦山銅產(chǎn)量變動。此外，全球第二大銅礦印尼Grasberg項(xiàng)目（目前隸屬于印尼國有礦商PT Indonesia Asahan Aluminium）由于作業(yè)方式逐步從露天開采轉(zhuǎn)向地下開采，2019年銅精礦產(chǎn)量將大幅下滑，我們預(yù)計2019年Grasberg銅產(chǎn)量將減少22.5萬金屬噸。

　　圖2：全球主要銅礦投產(chǎn)進(jìn)度表

　　二、2019年首月中國進(jìn)口銅量創(chuàng)紀(jì)錄，但仍需確認(rèn)庫存拐點(diǎn)

　　中國消耗了全球一半的銅。本周四公布的貿(mào)易數(shù)據(jù)顯示，中國一月份的銅進(jìn)口量大幅上升。

　　國家海關(guān)總署周四公布的數(shù)據(jù)顯示，中國1月未鍛軋銅及銅材進(jìn)口量環(huán)比增加12%，至479,000噸。中國1月未鍛軋銅及銅材進(jìn)口量同比增加8.9%。

　　以目前的速度，今年精煉銅的進(jìn)口量有望超過2018年創(chuàng)紀(jì)錄的530萬噸。

　　1月份，銅精礦進(jìn)口量同比飆升17%，至190萬噸。2019年，按年率計算，銅精礦進(jìn)口可能超過2200萬噸，打破去年創(chuàng)下的1970萬噸的記錄。

　　但盡管如此，我們對于消費(fèi)端的確認(rèn)仍需等待實(shí)際庫存的確認(rèn)，因接下來幾周內(nèi)依舊是累庫時期。一般春節(jié)后的第5—6周國內(nèi)庫存出現(xiàn)拐點(diǎn)，我們認(rèn)為當(dāng)庫存拐點(diǎn)發(fā)生的時間早于往年，再疊加現(xiàn)貨需求強(qiáng)勁，才能做出市場需求復(fù)蘇好于預(yù)期的判斷，那么基本面才會提供銅價上漲的支持。

　　三、中美貿(mào)易談判仍是重心

　　2019年2月14—15日，中美最高級別談判在北京舉行。從目前情況來看，直接的貿(mào)易問題有可能達(dá)成良好的解決方案，但結(jié)構(gòu)性貿(mào)易問題和執(zhí)行方面達(dá)成協(xié)議的難度要大很多。歷史上，美國對日本、對歐洲的貿(mào)易沖突都是長期存在的。在目前全球經(jīng)濟(jì)增長缺少增長點(diǎn)的背景下，談判的難度更大。談判結(jié)果的明朗與否，也將給銅價帶來直接影響。

　　從目前市場結(jié)構(gòu)來看，COMEX銅各合約之間呈穩(wěn)健的contango結(jié)構(gòu)（正向市場）；而從上文供需來看，預(yù)計精煉銅的需求將以2.5%左右速度增長，供應(yīng)將以1.5%左右速度增長，市場將在2019年出現(xiàn)短缺，這將給銅價帶來約14%的上行空間。

　　目前COMEX銅價已來到近7個月低位震蕩區(qū)間高點(diǎn)，若有效突破將可能直接出現(xiàn)一波上漲行情。

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