本文為戴蘇娟于2019年1月26日在“邏輯與偏見 | 2019撲克財經全球宏觀與大宗商品線上策略會”的分享內容

　　各位朋友大家好，我是熵研咨詢的戴蘇娟，感謝撲克給予的這次機會，讓我們能跟大家分享一下我們對于2019年上半年黑色行業的邏輯梳理。在開始之前，還是想說說過去一年中，黑色市場的一些主要變化。首先就是目前市場中參與的主體越來越專業化、機構化，市場信息的傳播速度也是越來越快。其次，期貨市場的價格發現功能得到提升，價格發現更為精準，當然這跟參與主體的變化也有很大的關系，相信很多的產業人士對此也都有比較深的體會。同時期現之間進一步融合，期現套利的交易快速發展，目前不僅僅是大型貿易商，還有鋼廠、金融投資機構的參與度都在明顯的增加。當然，現貨遠期貿易的興起，也是2018年的主要變化之一，而剛才說的這些變化，都在快速的改變著傳統的現貨貿易模式，因此無論是實體企業還是投資企業，對期貨的應用和研判，就顯得越發的重要。

　　我今天的內容主要從四個方面展開，分別是2018年的邏輯回顧，2019年的黑色供需分析，春節前后的螺紋庫存變化推演，以及我們在實際操作中該如何應對？

　　下面我就進入第一部分，對2018年的邏輯回顧，其實2018年的主線依然是環保限產。我們從年初以來分別經歷了冬季錯峰限產，以及一些地區的限產。從產量方面我們也可以看到，上半年的產量受影響是比較大的，尤其是螺紋。我們從左上角的這個圖中可以看到，上半年螺紋的產量是明顯偏低，而下半年在環保放松和高利潤的情況下，產量明顯的增加。年初以來的需求卻延遲釋放，所以導致年后的庫存迅速累積到近幾年的峰值，價格明顯回調，但好在后期的需求爆發，所以去庫存速度非常樂觀，下半年的庫存基本也是處于近幾年的一個低位。這里需要著重說明的是，很多人都有一個疑問，就是下半年的周產量，基本同比都要高出二三十萬噸的一個樣子，而成交也是同比萎縮，在這個情況下，庫存為何遲遲累不起來？

　　這個我們在我們熵研咨詢的公眾號上也有一篇文章，就是解釋了這個矛盾。這里主要還是由于投機需求下降，所以導致統計到的成交量明顯的偏弱，但實際的需求，如果說從水泥的數據來測算的話，我們可以看到其實下半年的需求并不差，這也就解釋了庫存累不起來的原因。可能單純從定性角度難以把握基本面變化的確切時間，所以這里我們展示了一下我們的周度供需模型。簡單介紹一下這個模型，它是用周度的需求量減去周度產量得到的，零軸是多空分界線，零軸上方代表基本面供不應求，這個值越大說明基本面越健康，反之，當這個值處于零軸下方的時候，就代表是供大于求的一個狀況。

　　我們把它跟2018年的行情簡單對應一下，可以發現基本上能夠很好地吻合，年初的時候供大于求的情況非常明顯。那一直到什么時候開始好轉？基本上是到3月底的時候基本處于供需平衡的狀態。從4月到7月基本面都非常的健康，也是對應了一波主升浪，7到9月份基本上是一個震蕩的行情。隨后基本面繼續有所好轉，一直到10月底，產業方面的供需矛盾才有了比較明顯的累積。

　　熱卷的情況，其實熱卷的產量在唐山限產期間是有明顯的下降，其余的時間基本都處于相對高位。但不幸的是熱卷需求雖然上半年還不錯，但下半年非常不理想，所以上半年的庫存不高，但下半年卻持續地高于往年的同期。從價格上面，我們也可以看到下半年的卷螺差負向持續擴大，體現出熱卷的相對弱勢。對2018年做個簡單的回顧，年初的價格暴跌是因為市場一致預期的冬儲行為遇到了需求延后釋放，造成的供需錯配所導致的。而環保限產是2018年最重要的主題，4到8月份的上漲邏輯，是以限產為主導，期貨向現貨靠攏。8月之后的下跌則是宏觀利空預期和環保限產放松共振，導致的價格下跌。

　　12月份開始環保限產又再次顯得重要，宏觀方面2018年的經濟不確定性將加大，內外的壓力明顯上升，也促使了國內的政策發生了比較大的變化。

　　原料方面可以說2018年是焦炭的去產能元年，環保限產是焦炭的主題。鐵礦因為鋼廠的一個高利潤，導致它的結構需求發生了比較大的變化。

　　看完了2018年，對于2019年的判斷是怎么樣的？

　　我們還是需要從供需的方面來系統地進行展望。我們先來看一下需求方面的情況，可以看到當前房地產方面的幾個面積出現了比較明顯的分化，未來我們可以預見到的是新開工面積增速的下滑和竣工面積增速的一個回升。當然當前的新開工面積不僅僅是增量處于高位，其實它的絕對量也是處于高位的。從右邊這張圖中我們可以看到，這個高位在城鎮化率接近60%的情況下，很明顯后期的持續性是不強的，高位回落的概率非常大。

　　而且我們可以看一下統計局的數據，1999年全國人均住房面積是21平米，到2018年的時候增加到約46平米，這個46平米代表一個什么樣的水平？我們可以看到左下方的這張圖基本上處于一個高位回落的情況。從右上方我們也可以看到，目前的老齡化依然在進行，后期的勞動力人口占比也會有一個比較明顯的回落。如果說以65%為城鎮化的目標，每年的城鎮化率是1.5，估計5.4年可以完成城鎮化的目標，也就是說房地產行業的新增購房需求將會逐步的減弱，未來將轉入存量博弈的階段。

　　目前我們也可以看到，其實很多大的房地產開發商也都在積極轉轉型中，為了對沖目前經濟下滑壓力，全國的樓市部分地區的調整、松綁跡象比較明顯，但是不管怎么樣，預計全面放松的概率還是比較小的。所以剛才我們是看了幾個房地產面積方面的重要數據，但是如何從面積轉換到鋼鐵的需求，其實是一個難題。

　　我們做了一個房地產的耗鋼面積指標，是用施工面積、竣工面積以及施工周期等數據進行換算得到的。這里需要重點提到的是，跟大多數人直觀感受不同的是，我們測算的結果顯示，房屋的耗鋼面積年度高點真的已經過去了，那么當然在耗鋼面積下降的情況下，對應的房地產的耗鋼量也是從14年的峰值開始逐年的遞減。為什么房地產的耗鋼量年度下降，但是今年的下半年的螺紋產量周度基本上在三百三、三百四的情況下，庫存還是沒有累積？這里我們是從另外一個角度去解釋這個問題。那我們這里需要說明的兩點，第一個就是今年的螺紋產量并不是全年都高，只有下半年在限產放松的情況下才高的。那1到11月份的產量其實也就同比增加了488萬噸。

　　第二個從需求方面，我們雖然看到目前的房地產投資數據同比高位，但是剔除了土地的投資增速，其實在上半年已經轉負了。而且在持續的下行過程當中，不過由于投資是先行指標，所以2018年的負增長對應的一定是2019年地產用鋼的下降，而2018年的地產用高則得益于16到17年投資的增長。預計2019年地產的用鋼下降幅度在3%左右。那地產用鋼的下滑是否就意味著2019年上半年的需求不行了？其實答案也是否定的，因為一方面在于地產的需求下滑，其實也是有一定的節奏性的，整體看來，上半年的需求依然是可以持續的，另一方面，我們除了要看地產以外，還要看一看基建的用鋼情況，我們從左上角這張圖可以看到，基建它往往是作為房地產的一個對沖項，目前的基建投資是從低位開始反彈，2019年預計會繼續的增加。同樣的問題就是基建投資的增速如何換算到機械用鋼方面也是一個難題。

　　在基建用鋼當中交通是大頭，而交通方面，道路建設和鐵路建設又是交通的大頭，所以我們重點更應該關注基建中流向道路和鐵路方面的投資。根據我們的模型測算，預計2019年的房地產行業用鋼在2.8億噸左右，同比減少860萬噸。這里的房地產測算包含了土木行業，而基建行業的用鋼量大概是在1.5億噸左右，反而是增加了960萬噸。所以我們可以看到整個建筑行業的總用鋼量大概是在4.29億噸，其實同比還是增加100萬噸，同比增加的幅度在0.2%左右，也就是說房地產方面導致的建筑行業用鋼的下滑，可以由基建這部分來補充，甚至還有少量的富余。

　　我們來看一下非建筑行業，可以看到汽車行業的用鋼量已經見頂，而機械和家電的用鋼增量也是比較有限的。具體到2018年，上半年整體的板材需求還是可以的，下半年的下滑比較明顯，這一下滑趨勢可能會在2019年的上半年會有所延續。所以我們綜合看下來，2019年的鐵鋼需求仍然會增加，但是增量相對有限。而分行業來看，房地產和土木的需求有所減少，但是基建中交通行業的需求增加，而且增加的部分能夠覆蓋房地產和土木行業用鋼的減少。非建筑用鋼行業，汽車用鋼量有所減少，其余的行業用鋼略有增加。而除了國內需求以外，我們可以看到2019年的出口也將有所增加，預計在1600萬噸左右，這個我們在后面會詳細地講述。

　　看完了需求，我們再來說一下供給。根據我們之前的測算，預計2018年的粗鋼產量在9.26億噸左右，實際目前的產量在9.28億噸。也就是說我們的預測值跟當前的實際值還是比較接近的。而2019年的粗鋼產量預計在9.38億噸，同比增加1.3%。到這里可能會有人有疑問，不是說2019年的環保政策是放松的嗎？為什么產量才增加1.3%？這里主要還是由于噸鋼的利潤大幅下滑，導致鋼廠對于高品礦和廢鋼的喜好下降。所以鋼鐵的利用系數下降，抑制了鋼鐵的產能釋放，同時電爐鋼的產量在利潤微薄或者虧損的情況下，產量也會受到影響。所以綜合看來，我們保守估計2019年的粗鋼供給增加量在1200萬噸左右，而需求的增加量在700多萬噸，所以出口就成為了鐵鋼再平衡的主要因素。

　　為什么說是出口？我們都知道出口量多少，其實是受內外價差影響比較大，而內外價差又受國內鋼廠利潤的影響。當利潤高的時候，鋼廠當然盡量的投放國內，反之國外的投放量會有所增加。

　　所以我們從這個表中可以看出，鋼廠的利潤高的年份，出口量占比往往是下降的，而利潤低的時候出口占比是有所增加的。我們預計2019年的利潤會比2018年下一個臺階，所以出口量一定會高于2018年。

　　剛才講的是鐵鋼平衡的情況，下面我們再來看一下具體的品種。先看一下螺紋，我們預計螺紋的供給方面，2019年上半年的平均產能利用率是在72.68%，同比提升六個百分點。對應產量預計同比是增加724萬噸左右，總體看來上半年的螺紋供應預計會有明顯增加。雖然說當下反映到庫存上的壓力不大，但是會在3到5月份的庫存上有所體現。

　　需求方面預計2019年上半年通過水泥測算的需求量同比是增加85萬噸左右，所以總體看來上半年的螺紋需求量會增加，但是增量是小于產量的增量，所以上半年必然是一個庫存同比累積的過程。從產量需求和供需強弱指數來看，2019年上半年的供需強弱關系會弱于2018年同期，主要原因還是在于產量大于需求量，尤其是4到5月份的需求會明顯的相對偏弱。但即便如此，3到4月份整體的供需還是有一個環比明顯好轉的過程。

　　再來看一下熱卷的情況。預計2019年上半年的熱卷需求量為1.27億噸，同比的話是減少602萬噸，而產量大概同比增加36萬噸。總體來看，供需的差距在拉大。所以上半年的熱卷供需關系比2018年要略差，庫存會有所累積。

　　最后再來看一下鐵礦。2018年的鐵礦整體是一個相對偏弱的品種，但2019年的鐵礦基本面將會發生比較大的變化。我們從全球的角度看一下鐵礦的供需。從2010到2017年底，全球的粗鋼產量大概增加了3.1億噸，但是如果排除中國的話，增量是0.69億噸。那我們再來看一下鐵礦產量的增量，大概是在2.89億噸，也就是說鐵礦產量增量是明顯少于粗鋼的產量增量的。再從粗鋼的各個生產國的產量變化來看，目前各個國家都會有一定程度的增加，其中越南的新增產能，新投產能釋放導致產量增加，而土耳其和伊朗也都有一定的增加。烏克蘭則受政治因素的影響，它的產量會有所下降。

　　那這里我們最需要關注的就是印度，因為印度不僅僅是它的產量基數大，而且它的增量也是非常大的。可以看到印度的粗鋼產量從2005年的4500萬噸增加到了2018年的1.1億噸，預計到2019年可能要達到1.5到1.7億噸。雖然實現起來有難度，但是保守估計，預計未來每年新增的產量要達到1000到2000萬噸。如果以1000萬噸來推算的話，預計鐵礦的新增需求在1600萬噸左右。那可能也有人會說，反正印度自己有礦。那好，我們來看一下印度的鐵礦產量情況。實際上2017年的印度鐵礦產量還是增加比較明顯，但是由于它的不少鐵礦品位比較低，所以說它的坑口還堆積了1.5億噸左右的低品礦，沒有被消耗。然后由于印度的鋼鐵工業在高爐煉鐵時還沒有辦法消耗低品礦，所以印度是必須要進口高品礦的。

　　那預計2019年的進口量在1500萬噸，比2018年要增加60%左右，為什么著重提到了印度的鐵礦的進口量，主要是由于這兩年，其實特別是2019年鐵礦的新增供應是相對有限的，而它的需求增加明顯是要高于供應的，所以說像印度這些鐵礦進口量增加，未來一定程度上一定會對中國的進口造成一定的競爭關系。那么整體而言，全球的鐵礦的供需是有所好轉的。

　　那我們再來看一下國內的情況。其實國內2019年的整體基本面比2018年是有所好轉的，基本上它的供需差值是在3171萬噸，2018年的話是在5400萬噸。除了我們要關注鐵礦的整體供需以外，我們還必須關注的是鐵礦的品位需求的變化。我們可以看到從2014年基本在到2016年之前，鋼廠對于鐵礦的喜好基本上都是以中低品和低品為主，主要還是由于鋼廠的利潤比較低。從供給側改革以來，鋼廠的利潤得到明顯的提升，所以對于中品和中高品的喜好是明顯的增加。現在處于一個什么樣的階段？基本上是由2018年初的高品向年終的中高品型轉變，而現在基本上是從中高品繼續向中低品轉變的一個過程當中。

　　我們簡單的對產業層面進行一個梳理，我們發現2018到2019年的轉變主要在于以下幾個方面。首先供給端我們可以看到鋼鐵行業的環保去產能工作在2018年已經進入尾聲，當下經濟下行壓力加大，迫使環保適度地讓位于經濟，所以2019年的高爐和轉爐開工率、產能利用率提升是大概率，同時鋼廠對于產能、產量的調節能力也得到了極大的增強，預計2019年的鋼鐵產能利用率將保持高位，但是產能的利用系數會比2018年會有明顯的下降，未來的減產即便是達到減產，應該是以下減產順序，首先是短流程的減產，然后是長流程降低產能利用率，降低產能利用系數，然后才是長流程降低開工率。

　　同時我們可以看到未來的政府政策可能也會發生比較明顯的轉變，從2019年開始，兼并重組可能會成為鋼鐵行業發展的重點。并且在未來五年我們會看到行業的大量兼并重組案例出現，鋼鐵行業對于供給端的控制力會進一步提升，鋼廠的議價能力也會有所增強。同時我們還應該關注粗鋼的總體供應增量相對有限，螺卷上半年的產量同比增加，因此在3到5月份的庫存壓力可能會比較大，對價格的影響也會比較大。而在需求方面，房地產行業的用鋼需求可能逐漸見頂，后期可刺激的空間相對有限，但是用鋼量的下降是一個緩慢的過程，不太會出現斷崖式的下跌。預計明年上半年建材的需求依然會保持比較高的水平。而從購地的面積增速來看，預計明年下半年的新開工面積增速有可能回落，但是目前還沒有看到拐點。基礎建設方面，11月份我們可以看到基礎建設的投資增速已經出現了回升，而且新批的項目也是明顯的增多，鐵路項目累計的投資額已經達萬億。這些都驗證了基建用鋼需求后期會增加。

　　而且基建用鋼的高峰可能會出現在下半年。但是受限于其他的一些條件，比如地方政府債務等等，本輪的基建投資強度可能會低于上一波。對于板材的下游需求方面，像汽車、家電，受商品房銷量低迷的影響比較大，可能難有比較好的表現。而且機械行業的用鋼需求可能不是特別的樂觀，中美貿易戰依然會有一定的影響。出口方面的話，因為國內的噸鋼利潤大幅下降之后，國內外的價差會有所回縮，導致出口的競爭力提升，因此出口會成為平衡國內鋼材供需的一個主要的方式，預計會有不少的增量。但同時我們也必須關注到像東南亞國家鋼鐵產量的一個增長，這個從中長期來看是會抑制國內的鋼材出口的，因此未來出口市場的競爭也會越來越激烈。

　　原料方面，預計2019年全球的礦山產量增量在3930萬噸。四大礦山的增量僅僅有1500萬噸，增量還是比較少的，主要的用途還是用卡粉混礦為主，所以2019年的高品礦的供應增速將會大大的放緩。而2019年的鐵礦需求量，卻有比較明顯的增加，所以整體而言全球的鐵礦供需關系應該都會好于2018年。同時我們必須要重點關注印度市場對鐵礦的新增需求量。印度的鐵礦進口量，未來1到2年會增加到兩三千萬噸的水平，會對全球的鐵礦供需平衡產生重要的影響。當然焦化行業的去產能工作，未來還會繼續推進，但是不太會出現像鋼鐵行業一刀切的強力去產能的情況，更多會采取循序漸進的方式推進，因此對價格的波動影響，不會如2018年那么強。

　　看完了2019年的行業邏輯，我們就談一下當下市場最關心的春節前后的螺紋庫存，累庫和去庫的情況。根據我們的模型測算，預計2019年的周度產量，同比增加2.52%左右，成交量可能會同比增加1.06%，而庫存同比增幅大概在26%左右。具體到春節前后，我們可以看到，產量應該環比會有比較明顯的下降，主要還是源于電爐鋼企業的減產，以及部分長流程企業的檢修，甚至一些鐵礦配比的調整等等，但是同比來看，還是相對高。

　　需求方面，預計2019年春節后的需求釋放會早于2018年，但更多的會是一個均勻釋放的過程，因此不會像2018年那樣會有階段性的爆發力。總體的需求釋放力度是弱的。那體現到庫存上是一個什么情況？預計螺紋的總庫存繼續逐步累積，并且在春節前后會有一波快速累庫的階段。但是由于2019年的春節比往年要提前，所以累庫的時間相對去年要短，庫存的累積總量預計會低于2018年同期。但是預計3到5月份的去庫速度，會明顯慢于2018年，可能接近2015，2016年的水平，倒是可能會給市場帶來比較大的壓力。

　　那為什么大家都這么關注庫存？庫存的變化到底與價格有什么關系呢？從這張圖我們可以看到，基本上螺紋的價格和庫存的同比變化，是呈反向的關系，只有少數時候是不一致的。比如說這張圖中的藍色框部分，這主要因為這個階段的上漲，是由成本推動而非基本面，那為什么它們大多數時間是反向，應該主要還是因為市場對于去年的記憶，往往是比較清晰的，所以庫存同比增與減，對市場心態的影響比較大。相信大家目前在看每周庫存的時候，除了關注環比的變化以外，也會關注同比到底是增還是減，增減的幅度又是如何？

　　所以我們來看一下總庫存，同比變化和價格在2019年的關系。從這張圖中，我們可以看到幾個比較關鍵的時間點，可能會在1月中下旬，3月下旬以及9月的中下旬，這幾個時間點都是我們后期需要重點關注的。對于后期的走勢，我們的基本判斷是月線級別的調整還沒有結束，預計調整13個月的概率會比較大。但即便如此，日線上還是有做多的交易機會的，目前依然是維持著多頭的趨勢。

　　這個圖是我們做的一個商研的黑鏈綜合指數，后面我會跟大家再具體的介紹。上周的周報當中，其實我們對于螺紋的判斷是螺紋強勢反彈，市場做多氛圍濃厚，不過有可能會出現階段性的高點，需要重點關注。當前的走勢也是基本上驗證了上周的判斷。套利方面基本上還是以正套為主。當然我們在入場的時候，也需要根據絕對價格和一些技術指標來進行入場，跨品種的套利，卷螺方面上周的一個結論是驅動力依然是空卷多螺，然后成品材和鐵礦方面基本上就是空螺多礦，和空卷多礦的一個策略。焦煤焦炭長期是以多焦炭、空焦煤為主，但是短期可根據指標反向操作。目前來看，基本上上周的套利策略在本周都得到了比較好的實現。

　　剛才也說到了，即便是做套利，其實我們也是可以參考一些技術指標。這里我舉一個例子，就是以焦炭的正套為例，可以看到這周的焦炭正套也確實是有一個比較明顯的回調，本周最低是在58.5，當然目前又上漲到了70多的一個水平。在這里我著重需要強調的就是我們下方的多空的指標，一旦當MACD的指標金叉的時候，其實我們可以進行正套的一些布局，而當它進行死叉的時候，可以正套出場。

　　最后我再講一講大家最為關心的內容，就是交易該如何實現？可能很多人會有這樣的體會，這波行情我都看到了，但是沒有做到。但如何要解決這個問題？我們就來介紹一下，剛才提及的商研黑鏈價格指數。我們先來看一下指數，它的一個原理其實是用螺紋、熱卷、鐵礦、焦炭、焦煤的期貨和現貨價格，通過一定的數學模型計算得到了綜合性的價格指數，這個作用就是為了跟隨市場，注意這里是跟隨市場，而不是預測市場。因為我們通過數據的回測，發現往往跟隨市場是更加容易獲利的。

　　在用法方面無非也就是兩個方面，第一個就是交易的方向，第二個就是交易的倉位。下面我們先來看一下黑鏈綜合指數。這個指數設計的初衷，其實也是需要一個能夠綜合反應黑色系強弱的價格指數，通過量化模型計算來跟蹤趨勢。雖然說不能抄底摸頂，但是它的穩定性和可操作性還是比較強的。在這個基礎上，我們同時還做了一個多空的強弱指數，這個指數是以零軸為分界線。當它在零軸以上的時候，代表是多頭趨勢，而當它在零軸以下的時候，代表它是空頭趨勢。我們發現多空強弱指數可以很好的指導交易的方向。

　　我們對于單個的品種，也做了一些單品種的指數。我們從這些品種走勢當中，主要得出兩個結論。第一個就是各個品種它的走勢大體是相關的，相互之間的聯動性很強，可能會出現單個品種階段性的強或者弱，但是不可能持續很久。第二個就是原料的走勢基本上滯后于成材，這主要是由于產業邏輯的傳導需要一個過程。我們可以回想一下，其實從10月份的這波下跌開始，表現出來的是成材下跌要早于原料，而最近這一波上漲表現出來的也是成材的上漲是要提前于原料的。

　　下面我們再介紹一下關于我們每個品種的強弱指數，這里我們以成品材為例，這里成品材包括了螺紋和熱卷。這個強弱指數它基本上能夠及時的對市場的多空拐點變化進行跟蹤。而且很關鍵的一點就是它的信號是相對穩定的，便于我們操作的連續性。

　　剛才說的是一個操作的方向選擇。除了方向以外，我們倉位的把控其實對于我們實際的交易也是非常重要的。我們看一下我們的庫存管理系統，這個庫存管理其實也是包含了期貨和現貨的。我們以螺紋的現貨為例，我們在確定了品種操作方向之后，落實到實際操作中，需要制定期貨或者現貨的加倉或者減倉的節奏。這里我們是引入了期貨的變量，在現貨強弱指數的基礎上加上期貨的權重，形成的倉位的指數，這樣就具備一定的領先性。注意這里的領先性是領先于現貨，但依然是跟隨期貨的。我們把它做一個效果的回溯，這是我們目前正在服務的一個客戶的情況。

　　我們可以看到庫存管理系統，它基本上綜合得出的結果是：即便在2015年單邊下跌的行情當中，基本也不會虧損，而在2016、2017年這種大行情下都是會有一個比較好的上漲收益，2018年的單噸利潤也是在610塊錢左右。當然我們剛才所說的強弱指數，除了可以對單邊的趨勢方向進行判斷以外，同時還可以給我們的現貨企業用來套保。可以看到當值在零軸下方的時候，則表明當前為空頭趨勢，需要介入套保的操作。當然我們在實際的操作過程當中還需要考慮到，結合其他層面的一些因素進行綜合的判斷。最后我們其實還可以利用這個指數來進行一些套利的交易，這是卷螺差的一個示例過程。

　　剛才介紹的是實際交易過程中涉及的交易方向和交易倉位的問題。品種包括成品材和原料，也包括期貨、現貨，包括單邊，也包括套利。但是這里需要說明的是這個指標體系雖然說能領先于現貨，但是卻滯后于期貨。因此要提前于期貨，我們就需要用到熵研的黑鏈驅動指數。對于產業客戶而言，比較深的體會是大家會更多的去關注產業基本面，而不擅長于宏觀，對于投資機構而言，可能更擅長于宏觀。因此熵研黑鏈驅動指數其實是綜合考慮了宏觀、產業和基差三個方面的因素。當然不同的階段它影響的權重是不一樣的，而且它的驅動力也會不同。總體看來宏觀的驅動和產業驅動是影響價格最主要的因素，而關鍵時候基差的驅動影響也會比較大。

　　而從先后順序來看宏觀的驅動一般要領先于產業驅動，基差的驅動則取決于基差的高低的情況。那我們把這個驅動的指數跟2018年的行情簡單的做一個回溯，可以看到3月份以來，從年初到3月底，這一部分時間其實產業基本面是比較差的，所以價格也是有一波比較明顯的回調，隨后包括產業，包括宏觀，整體表現都比較好，因此就迎來了年內的一波主升浪。而為什么說8月份下旬期貨會有比較明顯提前的下跌，主要還是因為這個時候宏觀已經明顯的轉差了。產業其實還是維持相對比較好的一個情況，就是紅色的柱子，基本上到10月份的時候才開始由正轉負。所以現貨到10月份才開始比較明顯的一波下跌。

　　我們把這個綜合的指數跟整體的價格做一個擬合，我們可以發現綜合指數是可以領先于實際的一個價格運行的。而且綜合使用下來一個感受就是當產業矛盾不明顯，或者矛盾已經得到體現的時候，其實宏觀的引領作用是非常強的，而當下的這一波其實還是屬于宏觀拉動、產業等待的一個狀態。所以我們也可以看到基差的明顯收縮，這樣基本把價格指數和驅動指數結合起來就能解決從邏輯向交易傳導的一個過程。以上就是我們本期的課程，同時我們在撲克財經APP開了黑色鋼鐵量化研究圈，主要分析黑色市場的運行邏輯，并對市場異動和可能走勢進行解讀，后期我們也將會在撲克圈子和我們的公眾號中不定期的發布我們的熵研黑鏈價格指數和熵研黑鏈驅動指數。

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